Tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko – forklaring og eksempler

Hva er tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko?

Tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko er en betegnelse på faren for at den underliggende programvaren – smartkontrakten – som styrer en tokenisert obligasjon, svikter eller oppfører seg uventet. En tokenisert obligasjon er en tradisjonell obligasjon som er gjort om til et digitalt token på en blokkjede. Smartkontrakten automatiserer prosesser som utstedelse, rentebetalinger, innløsning og eventuell stemmegivning. Når noe går galt i koden, kan investorer miste penger eller oppleve at obligasjonen ikke fungerer som avtalt.

Risikoen skiller seg fra tradisjonell obligasjonsrisiko (som kredittrisiko eller renterisiko) fordi den er teknologisk. Den kan oppstå selv om utstederen er solid. For eksempel kan en smartkontrakt ha en logisk feil som gjør at renten beregnes feil, eller en sårbarhet som lar en hacker tømme kontrakten for midler. I verste fall kan hele obligasjonslånet bli ubrukelig.

For norske investorer er dette en relativt ny risikotype. Selv om det ennå ikke finnes mange tokeniserte obligasjoner i det norske markedet, vokser interessen. Flere europeiske land har allerede sett pilotprosjekter, og norske banker og finansinstitusjoner utforsker teknologien. Derfor er det viktig å forstå hva smartkontraktrisiko innebærer før man investerer i slike produkter.

Forstå tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko

For å forstå risikoen må man først forstå hvordan en tokenisert obligasjon er bygget opp. En tradisjonell obligasjon er en kontrakt mellom utsteder og investor. Ved tokenisering skrives denne kontrakten om til datakode – en smartkontrakt – som kjører på en blokkjede som Ethereum. Koden inneholder alle vilkårene: pålydende, rentesats, forfallsdato, betalingsplan og eventuelle konverteringsrettigheter.

Smartkontraktrisiko oppstår på flere nivåer. For det første kan det være feil i selve koden (bugs). For eksempel kan en matematisk feil føre til at renten blir 4 % i stedet for 5 %. For det andre kan kontrakten være sårbar for angrep, som reentrancy-angrep (hvor en angriper gjentatte ganger kaller en funksjon før den forrige er fullført). For det tredje kan det være uventet logikk i samspill med andre smartkontrakter eller eksterne datakilder (orakler).

Risikoen forsterkes av at smartkontrakter ofte er umulige å endre etter at de er publisert. Hvis en feil oppdages, kan det være svært vanskelig å rette den uten å opprette en ny kontrakt og migrere alle tokens. Dette kalles «immutability»-problem. Investorer må derfor stole på at koden er grundig testet og revidert av uavhengige sikkerhetseksperter før lansering.

Hvordan fungerer tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko?

Smartkontraktrisiko kan utløses på flere måter. En vanlig mekanisme er at en hacker utnytter en sårbarhet i koden for å stjele midler. For eksempel kan en angriper finne en måte å kalle en «withdraw»-funksjon flere ganger før saldoen oppdateres, og dermed tømme kontrakten. Slike angrep har skjedd flere ganger i DeFi-verdenen, og prinsippet er det samme for tokeniserte obligasjoner.

En annen måte er at smartkontrakten er avhengig av en ekstern prisfeed (orakel) for å beregne renter eller innløsningsverdi. Hvis orakelet blir manipulert eller gir feil data, kan kontrakten utføre utilsiktede handlinger. For eksempel kan en obligasjon med flytende rente knyttet til en referanserente som hentes fra et orakel, få feil rente hvis orakelet hackes.

Risikoen kan også være latent: koden kan fungere perfekt i årevis, men en oppdatering av blokkjeden (en hard fork) eller endringer i underliggende protokoller kan plutselig endre hvordan smartkontrakten oppfører seg. Investorer bør derfor følge med på teknologisk utvikling og vurdere om utsteder har beredskapsplaner for slike scenarioer.

Historisk bakgrunn

Begrepet smartkontraktrisiko ble først alvorlig aktualisert med The DAO-angrepet i 2016. The DAO var en desentralisert investeringsfond bygget på Ethereum. En hacker utnyttet en reentrancy-sårbarhet og stjal omtrent 3,6 millioner ether (den gang verdt rundt 50 millioner USD). Selv om The DAO ikke var en obligasjon, viste det hvor sårbare smartkontrakter kan være. Hendelsen førte til en kontroversiell hard fork av Ethereum for å returnere midlene.

Siden den gang har det vært en rekke smartkontraktshack i DeFi-sektoren, for eksempel Poly Network (2021, 600 millioner USD) og Wormhole (2022, 320 millioner USD). Ingen av disse var obligasjoner, men teknologien er den samme. For tokeniserte obligasjoner spesielt har det vært få store hendelser, ettersom markedet fortsatt er lite. Men i 2021 ble en tokenisert obligasjon utstedt av World Bank på Ethereum testet, og ingen alvorlige feil ble rapportert.

