Hva er venture capital earn-out? – En komplett guide

Hva er venture capital earn-out?

Venture capital earn-out er en betalingsordning som ofte brukes i forbindelse med oppkjøp eller investeringer i unge selskaper, spesielt innen teknologi og venture capital. I stedet for at hele kjøpesummen betales kontant ved transaksjonstidspunktet, avtales det at en andel av prisen skal utbetales senere – og bare hvis selskapet når bestemte mål. Disse målene kan for eksempel være knyttet til omsetning, EBITDA, antall kunder, produktutvikling eller andre nøkkeltall.

Earn-out er med andre ord en form for betinget vederlag. Det gjør at kjøper og selger kan bli enige om en pris selv om de har ulike forventninger til fremtiden. Kjøperen reduserer risikoen for å betale for mye, mens selgeren får muligheten til å tjene mer dersom selskapet presterer godt. I norsk venture-sammenheng ser vi earn-out særlig når etablerte selskaper kjøper opp lovende startups, eller når venturefond gjør såkalte add-on-oppkjøp i porteføljeselskapene sine.

Det er viktig å skille earn-out fra andre betingede betalinger som for eksempel en lock-up eller en opsjon. Earn-out er direkte knyttet til selskapets driftsresultater, ikke til aksjekurs eller tid. Dette gjør ordningen spesielt egnet i situasjoner der fremtidig verdiskaping er usikker og avhengig av innsatsen til de tidligere eierne.

Forstå venture capital earn-out

For å forstå earn-out må man se på hvorfor den oppstår. I venture capital-investeringer er det ofte stor asymmetri i informasjon. Gründerne kjenner selskapet best, mens investorer og kjøpere har begrenset innsikt i fremtidig vekstpotensial. En earn-out fungerer da som en mekanisme som justerer prisen i etterkant, basert på faktiske resultater. Dette kan gjøre at partene blir enige om en avtale som ellers ville strandet på prisforskjeller.

En annen viktig funksjon er at earn-out bidrar til å holde nøkkelpersoner i selskapet etter et oppkjøp. Hvis gründerne vet at en stor del av betalingen kommer først om noen år – og bare hvis de når målene – har de et sterkt insentiv til å bli værende og jobbe hardt. Dette er spesielt verdifullt i kunnskapsbedrifter der de ansatte er den viktigste ressursen.

I Norge har vi sett flere eksempler på earn-out i oppkjøp av teknologiselskaper. For eksempel da et større norsk konsern kjøpte en SaaS-startup for 80 millioner kroner, hvorav 30 millioner var earn-out basert på årlig gjentakende inntekt (ARR) de neste tre årene. Slike strukturer er vanlige fordi de balanserer risiko og belønning på en måte som passer både kjøper og selger.

Hvordan fungerer venture capital earn-out?

En earn-out-avtale består av flere komponenter som må defineres nøye. Først avtales en earn-out-periode, som ofte er mellom to og fire år. I denne perioden måles selskapets prestasjoner mot forhåndsdefinerte mål, kalt earn-out targets. Målene kan være finansielle (omsetning, EBITDA, kontantstrøm) eller operasjonelle (antall aktive brukere, lanseringsdato for nytt produkt, markedsandel).

Deretter fastsettes en earn-out-cap, som er det maksimale beløpet selgeren kan motta i tillegg til den faste kontantdelen. Caps settes ofte som en multiplum av den faste prisen eller som et fast beløp. Utbetalingen kan skje i én sum ved slutten av perioden, eller i trancher for hvert år eller kvartal. Det er også vanlig med en opptjeningsmekanisme (clawback) dersom målene ikke nås.

For å unngå tvister er det avgjørende at måltallene er objektive, målbare og basert på samme regnskapsprinsipper som før transaksjonen. Partene bør også bli enige om hvordan endringer i selskapets strategi eller markedet påvirker earn-out. Mange avtaler inneholder en bestemmelse om at kjøperen ikke skal kunne sabotere måloppnåelsen (f.eks. ved å redusere markedsføringsbudsjettet), og at selgeren har innsyn i regnskapet i earn-out-perioden.

