Value factor (verdifaktoren) – en komplett guide for investorer

Hva er value factor?

Value factor, også kalt verdifaktoren på norsk, er en investeringsfaktor som fokuserer på aksjer som handles til en lav pris i forhold til selskapets underliggende verdier. Dette måles typisk gjennom nøkkeltall som pris/bok (P/B), pris/inntjening (P/E) eller EV/EBITDA. Ideen er at markedet av og til undervurderer solide selskaper, og at disse aksjene over tid vil stige i kurs når markedet korrigerer feilprisingen.

Value factor er en av de mest kjente faktorene innen faktorinvestering, en strategi som søker å forklare og utnytte systematiske avkastningsdrivere. Andre faktorer inkluderer størrelse (small cap), momentum og kvalitet. Sammen med disse utgjør value factor grunnlaget for mange moderne porteføljestrategier, inkludert smart beta-produkter.

I praksis betyr value factor at investoren kjøper aksjer med høye verdimål (for eksempel høy book-to-market ratio) og selger eller unngår aksjer med lave verdimål (vekstaksjer). Dette skaper en portefølje som er eksponert mot verdipremien – den ekstra avkastningen som historisk har kommet fra å eie verdiaksjer fremfor vekstaksjer.

Forstå value factor

For å forstå value factor må vi først se på hvordan verdimåling fungerer. Det vanligste målet er book-to-market ratio (B/M), som er bokført verdi per aksje delt på markedspris per aksje. En høy B/M indikerer en verdiaksje, mens en lav B/M indikerer en vekstaksje. Andre populære mål er pris/inntjening (P/E) og pris/kontantstrøm (P/CF). Jo lavere disse tallene er, jo mer «verdi» anses aksjen å ha.

Forskjellen mellom verdi- og vekstaksjer er sentral. Vekstaksjer har ofte høye forventninger til fremtidig inntjening og prises derfor høyt i forhold til dagens verdier. Verdiaksjer er derimot ofte selskaper i mer modne bransjer med stabil, men lavere vekst. Eksempler på norske verdiaksjer kan være selskaper innen bank, forsikring eller energisektoren, mens vekstaksjer ofte finnes innen teknologi og fornybar energi.

Value factor bygger på antakelsen om at investorer overreagerer på dårlige nyheter og dermed presser kursene for lavt, eller at de systematisk foretrekker vekstaksjer og dermed skaper en prisforskjell. Atferdsøkonomi forklarer dette gjennom fenomener som overkonfidens og representativitetsheuristikk. Fama og French viste i sin forskning at forskjellen i avkastning mellom verdi- og vekstaksjer ikke kan forklares av markedets beta alene, men utgjør en egen risikofaktor.

Hvordan fungerer value factor?

Value factor fungerer i praksis gjennom en systematisk investeringsprosess. Investoren rangerer aksjer etter et verdimål, for eksempel B/M, og plukker ut de med høyest verdi (topp 20–30 prosent) mens de med lavest verdi unngås eller shortes. Dette kalles en long-short-strategi og danner grunnlaget for Fama-French-faktoren HML (High Minus Low). HML måler meravkastningen ved å eie høy B/M-aksjer og selge lav B/M-aksjer.

For en norsk investor kan dette implementeres via indeksfond eller ETFer som følger verdifaktoren. For eksempel finnes det globale og europeiske verdifaktor-ETFer som velger aksjer basert på P/E, P/B og andre verdimål. I Norge kan man også bygge en egen portefølje ved å screene Oslo Børs for aksjer med lav P/E og solid balanse.

Det er viktig å merke seg at value factor ikke gir garantert meravkastning hvert år. Faktoren har perioder med svak avkastning, spesielt i markeder dominert av vekstoptimisme, som under IT-boblen rundt år 2000 og i de siste årene før 2022. Likevel har den over lengre tidshorisonter (10–20 år) gitt positiv meravkastning i de fleste markeder, inkludert Norge. En studie fra Norges Bank Investment Management (NBIM) viste at verdifaktoren har fungert godt i det norske aksjemarkedet over tid.

Historisk bakgrunn

Oppdagelsen av value factor knyttes til Eugene Fama og Kenneth French, som i 1993 publiserte sin banebrytende artikkel «Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds». De utvidet CAPM-modellen med to nye faktorer: størrelse (SMB) og verdi (HML). Fama og French viste at aksjer med høy B/M i gjennomsnitt ga høyere avkastning enn aksjer med lav B/M, uavhengig av markedets beta.

Før Fama og French hadde investorer som Benjamin Graham og Warren Buffett allerede praktisert verdiinvestering, men uten en teoretisk ramme. Grahams lære om å kjøpe aksjer til under egenverdi ble nå bekreftet av akademisk forskning. Dette førte til en eksplosjon av faktorbaserte fond og strategier fra 2000-tallet og utover.

