Hva er valutajustert nettomargin? - Forklaring for investorer

Hva er valutajustert nettomargin?

Valutajustert nettomargin er et nøkkeltall som måler hvor stor andel av omsetningen som blir igjen som nettoresultat etter at man har fjernet effektene av valutakursendringer. For selskaper som opererer i flere valutaer, kan svingninger i kronen mot euro, dollar eller svenske kroner gi store utslag i de rapporterte regnskapstallene. En valutajustert margin viser derfor hvor lønnsom den underliggende driften er, uavhengig av om kronen styrker eller svekker seg.

Målet er spesielt relevant for norske børsnoterte selskaper med betydelig eksportinntekter, som Equinor, Norsk Hydro, Yara International eller oppdrettsselskaper som Mowi og SalMar. Når kronen svekker seg, øker verdien av utenlandske inntekter målt i norske kroner, noe som kan gi et kunstig høyt resultat. Omvendt kan en sterk krone presse marginene ned, selv om driften i utlandet går bra.

Valutajustert nettomargin er ikke et standardisert regnskapskrav etter IFRS, men mange selskaper velger å presentere det som et tilleggsmål i kvartals- og årsrapporter. Investorer bør derfor være klar over at definisjonen kan variere noe mellom selskaper. Likevel gir det et nyttig bilde av underliggende lønnsomhet når det brukes konsistent over tid.

Forstå valutajustert nettomargin

For å forstå valutajustert nettomargin må man først skille mellom to typer valutaeffekter: transaksjonseffekter og omregningseffekter. Transaksjonseffekter oppstår når selskapet kjøper eller selger i utenlandsk valuta og kursen endrer seg mellom avtaletidspunkt og betaling. Omregningseffekter oppstår når utenlandske datterselskaper konsolideres inn i morselskapets regnskap, og balanse- og resultatposter omregnes til norske kroner.

Valutajustert nettomargin forsøker å fjerne begge disse effektene. Justeringen gjøres vanligvis ved å ta rapportert nettoresultat og trekke fra eller legge til netto valutagevinster/ tap. Samtidig justeres omsetningen for omregningseffekter, slik at den reflekterer volum og priser i lokal valuta. Resultatet er en margin som viser hvor mye selskapet tjener på selve driften, uavhengig av om kronen svinger.

Et viktig poeng er at valutajustert nettomargin ikke er det samme som «organisk» eller «underliggende» margin, som også kan justere for engangsposter, nedskrivninger eller strukturelle endringer. Valutajustering er en spesifikk korreksjon for valuta, og flere selskaper presenterer både valutajustert og rapportert margin i samme tabell for å gi et helhetlig bilde.

Hvordan fungerer valutajustert nettomargin?

Beregningen av valutajustert nettomargin kan gjøres i flere trinn. Først identifiserer selskapet alle valutaeffekter som påvirker nettoresultatet. Dette inkluderer realiserte og urealiserte valutagevinster og -tap på fordringer, gjeld og derivater, samt omregningseffekter fra utenlandske datterselskaper. Deretter justeres nettoresultatet for disse postene, slik at man får et «valutajustert nettoresultat».

På samme måte justeres omsetningen. Hvis et norsk selskap selger varer i euro, vil rapportert omsetning i norske kroner endre seg når eurokursen endrer seg, selv om antall solgte enheter og prisen i euro er uendret. Ved å regne om salget til faste valutakurser (for eksempel gjennomsnittskursen i foregående år) får man en valutajustert omsetning.

Formelen blir da:

Valutajustert nettomargin = (Valutajustert nettoresultat / Valutajustert omsetning) × 100 %

Hvor:

• Valutajustert nettoresultat = Rapportert nettoresultat ± Netto valutaeffekter (gevinster/tap og omregningseffekter)
• Valutajustert omsetning = Rapportert omsetning justert for omregningseffekter (ofte ved å bruke samme valutakurs som i basisperioden)

Historisk bakgrunn

Behovet for valutajusterte nøkkeltall vokste frem etter at Bretton Woods-systemet kollapset i 1971–1973, da verden gikk over til flytende valutakurser. Før denne perioden var valutakursene stort sett faste, og valutaeffekter var små og forutsigbare. Etter overgangen til flytende kurser ble svingningene større og mer uforutsigbare, spesielt for små, åpne økonomier som Norge.

