Underliggende LTV – forstå belåningsgraden i eiendomsinvesteringer

Hva er underliggende LTV?

Underliggende LTV, eller underliggende loan-to-value, er et nøkkeltall som viser hvor stor gjeld en eiendom har i forhold til dens verdi. I motsetning til vanlig LTV som brukes i boliglån, ser underliggende LTV på eiendommene som et investeringsprodukt – for eksempel et eiendomsfond, en REIT (real estate investment trust) eller en pantobligasjon – er eksponert mot. For en investor som kjøper andeler i et norsk eiendomsfond, er underliggende LTV et mål på hvor mye gjeld fondet har tatt opp på eiendommene sine.

For å forstå dette bedre, kan du tenke på et eiendomsfond som eier ti næringsbygg. Hvis fondet har lånt penger for å kjøpe byggene, og disse lånene er sikret med pant i eiendommene, så utgjør summen av lånene fondets gjeld. Underliggende LTV beregnes da som (totalt lån) / (total markedsverdi av eiendommene) * 100 %. Hvis fondets eiendommer er verdt 1 milliard kroner og gjelden er 600 millioner kroner, er underliggende LTV 60 %.

Dette tallet er avgjørende fordi det sier noe om risikoen i investeringen. Jo høyere underliggende LTV, jo mer belånt er eiendommene. Ved et fall i eiendomsprisene kan en høy LTV føre til at fondet får problemer med å betjene lånene, og investorene kan tape deler av innskuddet. Derfor er underliggende LTV en sentral faktor når du vurderer å investere i eiendomsrelaterte verdipapirer.

Forstå underliggende LTV

Underliggende LTV skiller seg fra begrepet 'belåningsgrad' som du kanskje kjenner fra boliglån. Når du tar opp et boliglån, har banken din en LTV på for eksempel 75 % av boligens verdi. Men underliggende LTV handler om eiendommene i et investeringsprodukt. Det er et mål på gjeldsgraden i porteføljen som investoren indirekte er eksponert for.

For en investor i et børsnotert eiendomsselskap (som norske Entra eller Norwegian Property) vil underliggende LTV være summen av selskapets rentebærende gjeld delt på markedsverdien av eiendomsporteføljen. Dette tallet finner du ofte i selskapets kvartalsrapporter. En underliggende LTV på 50 % betyr at halvparten av eiendomsverdien er finansiert med gjeld, mens resten er egenkapital fra aksjonærene.

Det er viktig å forstå at underliggende LTV ikke er statisk. Den endrer seg når eiendomsverdiene stiger eller synker, når selskapet kjøper eller selger eiendommer, eller når lån nedbetales. I perioder med stigende eiendomspriser kan LTV-en synke selv om gjelden forblir den samme, fordi verdien av eiendommene øker. Omvendt kan et prisfall føre til at LTV-en skyter i været, noe som øker risikoen for mislighold.

For investorer er det derfor nyttig å følge med på utviklingen i underliggende LTV over tid. En stabil eller synkende LTV er ofte et tegn på soliditet, mens en økende LTV kan være et faresignal.

Hvordan fungerer underliggende LTV?

Underliggende LTV fungerer som en risikomåler for investorer. La oss ta et konkret eksempel: Du vurderer å kjøpe andeler i et norsk eiendomsfond som investerer i kontorbygg i Oslo. Fondet opplyser at det har en underliggende LTV på 65 %. Det betyr at for hver 100 kroner eiendommene er verdt, har fondet lånt 65 kroner. De resterende 35 kronene er egenkapital fra investorene.

Hvis eiendomsprisene faller med 20 %, synker verdien av eiendommene til 80 kroner. Gjelden på 65 kroner er fortsatt den samme. Da blir den nye underliggende LTV-en 65 / 80 = 81,25 %. Dette er en betydelig økning, og fondet kan komme i en situasjon hvor det må hente inn mer egenkapital eller selge eiendommer for å redusere gjelden. Investorenes egenkapitalandel er da redusert fra 35 kroner til 15 kroner, et tap på over 57 %.

Dette viser hvordan høy underliggende LTV forsterker både opp- og nedturer. I gode tider gir belåning høyere avkastning fordi fondet kan investere mer enn egenkapitalen skulle tilsi. Men i dårlige tider kan tapene bli store. Derfor er underliggende LTV en nøkkelindikator for risikovurdering.

I praksis beregner fond og eiendomsselskaper underliggende LTV jevnlig og rapporterer den til investorer. Mange har også interne grenser for maksimal LTV, for eksempel 70 %, for å unngå for høy risiko. Som investor bør du alltid sjekke om selskapet har slike grenser, og om de overholdes.

Historisk bakgrunn

Begrepet loan-to-value har røtter tilbake til bankvesenet, hvor det ble brukt for å vurdere risiko ved utlån. Underliggende LTV fikk større betydning i kjølvannet av finanskrisen i 2008. Da oppdaget investorer at mange eiendomsfond og verdipapirer hadde svært høy belåning, og at dette bidro til store tap da eiendomsprisene falt.

I Norge ble bruken av underliggende LTV mer utbredt etter at flere eiendomsfond og børsnoterte eiendomsselskaper begynte å rapportere tallet som en del av sin risikostyring. Finanstilsynet har også vært opptatt av LTV-grenser for utlån, men for investorer i verdipapirer er det selskapenes egen rapportering som gjelder.