I Norge har verdifaktoren også vært studert. En gjennomgang av Oslo Børs fra 1990 til 2020 viser at en portefølje av de 20 prosent billigste aksjene (målt ved P/E) ga en årlig meravkastning på omtrent 3–4 prosent sammenlignet med markedsindeksen, justert for risiko. Perioder med svakhet inkluderer finanskrisen 2008, da mange verdiaksjer falt kraftig, og perioden 2017–2020 da vekstaksjer dominerte.

Praktisk eksempel

La oss se på to norske selskaper for å illustrere value factor. Selskap A er en moden bank med bokført verdi per aksje på 100 kroner og en aksjekurs på 80 kroner. Dette gir en B/M på 100/80 = 1,25, noe som er høyt og indikerer en verdiaksje. Selskap B er et teknologiselskap med bokført verdi per aksje på 20 kroner og en kurs på 200 kroner, noe som gir en B/M på 0,10 – en typisk vekstaksje.

En investor som følger value factor vil kjøpe selskap A og unngå eller shorte selskap B. Over tid, hvis historien gjentar seg, vil selskap A sannsynligvis gi høyere avkastning enn selskap B, justert for risiko. Men det er ingen garanti – selskap B kan fortsette å vokse raskt og gi høyere avkastning i perioder.

For å implementere dette i praksis kan du bruke en aksjeplukkingsliste basert på nøkkeltall. Tabellen under viser et forenklet eksempel på hvordan fem norske aksjer kan rangeres etter P/E og B/M:

Fordeler og ulemper

Fordelene med value factor er flere. For det første har den en solid historisk meravkastning i de fleste markeder, noe som gjør den til en pålitelig kilde til ekstra avkastning over tid. For det andre bidrar den til diversifisering fordi verdiaksjer ofte beveger seg annerledes enn vekstaksjer og markedet generelt. Dette kan redusere porteføljens totale risiko. For det tredje er faktoren lett å forstå og implementere, spesielt gjennom rimelige indeksfond og ETFer.

Ulempene inkluderer risikoen for såkalte «verdi-feller» – aksjer som ser billige ut, men som er det av gode grunner, for eksempel dårlig ledelse eller strukturell nedgang. Slike aksjer kan fortsette å falle i verdi. I tillegg kan value factor underprestere i lange perioder, noe som tester investorens tålmodighet. For eksempel hadde verdifaktoren en svak periode fra 2007 til 2020 i USA, noe som førte til at mange investorer ga opp strategien.

En annen ulempe er at faktoren kan være syklisk. Den fungerer best i perioder med økonomisk oppgang og stigende renter, men kan slite når vekstaksjer domineres av lavrentemiljøer og teknologisk innovasjon. Derfor bør value factor sees som en langsiktig strategi, ikke en kortsiktig markedstiming.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at value factor er det samme som å kjøpe aksjer med lav P/E uten videre analyse. I virkeligheten krever faktoren en systematisk tilnærming og ofte en kombinasjon av flere verdimål for å unngå verdi-feller. En aksje kan ha lav P/E fordi inntjeningen er i ferd med å falle, ikke fordi den er undervurdert.

En annen misforståelse er at value factor alltid gir høyere avkastning. Historien viser at det finnes lange perioder med underprestasjon, og investorer som forventer jevn meravkastning hvert år vil bli skuffet. Faktoren er risikobasert – den ekstra avkastningen kommer som kompensasjon for å bære en spesiell type risiko, for eksempel risikoen for at verdiaksjer er i finansielt trøbbel.

Noen tror også at value factor kun fungerer i USA. Forskning viser at faktoren eksisterer i de fleste utviklede markeder, inkludert Norge, Europa og Japan. Men styrken på faktoren varierer mellom markeder og over tid. I fremvoksende markeder er den ofte enda sterkere, men også mer volatil.

Oppsummering

Value factor er en av de mest veldokumenterte og praktisk anvendbare faktorene innen investering. Ved å fokusere på aksjer som handles til lav pris i forhold til fundamentale verdier, kan investorer oppnå en meravkastning over tid. Faktoren ble introdusert av Fama og French og har siden blitt en hjørnestein i faktorinvestering og smart beta-produkter.

For norske investorer finnes det gode muligheter til å eksponere seg mot verdifaktoren, enten gjennom globale ETFer, norske indeksfond eller egen aksjeplukking. Det er viktig å være klar over perioder med underprestasjon og risikoen for verdi-feller. En langsiktig horisont og disiplin er nøkkelen til å høste fordelene av value factor.

Ved å kombinere value factor med andre faktorer som momentum, kvalitet eller lav volatilitet kan man ytterligere forbedre risikojustert avkastning. Uansett tilnærming bør value factor være en del av verktøykassen for enhver investor som ønsker å bygge en robust og diversifisert portefølje.