Historisk bakgrunn

Earn-out som begrep har røtter tilbake til fusjoner og oppkjøp (M&A) i USA på 1980-tallet, men ble for alvor utbredt i venture-miljøet på 1990-tallet da teknologiboblen førte til høy usikkerhet om verdsettelse. Investorer ønsket å sikre seg mot at de betalte for mye for selskaper med løfter om fremtidig vekst. Earn-out ga en måte å fordele risikoen på.

I Norge har bruken av earn-out økt de siste 15 årene, parallelt med veksten i tech-startups og venture capital. Norske oppkjøp som Schibsteds kjøp av Finn.no (riktignok uten earn-out) og senere oppkjøp av mindre selskaper som Prisjakt og Tise har inspirert til mer komplekse betalingsstrukturer. I dag er earn-out en standard klausul i mange venture-transaksjoner, spesielt når kjøperen er et større konsern og selgeren er en gründer som fortsatt er aktiv i driften.

En milepæl i norsk venture var da et norsk life science-selskap ble kjøpt opp for 150 millioner kroner i 2018, med en earn-out på 60 millioner knyttet til regulatoriske godkjenninger. Dette viste at earn-out ikke bare brukes i tech, men også i andre høyrisikosektorer.

Praktisk eksempel

La oss ta et norsk eksempel: Et venture-eid selskap, «NorskTech AS», utvikler programvare for logistikk. Et større konsern, «Logistikkonsernet AS», ønsker å kjøpe selskapet. De blir enige om en total kjøpesum på 60 millioner kroner, fordelt slik:

• 40 millioner kroner betales kontant ved transaksjonen.
• 20 millioner kroner er earn-out, betinget av at NorskTech når følgende omsetningsmål de neste tre årene:

Etter tre år viser regnskapet at NorskTech nådde målene i år 1 og 2, men kun 30 millioner i omsetning i år 3 (86 % av målet). Da blir total earn-out: 5 + 7 + (30/35)*8 = 5 + 7 + 6,86 = 18,86 millioner kroner. Selgerne får altså nesten hele earn-outen, men ikke fullt ut. Slike eksempler viser hvor viktig det er å ha klare beregningsregler.

Fordeler og ulemper

Earn-out har både fordeler og ulemper for begge parter. Tabellen nedenfor oppsummerer de viktigste:

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at earn-out er det samme som en opsjon eller en warrant. Det er feil – en opsjon gir rett til å kjøpe aksjer til en gitt pris, mens earn-out er en betinget kontantbetaling basert på driftsresultater. En annen misforståelse er at earn-out alltid er lønnsomt for selger. I praksis kan selger tape mye dersom målene ikke nås, og det er ikke uvanlig at earn-out ender med null utbetaling.

Noen tror også at earn-out er enkelt å måle og administrere. Tvert imot krever det detaljerte avtaler om regnskapsprinsipper, justeringer for engangsposter, og hvordan valutaeffekter skal håndteres. I norske transaksjoner har vi sett flere tvister der partene har ulik oppfatning av hva som skal inngå i omsetningsbegrepet. Derfor anbefales det alltid å få advokater og revisorer til å gjennomgå earn-out-klausulene nøye.

Endelig tror noen at earn-out bare brukes i store transaksjoner. I realiteten finner vi earn-out også i små og mellomstore oppkjøp, for eksempel når et norsk konsern kjøper en lokal IT-bedrift for 5–10 millioner kroner. Earn-out er et fleksibelt verktøy som kan tilpasses de fleste transaksjoner.

Oppsummering

Venture capital earn-out er en sentral mekanisme i norske og internasjonale oppkjøp av unge selskaper. Den gjør det mulig å fordele risiko og belønning mellom kjøper og selger, samtidig som den motiverer gründere til å fortsette å bygge verdier etter transaksjonen. For at earn-out skal fungere godt, må målene være tydelige, målbare og ikke minst – partene må ha tillit til hverandre.

Som investor eller gründer bør du være klar over både mulighetene og fallgruvene. En godt strukturert earn-out kan være en vinn-vinn, mens en dårlig utformet avtale kan føre til konflikter og skuffelser. Husk alltid å få profesjonell hjelp til å utforme avtalen, og sørg for at beregningsmetodene er transparente. Med riktig tilnærming kan earn-out være et kraftfullt verktøy i venture capital-verdenen.