Underliggende ARPU – forklaring og bruk i aksjeanalyse

Hva er underliggende ARPU?

Underliggende ARPU er en justert versjon av det mer kjente nøkkeltallet ARPU (Average Revenue Per User). ARPU måler gjennomsnittlig inntekt per kunde eller bruker i en gitt periode, og er spesielt utbredt i abonnementsbaserte bransjer som telekom, strømmetjenester og programvare. Men vanlig ARPU kan svinge mye fra kvartal til kvartal på grunn av engangsinntekter, valutaeffekter, oppkjøp eller salg av eiendeler. Underliggende ARPU fjerner disse ekstraordinære postene for å gi et renere bilde av den underliggende inntjeningen per kunde.

For eksempel kan et teleselskap som Telenor i et kvartal ha solgt en mast og bokført en engangsinntekt på 500 millioner kroner. Denne inntekten vil øke rapportert ARPU kunstig, men den gjenspeiler ikke den løpende inntjeningen fra mobilabonnementene. Underliggende ARPU ekskluderer en slik engangspost, slik at investorer kan se den reelle trenden i kundebetalingene.

Begrepet «underliggende» brukes på samme måte som i «underliggende driftsresultat» eller «underliggende EBITDA». Det signaliserer at man har justert for forhold som ikke er en del av den normale, gjentagende driften. Målet er å gi et mer sammenlignbart bilde over tid og på tvers av selskaper.

Forstå underliggende ARPU

For å forstå underliggende ARPU må man først forstå at ARPU i seg selv er et enkelt regnestykke: total inntekt fra kunder dividert på gjennomsnittlig antall kunder i perioden. Men hva som regnes som «inntekt fra kunder» kan variere. Skal man inkludere oppstartsgebyrer, engangssalg av utstyr, eller inntekter fra annonser? I telekombransjen er det vanlig å skille mellom tjenesteinntekter (abonnement, samtaler, data) og andre inntekter (salg av mobiltelefoner, engangstjenester). Underliggende ARPU fokuserer ofte på de gjentagende tjenesteinntektene.

En annen viktig justering gjelder valutaeffekter. Selskaper som opererer i flere land, som Telenor eller Schibsted, rapporterer ARPU i norske kroner. Svingninger i valutakurser kan gi store utslag fra kvartal til kvartal, selv om den lokale inntjeningen per bruker er stabil. Underliggende ARPU kan justeres for valutaeffekter ved å bruke faste valutakurser, noe som gjør det lettere å se den underliggende utviklingen.

Endelig kan oppkjøp og salg av virksomheter påvirke ARPU. Hvis et selskap kjøper opp en billigere kundebase i et annet land, kan gjennomsnittlig ARPU falle, selv om den underliggende inntjeningen per kunde i de eksisterende markedene er uendret. Underliggende ARPU justeres ofte for å reflektere en sammenlignbar portefølje (proforma), slik at investorer kan se om selskapet faktisk klarer å øke inntektene per kunde i de markedene de selv styrer.

Hvordan fungerer underliggende ARPU?

Underliggende ARPU beregnes ved å ta utgangspunkt i rapportert ARPU og deretter trekke fra eller legge til justeringer for engangsposter, valutaeffekter og strukturelle endringer. Det finnes ingen universell formel, fordi hvert selskap definerer «underliggende» noe ulikt. Likevel kan man si at underliggende ARPU = (Total inntekt – Engangsinntekter – Valutaeffekter – Inntekt fra oppkjøpte/solgte enheter) / Gjennomsnittlig antall kunder (justert for oppkjøp/salg).

I praksis oppgir mange børsnoterte selskaper underliggende ARPU i sine kvartalsrapporter. For eksempel rapporterer Telenor ofte «underlying ARPU» for sine mobilvirksomheter i Asia, justert for valutaeffekter og engangsposter. Investorer kan da følge utviklingen kvartal for kvartal og se om selskapet lykkes med å øke inntektene per kunde gjennom nye tjenester, prisøkninger eller bedre kundesammensetning.

Det er viktig å merke seg at underliggende ARPU ikke er et regnskapsstandardisert mål. Selskaper har stor frihet til å bestemme hvilke justeringer de gjør. Derfor bør investorer alltid lese fotnotene i rapportene for å forstå hva som er inkludert og ekskludert. To selskaper i samme bransje kan rapportere underliggende ARPU på helt forskjellige måter, noe som gjør direkte sammenligning vanskelig uten videre analyse.

Historisk bakgrunn

ARPU som begrep ble først mye brukt i telekomindustrien på 1990-tallet, da mobiltelefoni eksploderte og selskapene trengte et mål på hvor mye hver kunde betalte i snitt. Etter hvert som abonnementsmodeller spredte seg til medier, strømmetjenester og programvare, ble ARPU et standard nøkkeltall også i disse bransjene.