I Norge har Norges Bank og Finanstilsynet vært aktive i å utforske distributed ledger technology (DLT). I 2022 lanserte Norges Bank et pilotprosjekt for sentralbankdigital valuta (CBDC) som kan bane vei for tokeniserte verdipapirer. Private aktører som DNB har også testet blockchain-baserte løsninger for obligasjonsmarkedet. Likevel er det foreløpig få norske eksempler på tokeniserte obligasjoner i markedet, noe som gjør at smartkontraktrisikoen fortsatt er teoretisk for de fleste norske investorer.

Praktisk eksempel

Tenk deg at det norske selskapet «Grønn Energi AS» ønsker å låne 50 millioner kroner ved å utstede en tokenisert obligasjon. Selskapet lager 50 000 tokens, hvert pålydende 1 000 NOK. Smartkontrakten er programmert til å betale 4 % årlig rente, fordelt på to halvårlige kuponger. Kupongene utbetales automatisk til tokeninnehavernes digitale lommebøker.

På grunn av en programmeringsfeil i renteberegningsfunksjonen blir kupongene i stedet beregnet med 0,4 % – altså en tidel av det som var tiltenkt. Investorene mottar derfor bare 2 kroner per token i stedet for 20 kroner. Feilen oppdages først etter første kupongutbetaling. Fordi smartkontrakten er uforanderlig, kan ikke «Grønn Energi AS» enkelt rette feilen. De må i stedet opprette en ny kontrakt og be investorene om å bytte inn sine gamle tokens mot nye – en tidkrevende og kostbar prosess.

Dette eksempelet illustrerer hvordan en tilsynelatende liten kodefeil kan få store konsekvenser. I verste fall kan investorene tape hele investeringen hvis kontrakten låser seg eller blir tømt. Derfor er grundig revisjon av smartkontraktkoden helt avgjørende før en tokenisert obligasjon lanseres.

Fordeler og ulemper

Fordeler: Tokeniserte obligasjoner gir flere fordeler sammenlignet med tradisjonelle obligasjoner. Automatisering via smartkontrakter reduserer behovet for mellommenn som depotmottakere og oppgjørsagenter, noe som kan senke kostnadene. Oppgjør skjer nesten umiddelbart (minutter i stedet for dager). I tillegg kan obligasjonen deles opp i svært små enheter (fraksjonalisering), noe som gjør det lettere for småsparere å investere. Transparensen på blokkjeden gir også bedre sporbarhet.

Ulemper: Den største ulempen er smartkontraktrisikoen. Koden kan inneholde feil eller sårbarheter som kan utnyttes. I tillegg er det regulatorisk usikkerhet: per i dag er det uklart hvordan norsk og europeisk verdipapirrett gjelder for tokeniserte obligasjoner. Hvis noe går galt, kan det være vanskelig å få juridisk oppreisning. Videre krever teknologien en viss digital kompetanse, noe som kan ekskludere en del investorer.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: «Tokenisert obligasjon er det samme som kryptovaluta.» Nei, en tokenisert obligasjon er et rentebærende verdipapir, ikke en valuta. Selv om den er representert som et token på en blokkjede, har den en underliggende utsteder og kontraktsfestede betalingsforpliktelser. Kryptovalutaer har ikke slike forpliktelser.

Misforståelse 2: «Smartkontrakter er feilfrie fordi de er kode.» Tvert imot; all programvare inneholder feil. Selv de mest grundig reviderte smartkontraktene har blitt hacket. Risikoen kan reduseres, men aldri elimineres helt.

Misforståelse 3: «Risikoen er den samme som for tradisjonelle obligasjoner.» Nei, i tillegg til kredittrisiko og renterisiko kommer en helt ny risikotype: teknologisk risiko. En solid utsteder kan likevel tape penger på grunn av en dårlig skrevet smartkontrakt.

Misforståelse 4: «Hvis smartkontrakten feiler, kan man bare opprette en ny.» Å opprette en ny kontrakt krever at alle investorer samtykker i å bytte tokens, noe som kan være svært vanskelig å koordinere. I tillegg kan midler være låst i den gamle kontrakten. Det er ikke like enkelt som å oppdatere programvare på en datamaskin.

Oppsummering

Tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko er en reell og viktig faktor for investorer som vurderer digitale obligasjonsprodukter. Selv om teknologien byr på spennende muligheter som lavere kostnader, raskere oppgjør og økt tilgjengelighet, må man ikke undervurdere faren for at selve koden som styrer obligasjonen kan svikte.

For norske investorer er det foreløpig et lite marked, men utviklingen går raskt. EU har allerede vedtatt et pilotregime for DLT-baserte verdipapirer (EU DLT Pilot Regime), og Norge vil sannsynligvis følge etter. Det er derfor lurt å sette seg inn i begrepet allerede nå.

For å beskytte seg bør investorer alltid kreve å se revisjonsrapporter fra anerkjente sikkerhetsfirmaer, forstå hvilken blokkjede som brukes, og vurdere om utsteder har en beredskapsplan. Som med all investering gjelder det å ikke sette seg i en posisjon der man ikke forstår risikoen fullt ut. Tokenisert obligasjon smartkontraktrisiko er et godt eksempel på at nye teknologier krever ny kunnskap.