Total enterprise value (EV) – forklaring og eksempler

Hva er total enterprise value?

Total enterprise value, ofte forkortet EV, er et finansielt mål som forsøker å fange den totale økonomiske verdien av et selskap. Mens markedsverdi (market cap) kun ser på verdien av aksjene, tar EV også hensyn til selskapets gjeld og kontantbeholdning. Dette gjør EV til et mer helhetlig verdivurderingsverktøy, spesielt relevant ved oppkjøp og fusjoner.

Tenk deg at du skal kjøpe et helt selskap. Da må du ikke bare betale for aksjene, men også overta selskapets gjeld. Samtidig får du tilgang til selskapets kontanter, som kan brukes til å betale ned deler av gjelden. EV representerer den reelle prisen du må ut med for å eie hele virksomheten fri for gjeld.

I Norge brukes EV ofte av investorer og analytikere for å sammenligne selskaper i samme bransje, for eksempel oljeselskaper som Equinor og Aker BP, eller bankene DNB og Sparebank 1. Fordi gjeldsnivået varierer mye mellom selskaper, gir EV et mer rettferdig sammenligningsgrunnlag enn markedsverdi alene.

Forstå total enterprise value

For å forstå EV må vi se på de tre hovedkomponentene: markedsverdi, gjeld og kontanter. Markedsverdi er aksjekursen multiplisert med antall utestående aksjer. Dette er verdien av egenkapitalen slik markedet priser den. Gjeld omfatter både kortsiktig og langsiktig gjeld, inkludert obligasjoner, banklån og leasingforpliktelser. Kontanter og kontantekvivalenter er penger selskapet har lett tilgjengelig, for eksempel i banken eller i kortsiktige verdipapirer.

Hvorfor legger vi til gjeld og trekker fra kontanter? Når du kjøper et selskap, overtar du også gjeldsforpliktelsene. Derfor må du betale ekstra for å dekke disse. Kontantene derimot, tilfaller deg som kjøper, og du kan umiddelbart bruke dem til å redusere gjelden. Nettoeffekten er at EV = markedsverdi + netto gjeld, der netto gjeld = total gjeld – kontanter.

Det er viktig å merke seg at EV ikke inkluderer ikke-operative eiendeler som overskuddseiendom eller investeringer i andre selskaper. Slike eiendeler verdsettes separat. EV fokuserer på kjernevirksomheten og dens finansieringsstruktur.

Hvordan fungerer total enterprise value?

Beregningen av EV er enkel når du har de riktige tallene. Formelen er:

EV = Markedsverdi + Total gjeld – Kontanter og kontantekvivalenter

Markedsverdi finner du ved å multiplisere aksjekursen med antall aksjer. Gjeld og kontanter hentes fra selskapets balanse, vanligvis i siste kvartalsrapport. For børsnoterte selskaper i Norge er disse tallene offentlig tilgjengelige i årsrapporter og på nettsteder som Oslo Børs eller finanstjenester.

Når EV er beregnet, brukes den ofte i kombinasjon med resultatmål for å lage verdsettelsesmultiplen EV/EBITDA. EBITDA er driftsresultat før avskrivninger, nedskrivninger og renter. EV/EBITDA forteller hvor mange år det vil ta å tjene inn EV-en med dagens driftsinntjening, og er mye brukt for å sammenligne selskaper uavhengig av kapitalstruktur og skattesituasjon.

En annen vanlig multippel er EV/salg, som setter EV i forhold til omsetningen. Denne er spesielt nyttig for selskaper med lav eller negativ inntjening, for eksempel oppstartsbedrifter. Begge multiplene gir et mer nyansert bilde enn pris/fortjeneste (P/E) fordi de eliminerer effekten av ulik gjeldsgrad.

Historisk bakgrunn

Konseptet enterprise value ble utviklet på 1980-tallet i kjølvannet av en bølge av oppkjøp og leveraged buyouts (LBO-er) i USA. Investorer som Kohlberg Kravis Roberts (KKR) og andre private equity-selskaper trengte en metode for å verdsette målselskaper som tok hensyn til den gjelden de måtte ta over. Markedsverdi alene var ikke tilstrekkelig fordi mange oppkjøp ble finansiert med store lån.

I løpet av 1990- og 2000-tallet ble EV stadig mer populært blant aksjeanalytikere og institusjonelle investorer. I Norge fikk begrepet fotfeste samtidig med internasjonaliseringen av Oslo Børs og økt fokus på verdsettelse i finansmiljøene. I dag er EV en standard størrelse i alle seriøse verdsettelsesanalyser, både for norske og utenlandske selskaper.