Behovet for et justert mål oppsto da selskaper begynte å rapportere ARPU med store svingninger grunnet engangsposter. For eksempel kunne et teleselskap selge en del av sitt mobilnett og bokføre en stor gevinst, noe som ga et ekstremt høyt ARPU det kvartalet. Analytikere og investorer ønsket et tall som viste den underliggende trenden, og dermed ble «underlying ARPU» eller «adjusted ARPU» utviklet.

I Norge har Telenor og Telia vært tidlig ute med å rapportere underliggende ARPU i sine kvartalspresentasjoner. Også medieselskaper som Schibsted og strømmetjenester som Viaplay har tatt i bruk justerte ARPU-mål for å vise hvor mye de tjener per bruker når man ser bort fra engangseffekter som oppkjøp eller salg av porteføljer.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk teleselskap, «Norsk Mobil AS», som rapporterer følgende tall for fire kvartaler:

I virkeligheten bruker selskaper som Telenor lignende justeringer. For eksempel justerte Telenor i 2023 for valutaeffekter i sin asiatiske virksomhet, noe som ga et mer stabilt bilde av ARPU-utviklingen i Thailand og Malaysia. Uten justeringen ville svingninger i thailandske baht ha skjult den underliggende veksten.

Fordeler og ulemper

Fordeler Underliggende ARPU gir et renere bilde av den underliggende driften. Det fjerner støy fra engangsposter og valutaeffekter, slik at investorer lettere kan se om selskapet faktisk klarer å øke inntektene per kunde over tid. Dette er spesielt nyttig i bransjer med høye abonnementsinntekter, hvor gjentagende inntekter er avgjørende for verdivurderingen.

Videre gjør underliggende ARPU det enklere å sammenligne utviklingen kvartal for kvartal innen samme selskap. Hvis et selskap har gjort et oppkjøp, kan man justere for effekten av den nye kundebasen og se om den eksisterende porteføljen utvikler seg positivt.

Ulemper Den største ulempen er at justeringene er subjektive. Selskaper kan definere «underliggende» på en måte som fremstiller resultatene i et bedre lys. For eksempel kan de ekskludere kostnader som egentlig er gjentagende, eller inkludere inntekter som ikke er bærekraftige. Investorer må derfor være kritiske og sette seg inn i hva som faktisk er justert.

En annen ulempe er at underliggende ARPU ikke er standardisert. To selskaper i samme bransje kan ha helt forskjellige justeringspraksiser, noe som gjør sammenligning på tvers vanskelig. I tillegg kan fokus på underliggende ARPU føre til at investorer overser viktige engangsposter som faktisk påvirker selskapets kontantstrøm og verdi.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Underliggende ARPU er alltid lavere enn rapportert ARPU. Dette stemmer ikke. Hvis et selskap har hatt engangskostnader (for eksempel en stor erstatningsutbetaling) som er trukket fra i rapportert ARPU, kan underliggende ARPU være høyere. Justeringer kan gå begge veier.

Misforståelse 2: Underliggende ARPU er det samme som justert EBITDA per kunde. ARPU fokuserer kun på inntektssiden, mens EBITDA per kunde også tar hensyn til kostnader. Underliggende ARPU sier ingenting om lønnsomheten per kunde, kun inntekten.

Misforståelse 3: Man kan sammenligne underliggende ARPU direkte mellom selskaper. Fordi definisjonene varierer, bør man alltid undersøke hvilke justeringer som er gjort før man sammenligner. To selskaper kan ha samme underliggende ARPU, men den ene kan ha justert bort viktige inntekter som den andre ikke har.

Misforståelse 4: Underliggende ARPU er et mål på kundelojalitet. ARPU sier ingenting om hvor lenge kundene blir værende (churn). For å vurdere kundeverdi må man se på ARPU sammen med churn rate og kundens levetid (LTV).

Oppsummering

Underliggende ARPU er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å se gjennom støyen av engangsposter og valutaeffekter i abonnementsbaserte selskaper. Det gir et mer stabilt bilde av inntjeningen per kunde og hjelper med å identifisere trender i selskapets evne til å øke inntektene.

Samtidig må man være oppmerksom på at justeringene er subjektive og ikke standardiserte. Les alltid selskapets rapporter og fotnoter for å forstå hva som er inkludert i underliggende ARPU. Bruk tallet sammen med andre nøkkeltall som churn rate, kundeanskaffelseskostnad (CAC) og levetidsverdi (LTV) for å få et helhetlig bilde av kundeøkonomien.

For norske investorer er underliggende ARPU spesielt relevant i selskaper som Telenor, Telia, Schibsted og Viaplay. Ved å følge utviklingen over tid kan du få innsikt i om selskapet lykkes med sin prisingsstrategi og produktutvikling.