I Norge ble valutajusteringer særlig viktige fra 1990-tallet og utover, da norske selskaper ekspanderte internasjonalt og Oslo Børs fikk flere selskaper med stor eksportandel. Oljeprisfallet i 2014–2016 og den påfølgende svekkelsen av norske kroner førte til at mange selskaper presenterte valutajusterte resultater for å vise at driften var bedre enn de rapporterte tallene tilsa.

Regnskapsstandardene, som IFRS, krever at selskaper opplyser om valutaeffekter, men de påbyr ikke et eget valutajustert resultatmål. Derfor har det utviklet seg en praksis der selskaper frivillig rapporterer alternative resultatmål (APM – Alternative Performance Measures), som valutajustert nettomargin. Finanstilsynet og Oslo Børs har gitt retningslinjer for hvordan slike mål bør presenteres for å unngå villedende informasjon.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, NorskFisk AS, som eksporterer laks til Europa og USA. Selskapet rapporterer følgende tall for 2023 og 2024 (alle tall i millioner NOK):

Ser vi bare på rapportert margin, kan vi tro at lønnsomheten økte fra 10,0 % til 10,9 %. Men valutajustert margin viser at den underliggende driften faktisk ble svekket. En graf over de to marginene over flere år vil tydelig vise at valutajustert margin er mer stabil og bedre reflekterer driftsutviklingen.

(Figur: Linjegraf som viser rapportert nettomargin (stiplet linje) og valutajustert nettomargin (heltrukket linje) for NorskFisk AS over 5 år. Den valutajusterte linjen svinger mindre og ligger nærmere trenden.)

Fordeler og ulemper

Fordelene med valutajustert nettomargin er flere. For det første gir den et mer rettferdig bilde av underliggende drift, spesielt for selskaper med stor valutaeksponering. For det andre gjør den sammenligning over tid mer meningsfull, fordi man fjerner støy fra valutasvingninger. For det tredje kan investorer lettere vurdere ledelsens prestasjoner når valutaeffekter holdes utenfor.

Ulempene er knyttet til subjektivitet og manglende standardisering. Ledelsen kan velge hvilke valutaeffekter som skal justeres for, og det er ikke alltid klart om justeringene er konsistente fra år til år. Noen selskaper kan også bruke valutajusteringer for å pynte på resultatet, for eksempel ved å utelate tap på valutasikringskontrakter.

I tillegg kan valutajustert nettomargin være misvisende hvis selskapet har en bevisst valutasikringsstrategi. Sikringskostnader er reelle kostnader, og å justere dem bort kan overvurdere underliggende lønnsomhet. Derfor bør investorer alltid lese notene i regnskapet for å forstå hva justeringene faktisk inneholder.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at valutajustert nettomargin alltid er høyere enn rapportert margin. Det stemmer ikke – når kronen styrker seg, vil valutajustert margin ofte være lavere, fordi man fjerner en positiv valutaeffekt. Det avhenger av om selskapet har netto inntekter eller kostnader i utenlandsk valuta.

En annen misforståelse er at valutajustert margin er et objektivt tall. I virkeligheten bygger den på ledelsens skjønn, for eksempel valg av basisperiode for faste valutakurser og hvilke poster som regnes som valutaeffekter. To selskaper i samme bransje kan komme frem til ulike valutajusterte marginer for samme underliggende drift.

Noen investorer tror også at valutajustert nettomargin eliminerer all valutarisiko. Det gjør den ikke – den viser bare hva marginen ville vært hvis valutakursene var uendret. Selskapet er fortsatt eksponert for valutasvingninger i fremtiden, og valutajustert margin sier ingenting om hvorvidt selskapet sikrer seg eller ikke.

Oppsummering

Valutajustert nettomargin er et nyttig supplement til rapportert nettomargin for investorer som analyserer selskaper med internasjonal virksomhet. Målet fjerner støy fra valutasvingninger og gir et bedre bilde av underliggende driftslønnsomhet. For norske investorer er det spesielt relevant å følge med på valutajusterte tall i rapporter fra eksportrettede selskaper på Oslo Børs.

Samtidig må man være bevisst på at justeringene er basert på ledelsens vurderinger og ikke er standardiserte. Derfor bør man alltid sammenligne valutajustert margin med rapportert margin over flere perioder, og lese selskapets forklaringer i regnskapsnotene. Brukt riktig kan valutajustert nettomargin hjelpe deg med å skille mellom gode driftsresultater og heldige valutabevegelser.