Hva er Vintage year?

Vintage year, på norsk ofte kalt «årgang» eller «stiftelsesår», er et sentralt begrep innenfor private equity og venture capital. Det refererer til det kalenderåret da et fond først mottar betydelig kapital fra sine investorer – det vil si året for den første «closing» av fondet. Dette er ikke nødvendigvis samme år som fondet formelt stiftes eller året det begynner å foreta investeringer, men det tidspunktet da pengene faktisk stilles til rådighet.

For investorer som plasserer penger i unoterte aksjer og oppstartsselskaper, er vintage year et viktig referansepunkt. Det gir en indikasjon på hvilke markedsforhold fondet måtte forholde seg til i starten av sin levetid. Et fond med vintage year 1999 opplevde for eksempel de ekstreme verdsettelsene under dotcom-boblen, mens et fond med vintage year 2003 startet i en periode med lavere verdsettelser og større forsiktighet.

I praksis brukes vintage year til å gruppere fond for sammenligning. Når man ser på avkastningsstatistikk, deles fondene ofte inn etter vintage year, slik at man kan måle hvordan fond fra samme år presterer mot hverandre. Dette gir et mer rettferdig bilde enn å sammenligne fond på tvers av helt forskjellige markedsforhold.

Forstå Vintage year

For å forstå vintage year må man først innse at private equity- og venturekapitalfond har en begrenset levetid, typisk 10–12 år. I løpet av denne perioden foretar fondet investeringer, utvikler porteføljeselskapene og til slutt realiserer verdier gjennom salg eller børsnotering. Det tidlige stadiet, de første 2–4 årene, er kritisk fordi det er da de fleste investeringene gjøres. Markedsforholdene i dette vinduet setter rammene for hvilke selskaper som er tilgjengelige, til hvilke priser, og hvilken vekst som er realistisk.

Tenk deg at du som investor plasserer penger i to fond: ett med vintage year 2007 og ett med vintage year 2009. Fondet fra 2007 ville ha investert like før finanskrisen, da verdsettelsene var høye og optimismen stor. Fondet fra 2009 derimot, ville ha investert i kjølvannet av krisen, da mange selskaper var undervurdert og konkurransen om gode objekter var mindre. Historisk har fond med vintage year rett etter en krise ofte gitt høyere avkastning enn fond som startet i toppen av en syklus.

Vintage year er derfor ikke bare en etikett, men en nøkkelfaktor for å forstå risiko og potensiell avkastning. Det påvirker også «J-kurven» – fenomenet at fondets avkastning først er negativ på grunn av forvaltningshonorarer og tidlige investeringer, før den snur oppover når selskapene modnes og verdiene realiseres. Tidspunktet for denne snuingen varierer med vintage year.

Hvordan fungerer Vintage year?

Vintage year fungerer som et kronologisk referansepunkt for fondets investeringsaktivitet. Når et fond gjennomfører sin første lukking (first close), samles en betydelig andel av den totale kapitalen inn. Dette året blir fondets vintage year. Deretter følger en investeringsperiode på 3–5 år hvor kapitalen trekkes ned og plasseres i porteføljeselskaper. Etter investeringsperioden følger en forvaltnings- og realiseringsfase.

For investorer er det viktig å forstå at vintage year ikke er det samme som året fondet avsluttes eller året de første pengene returneres. Det er startpunktet for fondets «klokke». Når man ser på avkastningsdata for et fond, må man vite vintage year for å kunne vurdere om avkastningen er god i forhold til hva andre fond med samme startår oppnådde.

I praksis brukes vintage year også til å analysere såkalte «vintage cycles». For eksempel viste en undersøkelse fra Cambridge Associates at venturekapitalfond med vintage year 2003–2005 hadde en median internrente (IRR) på over 20 %, mens fond med vintage year 1999–2000 hadde en median IRR på rundt 5 %. Dette skyldtes i stor grad at 2003–2005-fondene investerte etter dotcom-krakket, da prisene var lavere og kvaliteten på selskapene bedre.

En enkel måte å illustrere dette på er med en hypotetisk tabell over norske venturekapitalfond:

Historisk bakgrunn

Begrepet vintage year har sin opprinnelse i vinverdenen, hvor årgangen forteller noe om kvaliteten på druene og dermed vinen. I finans ble begrepet først tatt i bruk på 1980-tallet, da private equity-industrien vokste frem i USA. Investorer trengte en måte å sammenligne fond på tvers av tid, og vintage year viste seg å være et nyttig verktøy.