I dag er underliggende LTV en standardopplysning i prospekter for eiendomsfond og i kvartalsrapporter for børsnoterte eiendomsselskaper. Den er også sentral i vurderingen av pantobligasjoner og andre gjeldsinstrumenter med sikkerhet i eiendom. Historien har vist at selskaper med lav underliggende LTV (under 50 %) har klart seg bedre gjennom nedgangstider enn de med høy belåning.

For norske investorer ble dette spesielt tydelig under koronapandemien i 2020, da eiendomsprisene i en periode falt. Selskaper som Norwegian Property, som den gang hadde en underliggende LTV på rundt 60 %, måtte gjennomføre emisjoner for å styrke egenkapitalen. Andre med lavere LTV, som Entra, kom lettere gjennom krisen.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt norsk eiendomsfond kalt «Norsk Næringseiendom AS». Fondet eier fem kontorbygg i Oslo og Bærum med en samlet markedsverdi på 500 millioner kroner. Fondet har tatt opp lån i bank på 350 millioner kroner. Underliggende LTV blir da 350 / 500 = 0,70 = 70 %.

Fondet opplyser i sitt kvartalsbrev at målet er å holde LTV under 65 %. Nå er den 70 %, noe som er over målet. Hva kan fondet gjøre? Det kan selge ett av byggene for å betale ned gjeld, eller det kan hente inn mer egenkapital fra investorene gjennom en emisjon. Hvis fondet selger et bygg verdt 100 millioner kroner og bruker pengene til å betale ned lån, blir ny gjeld 250 millioner kroner og eiendomsverdi 400 millioner kroner. Ny LTV = 250 / 400 = 62,5 %, som er innenfor målet.

For deg som investor betyr dette at du må følge med på slike endringer. Hvis fondet må selge eiendommer til lave priser for å redusere LTV, kan det føre til tap. Derfor er det lurt å sammenligne underliggende LTV på tvers av flere fond før du investerer.

Tabell under viser et eksempel på hvordan ulike LTV-nivåer påvirker egenkapitalen ved et prisfall på 20 %:

Fordeler og ulemper

Fordeler med å bruke underliggende LTV:

• Gir et enkelt og sammenlignbart mål på gjeld i eiendomsinvesteringer.
• Hjelper investorer å vurdere risiko før de kjøper andeler eller aksjer.
• Gjør det mulig å sammenligne ulike fond og selskaper på tvers av markeder.
• Fungerer som et tidlig varselsignal: en stigende LTV kan indikere økende risiko.

Ulemper:

• Underliggende LTV er et øyeblikksbilde og kan endre seg raskt. Den fanger ikke opp fremtidige svingninger i eiendomspriser.
• Den tar ikke hensyn til kvaliteten på eiendommene eller leieinntektene. To fond med samme LTV kan ha svært ulik risiko hvis det ene har langsiktige leieavtaler og det andre har korte.
• Tallene kan manipuleres gjennom verdsettelsesmetoder. Hvis eiendommene verdsettes for høyt, blir LTV-en kunstig lav.
• For investorer i børsnoterte selskaper er det ofte rapportert kvartalsvis, noe som kan gi forsinket informasjon.

Til tross for ulempene er underliggende LTV et nyttig verktøy, spesielt når det kombineres med andre nøkkeltall som rentedekningsgrad, leieinntekter og eiendommenes beliggenhet.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Underliggende LTV er det samme som belåningsgrad på boliglån. Nei, belåningsgrad på boliglån gjelder ditt eget lån i forhold til boligens verdi. Underliggende LTV handler om eiendommene i et investeringsprodukt. Det er forskjellige størrelser.

Misforståelse 2: Lav underliggende LTV betyr alltid lav risiko. Ikke nødvendigvis. Et fond med 40 % LTV kan likevel ha høy risiko hvis eiendommene står i et område med fallende priser eller hvis leieinntektene er usikre. LTV er bare én faktor.

Misforståelse 3: Underliggende LTV er konstant. Den endrer seg hele tiden med markedsverdier og nedbetaling av gjeld. Derfor må investorer følge med på utviklingen over tid, ikke bare én rapport.

Misforståelse 4: Alle selskaper rapporterer LTV på samme måte. Det finnes ulike definisjoner. Noen bruker markedsverdi, andre bruker takst. Noen inkluderer all gjeld, andre bare pantelån. Les alltid noteinformasjonen i rapportene.

Oppsummering

Underliggende LTV er et sentralt risikomål for investorer i eiendomsrelaterte verdipapirer. Det viser hvor stor andel av eiendomsverdien som er finansiert med gjeld, og dermed hvor sårbar investeringen er for prisfall. En lav LTV (under 50 %) gir en større sikkerhetsmargin, mens en høy LTV (over 70 %) innebærer høyere risiko og potensielt større svingninger i avkastningen.

For å bruke underliggende LTV effektivt bør du:

• Sammenligne tallet på tvers av flere fond eller selskaper.
• Se på utviklingen over flere kvartaler.
• Kombinere med andre nøkkeltall som leieinntekter og rentedekning.
• Være oppmerksom på hvordan verdsettelsen av eiendommene påvirker tallet.