Utviklingen av regnskapsstandarder som IFRS har også bidratt til å gjøre det lettere å sammenligne gjeld og kontanter på tvers av land. Likevel er det fortsatt utfordringer knyttet til å fastsette markedsverdien av gjeld og hva som regnes som kontanter, spesielt for selskaper med komplekse finansielle instrumenter.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk industriselskap, Norsk Industri AS. Per 31. desember 2023 er aksjekursen 150 kroner, og det er 100 millioner aksjer utestående. Markedsverdien blir da 150 kr × 100 mill = 15 milliarder kroner. Selskapet har total gjeld på 6 milliarder kroner og kontanter på 1,5 milliarder kroner.

EV = 15 + 6 – 1,5 = 19,5 milliarder kroner.

Dette betyr at en kjøper må ut med 19,5 milliarder kroner for å eie hele selskapet fritt for gjeld. Legg merke til at EV er 4,5 milliarder høyere enn markedsverdien på grunn av netto gjelden.

Sammenlign med et annet selskap i samme bransje, Norsk Teknologi AS, som også har markedsverdi 15 milliarder, men har gjeld på bare 1 milliard og kontanter på 0,5 milliarder. EV blir da 15 + 1 – 0,5 = 15,5 milliarder. Selv om markedsverdien er identisk, er EV 4 milliarder lavere enn hos Norsk Industri. Dette viser at Norsk Industri har en høyere total verdi på grunn av større gjeld, men også at det er mer risikabelt.

En tabell kan oppsummere sammenligningen:

Fordeler og ulemper

Den største fordelen med EV er at den gir et mer fullstendig bilde av selskapets verdi enn markedsverdi alene. Den tar hensyn til gjeld, som er en reell forpliktelse, og kontanter, som er en ressurs. Dette gjør EV spesielt nyttig ved sammenligning av selskaper med ulik gjeldsgrad, og ved oppkjøpsvurderinger. EV-baserte multipler som EV/EBITDA er også mindre påvirket av regnskapsmessige forskjeller i avskrivninger og rentekostnader.

En annen fordel er at EV kan brukes på selskaper med negativ inntjening, for eksempel gjennom EV/salg. Dette åpner for verdsettelse av vekstselskaper som ennå ikke er lønnsomme.

Ulempene inkluderer at EV forutsetter at gjeldens markedsverdi er lik bokført verdi, noe som sjelden stemmer for selskaper med rentebærende gjeld som handles under eller over pari. I praksis bruker de fleste analytikere likevel bokført verdi for gjeld fordi det er enkelt tilgjengelig. Videre kan kontanter være bundet av reguleringer eller strategiske formål, slik at de ikke er fritt tilgjengelige for nedbetaling av gjeld. EV tar heller ikke hensyn til ikke-operative eiendeler som overskuddseiendom, noe som kan undervurdere selskapets reelle verdi.

Til slutt er EV et øyeblikksbilde som endrer seg med aksjekursen og selskapets finansielle stilling. Investorer bør derfor alltid bruke oppdaterte tall.

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at EV er det samme som markedsverdi. Det er feil – EV er nesten alltid forskjellig, med mindre selskapet har null gjeld og null kontanter. Mange nybegynnere antar også at kontanter alltid trekkes fra, men i praksis kan kontanter være bundet av driften (for eksempel minstekrav i bank) og bør ikke behandles som frie midler. Analytikere justerer ofte for dette ved å bruke «netto gjeld» i stedet for total gjeld minus kontanter.

En annen misforståelse er at EV er et mål på selskapets egenkapitalverdi. Det er feil – EV representerer totalkapitalen (egenkapital + netto gjeld) og er et mål på virksomhetens verdi fra et kjøpers perspektiv. For å finne egenkapitalverdien må du trekke fra netto gjeld.

Noen tror også at EV er et statisk tall. I virkeligheten endrer EV seg kontinuerlig med aksjekursen, og når selskapet betaler ned gjeld eller øker kontantbeholdningen. Derfor er det viktig å bruke EV i sammenheng med en bestemt dato og helst justere for nylige hendelser.

Oppsummering

Total enterprise value er et sentralt verktøy i moderne verdsettelse. Det gir et mer helhetlig bilde av et selskaps verdi enn markedsverdi alene, fordi det inkluderer effekten av gjeld og kontanter. EV brukes i flere populære verdsettelsesmultiplen og er spesielt nyttig ved sammenligning av selskaper med ulik kapitalstruktur.

For norske investorer er det viktig å forstå at EV ikke er et fasitsvar, men et utgangspunkt for videre analyse. Kombinert med andre nøkkeltall og kvalitativ vurdering av selskapets fremtidsutsikter, kan EV bidra til bedre investeringsbeslutninger. Husk alltid å sjekke om kontantene er frie, og vurder om gjelden er til markedsverdi.

Ved å mestre EV får du en dypere forståelse av hva et selskap egentlig er verdt – og det er en uvurderlig ferdighet for enhver aksjeinvestor.