Underliggende bruttomargin – forklaring, formel og praktiske eksempler

Hva er underliggende bruttomargin?

Underliggende bruttomargin er et nøkkeltall som viser hvor mye et selskap tjener på salg av varer eller tjenester, etter at man har fjernet effekten av engangsposter og ekstraordinære hendelser. Mens den vanlige bruttomarginen beregnes som (omsetning – varekostnad) / omsetning, tar den underliggende versjonen hensyn til at enkelte inntekter eller kostnader ikke gjenspeiler den normale driften.

For eksempel kan et selskap ha solgt en fabrikkbygning og fått en engangsinntekt som blåser opp bruttomarginen et år. Eller det kan ha hatt store nedskrivninger av varelager på grunn av en midlertidig krise. Underliggende bruttomargin fjerner slike poster for å vise hva selskapet egentlig tjener på å produsere og selge sine kjernevarer.

I norsk finansanalyse er begrepet mye brukt, spesielt i rapporter fra børsnoterte selskaper som Mowi, Equinor eller Yara. Analytikere og investorer ser på dette tallet for å vurdere om driften forbedrer seg fra år til år, uavhengig av engangslykketreff eller uhell.

Forstå underliggende bruttomargin

For å forstå underliggende bruttomargin må du først være trygg på vanlig bruttomargin. Bruttomarginen sier noe om hvor stor andel av salgsinntekten som blir igjen etter at de direkte varekostnadene er trukket fra. En høy margin betyr at selskapet har god priskraft eller lave innkjøpskostnader.

Problemet er at regnskapet kan inneholde poster som ikke har noe med den daglige driften å gjøre. Tenk deg et norsk rederi som selger et eldre skip. Salget gir en stor gevinst som øker bruttofortjenesten, men rederiet har ikke tjent mer på å frakte gods. Underliggende bruttomargin korrigerer for dette.

Ledelsen i selskapet velger selv hvilke poster som skal anses som 'underliggende', og dette kan variere. Derfor er det viktig å lese noteopplysningene i kvartalsrapporten. I Norge er det vanlig at selskaper som følger IFRS (International Financial Reporting Standards) oppgir både rapporterte og underliggende tall. For eksempel presenterte Norsk Hydro i 2023 en underliggende bruttomargin som ekskluderte effekten av en nedstengning av en aluminiumsfabrikk.

Hvordan fungerer underliggende bruttomargin?

Beregningen starter med å finne rapportert bruttomargin. Deretter identifiserer ledelsen poster som er ekstraordinære eller ikke-gjentakende. Vanlige justeringer inkluderer:

• Gevinst/tap ved salg av anleggsmidler
• Nedskrivninger av varelager eller goodwill
• Omstruktureringskostnader
• Engangskostnader knyttet til oppkjøp eller fusjoner

Formelen er: Underliggende bruttomargin = (Justert bruttoresultat / Omsetning) × 100 %

Hvor justert bruttoresultat = Rapportert bruttoresultat ± justeringsposter.

Det er viktig å merke seg at justeringene ofte er skjønnsmessige. To analytikere kan komme frem til ulike underliggende marginer for samme selskap hvis de har ulik oppfatning av hva som er 'underliggende'. Derfor er transparens i rapporteringen avgjørende.

Historisk bakgrunn

Begrepet 'underliggende' (engelsk: underlying) ble vanlig i finansanalyse på 1990-tallet, da investorer begynte å kreve mer detaljert informasjon om selskapers lønnsomhet. Før dette var det vanlig å kun se på rapporterte resultater, men store engangsposter kunne gi et misvisende bilde.

I Norge fikk begrepet fotfeste i forbindelse med oljeprisfallet i 2014–2015. Mange oljeservice-selskaper hadde store nedskrivninger og omstillingskostnader, og analytikere ønsket å se hvor mye de faktisk tjente på driften. Equinor (da Statoil) begynte å rapportere underliggende driftsresultat, og praksisen spredte seg til andre bransjer.

I dag er underliggende bruttomargin en standard del av kvartalsrapporter for de fleste børsnoterte selskaper i Norge, spesielt innenfor råvarer, shipping og industri. Finanstilsynet og Oslo Børs oppfordrer til tydelig merking av slike justeringer for å unngå villedende informasjon.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, Nordisk Fisk AS, som driver oppdrett og salg av laks. For 2024 rapporterer de følgende:

Underliggende bruttomargin blir da: (350 / 1 000) × 100 % = 35 %

Dette viser at den underliggende driften egentlig har en margin på 35 %, mens den rapporterte marginen på 40 % var kunstig høy på grunn av lisenssalget. For en investor som vurderer selskapets evne til å tjene penger på lakseoppdrett, er 35 % et mer relevant tall.

Selskapet bør i sin rapport tydelig vise begge tallene og forklare justeringen.

Fordeler og ulemper

Fordelene med underliggende bruttomargin er flere. For det første gir den et mer stabilt bilde av lønnsomheten over tid, siden engangsposter fjernes. For det andre gjør den sammenligning mellom selskaper lettere, fordi man ser bort fra hendelser som kan være unike for ett selskap. For det tredje hjelper den investorer å fokusere på kjernevirksomheten.

Ulempene er knyttet til subjektivitet. Ledelsen kan fristes til å definere 'underliggende' på en måte som fremstiller selskapet i best mulig lys. For eksempel kan de klassifisere vanlige vedlikeholdskostnader som 'engangsposter' for å pynte på marginen. Det er også en risiko for at investorer stoler blindt på underliggende tall uten å sjekke hva som er justert bort.

En annen ulempe er at underliggende bruttomargin ikke er regulert på samme måte som rapporterte tall. Mens IFRS setter standarder for rapportering, er justeringene for underliggende resultater frivillige og kan variere stort. Derfor bør du alltid lese notene og vurdere om justeringene virker rimelige.

Vanlige misforståelser

Mange tror at underliggende bruttomargin alltid er lavere enn rapportert margin, men det er ikke nødvendigvis sant. Hvis et selskap har hatt store engangskostnader (for eksempel en nedskrivning), kan den underliggende marginen faktisk være høyere enn den rapporterte.

En annen misforståelse er at underliggende margin er objektiv og alltid sammenlignbar på tvers av selskaper. I virkeligheten kan to selskaper i samme bransje justere for ulike poster, så direkte sammenligning krever at du selv gjør en felles justering.

Noen investorer tror også at underliggende bruttomargin er det samme som 'justert EBITDA-margin'. Det er feil – EBITDA-margin inkluderer også salgs- og administrasjonskostnader, mens bruttomargin kun ser på varekostnad. Underliggende bruttomargin er et smalere mål.

Oppsummering

Underliggende bruttomargin er et nyttig verktøy for å vurdere et selskaps kjernevirksomhet uten støy fra engangsposter. Den gir et mer rettferdig bilde av driftsutviklingen over tid og gjør sammenligninger mer meningsfulle. Men den er avhengig av ledelsens skjønn, så du må alltid grave i notene for å forstå hva som er justert.

For norske investorer er det spesielt viktig å følge med på hvordan selskaper som Equinor, Norsk Hydro og Mowi presenterer sine underliggende tall. Bruk dette nøkkeltallet sammen med andre mål som kontantstrøm og avkastning på sysselsatt kapital for å få et helhetlig bilde.

Husk: Underliggende bruttomargin er et supplement til, ikke en erstatning for, rapporterte tall. Kombiner alltid begge perspektivene før du tar en investeringsbeslutning.