I Norge har venturekapitalmarkedet utviklet seg betydelig siden 1990-tallet. Norske investorer som Argentum, Folketrygdfondet og flere private aktører har benyttet vintage year-analyser for å vurdere sine porteføljer. For eksempel viste en rapport fra NVCA (Norsk Venturekapitalforening) at fond med vintage year 2005–2007 i Norge hadde en gjennomsnittlig IRR på 10,2 %, mens fond med vintage year 2009–2011 hadde en IRR på 15,8 %. Forskjellen skyldtes i stor grad at 2009–2011-fondene investerte etter finanskrisen, da verdsettelsene var lavere.

I dag er vintage year et standard begrep i alle due diligence-prosesser for fondsinvesteringer. Både institusjonelle og private investorer ser på vintage year for å forstå hvilken del av markedssyklusen fondet opererer i, og for å diversifisere sine investeringer over flere årganger.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret norsk eksempel. Investoren Kari ønsker å investere i et venturekapitalfond. Hun vurderer to fond:

Fond A: Vintage year 2015. Investerte i norske teknologiselskaper som Kahoot!, Xeneta og No Isolation. Fondet hadde en IRR på 14 % ved utgangen av 2023. Fond B: Vintage year 2018. Investerte i tilsvarende selskaper, men til høyere priser på grunn av oppgangskonjunktur. IRR ved utgangen av 2023 var 8 %.

Uten å ta hensyn til vintage year kunne Kari tro at Fond A var bedre forvaltet. Men når hun justerer for markedsforholdene, ser hun at Fond B faktisk presterte bra gitt at det startet i et dyrere marked. En sammenligning med andre fond fra samme vintage year vil gi et mer rettferdig bilde.

En tabell over hypotetiske norske fond fordelt på vintage year:

Fordeler og ulemper

Fordeler:

  • Vintage year gir et felles referansepunkt for sammenligning av fond.
  • Hjelper investorer å forstå hvordan makroforhold påvirker avkastning.
  • Muliggjør diversifisering over tid – ved å investere i flere vintage years sprer man risikoen for å treffe en dårlig markedssyklus.
  • Brukes i akademisk forskning for å analysere fondsavkastning.

    • Ulemper:

  • Vintage year alene sier ingenting om forvalterens dyktighet. Et godt fond i et dårlig år kan likevel slå et dårlig fond i et godt år.
  • Kan føre til overforenkling: Investorer kan tro at alle fond fra et «godt» vintage year er gode, noe som ikke stemmer.
  • Vintage year er mindre relevant for sekundære investeringer eller fond som reinvesterer utover den opprinnelige perioden.
  • For nybegynnere kan begrepet virke teknisk og avskrekkende, men det er egentlig ganske enkelt når man først forstår det.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at vintage year er det samme som året fondet ble startet juridisk. I realiteten er det året den første betydelige kapitalen ble samlet inn. Et fond kan være stiftet i 2022, men ha første closing i 2023 – da er vintage year 2023.

En annen misforståelse er at et «dårlig» vintage year (for eksempel 2007) automatisk gir dårlig avkastning. Selv om gjennomsnittet er lavere, finnes det fond som presterte svært godt også i dårlige årganger. Dyktige forvaltere kan finne gode investeringer selv i overopphetede markeder.

Noen tror også at vintage year er viktigst for venturekapital, men det gjelder like mye for private equity, eiendomsfond og infrastrukturfond. Alle fondstyper med begrenset levetid har en vintage year som påvirker resultatene.

Til slutt: Vintage year må ikke forveksles med «vintage» i betydningen «gammel og verdifull». Et fond fra 1995 er ikke nødvendigvis bedre enn et fra 2020 – det handler om markedsforholdene ved oppstart.

Oppsummering

Vintage year er et enkelt, men kraftfullt verktøy for investorer som ønsker å forstå og sammenligne avkastningen i private equity- og venturekapitalfond. Ved å vite hvilket år et fond først fikk kapital, kan man plassere resultatene i riktig markedskontekst og unngå å sammenligne epler og pærer.

For norske investorer er det spesielt nyttig å se på historiske data for norske fond fordelt på vintage year. Dette gir innsikt i hvordan norsk økonomi og globale trender påvirker mulighetene i venturemarkedet. Husk at vintage year bør brukes sammen med andre faktorer som forvalterteamets erfaring, sektorfokus og fondets strategi.

Ved å spre investeringene over flere vintage years kan man redusere risikoen for å investere alt på feil tidspunkt i markedssyklusen. For nybegynnere er det lurt å starte med å sette seg inn i begrepet og deretter bruke det aktivt når man vurderer fondsinvesteringer.