Hva er skattejustert earnings yield?

Skattejustert earnings yield er en videreutvikling av det klassiske nøkkeltallet earnings yield, som måler hvor mye et selskap tjener per aksje relativt til aksjekursen. Mens vanlig earnings yield viser bruttoavkastningen før personlig skatt, justerer den skattejusterte versjonen for den skatten investoren må betale på aksjeinntektene. Dette gjør tallet mer relevant når du skal sammenligne aksjer med alternative plasseringer som bankinnskudd, pengemarkedsfond eller obligasjoner, der renteinntektene også beskattes.

For en norsk investor er dette spesielt viktig fordi skattesystemet behandler aksjeinntekter og renteinntekter ulikt. Utbytte og gevinst på aksjer beskattes som alminnelig inntekt med 22 % (per 2024), men med et skjermingsfradrag som kan redusere skatten på utbytte. Renteinntekter beskattes også med 22 %, men uten tilsvarende fradrag. Ved å justere earnings yield for skatt får du et mer rettferdig sammenligningsgrunnlag.

Tallet uttrykkes som en prosentsats og kan tolkes som den årlige nettoavkastningen du som investor kan forvente etter at skatten er betalt, gitt at selskapets inntjening holder seg stabil. Det er viktig å understreke at dette er et teoretisk mål basert på historisk inntjening og gjeldende skatteregler – fremtidig inntjening og skattesatser kan endre seg.

Forstå skattejustert earnings yield

For å forstå hvorfor skattejustering er nødvendig, må vi først se på hvordan vanlig earnings yield fungerer. Earnings yield er inversen av P/E-tallet og viser hvor mange prosent av aksjekursen selskapet tjener i løpet av et år. For eksempel har et selskap med EPS på 10 kroner og en aksjekurs på 200 kroner en earnings yield på 5 %. Dette tallet er beregnet etter selskapsskatt, men før personlig skatt.

Problemet oppstår når du prøver å sammenligne denne avkastningen med for eksempel en bankkonto som gir 4 % rente. Renteinntekter beskattes også, så du må ta hensyn til skatt på begge sider for å få en rettferdig sammenligning. Hvis du bare ser på brutto tall, kan du bli lurt til å tro at aksjen gir høyere avkastning enn banken, når forskjellen etter skatt kanskje er mindre.

Skattejustert earnings yield løser dette ved å multiplisere brutto earnings yield med (1 − personlig skattesats). Dermed får du et tall som viser hva du sitter igjen med etter at skatten er betalt. I Norge er standardsatsen for aksjeinntekter 22 %, men for utbytte kan skjermingsfradrag gjøre at effektiv skatt blir lavere. Derfor bør du vurdere din egen skattesituasjon når du bruker dette målet.

Hvordan fungerer skattejustert earnings yield?

Beregningen er enkel: du tar earnings yield (EPS delt på aksjekurs) og multipliserer med (1 − skattesats). Skattesatsen uttrykkes som desimaltall, for eksempel 0,22 for 22 %. Formelen blir dermed:

Skattejustert earnings yield = (EPS / aksjekurs) × (1 − t)

hvor t = personlig skattesats på aksjeinntekter.

La oss ta et konkret norsk eksempel. Equinor (ticker: EQNR) hadde i 2023 en EPS på omtrent 45 kroner og en aksjekurs på 300 kroner. Vanlig earnings yield = 45/300 = 0,15 = 15 %. Med 22 % skatt blir skattejustert earnings yield = 15 % × (1 − 0,22) = 11,7 %. Dette betyr at etter skatt gir aksjen en teoretisk årlig avkastning på 11,7 % av investert beløp, forutsatt at inntjeningen holder seg.

Sammenlign dette med et bankinnskudd som gir 4 % rente før skatt. Etter 22 % skatt blir netto rente 4 % × 0,78 = 3,12 %. Forskjellen er betydelig, og skattejustert earnings yield viser tydelig at aksjen gir langt høyere nettoavkastning enn banken i dette eksemplet. Husk likevel at aksjeinntjening er mer usikker enn bankrente, og at fremtidig EPS kan falle.

Historisk bakgrunn

Earnings yield som begrep har eksistert lenge og ble popularisert av investorer som Benjamin Graham. Han brukte det som et mål på om en aksje var billig eller dyr sammenlignet med obligasjonsrenter. I USA har man lenge sammenlignet S&P 500s earnings yield med 10-års statsrente for å vurdere om aksjemarkedet er over- eller underpriset.

Behovet for å justere for skatt oppsto naturlig når investorer begynte å sammenligne aksjer med andre aktivaklasser. Siden skattesystemer varierer mellom land og over tid, ble skattejusterte versjoner utviklet for å gi et mer presist bilde. I Norge har skattesatsene på aksjeinntekter endret seg flere ganger – fra 28 % før 2014, til 27 % i 2014–2015, og nå 22 % fra 2018. Slike endringer påvirker den skattejusterte earnings yield direkte.

Introduksjonen av skjermingsfradrag i 2006 gjorde det mer komplisert. Skjermingsfradraget gir et fradrag i utbytteskatt basert på en risikofri rente, noe som betyr at effektiv skatt på utbytte ofte er lavere enn 22 %. Derfor har noen analytikere utviklet mer avanserte modeller som tar hensyn til skjermingsfradraget, men den enkle versjonen med flat skattesats er fortsatt mest brukt for rask sammenligning.

Praktisk eksempel

Vi tar utgangspunkt i to norske selskaper: Telenor (TEL) og Yara International (YAR). Anta at Telenor har EPS på 8 kroner og aksjekurs 120 kroner. Yara har EPS på 15 kroner og aksjekurs 300 kroner. Vanlig earnings yield:

  • Telenor: 8/120 = 6,67 %
  • Yara: 15/300 = 5,00 %

    • Uten skatt ser Telenor mer attraktivt ut. Men når vi justerer for 22 % skatt:

  • Telenor: 6,67 % × 0,78 = 5,20 %
  • Yara: 5,00 % × 0,78 = 3,90 %
Forskjellen mellom selskapene blir mindre i prosentpoeng, men Telenor beholder sin relative fordel.

Sammenlign med et pengemarkedsfond som gir 5 % rente før skatt. Netto etter skatt: 5 % × 0,78 = 3,90 %. Her ser vi at Telenors skattejusterte earnings yield på 5,20 % er høyere enn fondets netto rente, mens Yaras er lik. Dette kan være et argument for å velge aksjen fremfor fondet, men du må også vurdere risiko, likviditet og tidshorisont.

Hvis du i tillegg tar hensyn til skjermingsfradrag for utbytte, kan effektiv skatt på Telenor-utbyttet bli lavere enn 22 %, noe som ytterligere øker den skattejusterte yielden. For en investor med lav marginalskatt eller stort skjermingsfradrag kan aksjer bli enda mer gunstige.

Fordeler og ulemper

Fordelene med skattejustert earnings yield er flere. For det første gir det et mer realistisk bilde av hva du faktisk sitter igjen med etter skatt. For det andre gjør det sammenligninger mellom aksjer og rentebærende investeringer mer rettferdige. For det tredje kan det hjelpe deg å unngå å overvurdere aksjer som ser billige ut før skatt, men som har lav inntjening per aksje.

Ulempene er også viktige å kjenne til. Tallet er avhengig av en antatt skattesats som kan variere fra investor til investor. Hvis du har høy marginalskatt eller spesielle fradrag, vil din personlige skattejusterte yield avvike fra standardberegningen. I tillegg er earnings yield basert på historisk eller estimert inntjening, som ikke nødvendigvis gjentar seg. Skattejustert earnings yield sier heller ingenting om vekstpotensialet eller risikoen i selskapet.

En annen begrensning er at den ikke tar hensyn til skatt på kapitalgevinst ved salg av aksjer. Mange investorer realiserer gevinst etter flere år, og skatten betales da på gevinsten, ikke på løpende inntjening. For langsiktige investorer kan derfor skattejustert earnings yield være mindre relevant enn for de som fokuserer på utbytte.

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at earnings yield allerede er et mål på avkastning etter skatt. Det stemmer at EPS er etter selskapsskatt, men personlig skatt på utbytte og gevinst kommer i tillegg. Derfor er det nødvendig å justere for personlig skatt for å få et fullstendig bilde.

En annen misforståelse er at skattejustert earnings yield kan brukes som eneste beslutningsgrunnlag. I praksis må du også vurdere selskapets vekstutsikter, gjeld, konkurranseposisjon og risiko. Et høyt tall kan skyldes midlertidig høy inntjening eller lav aksjekurs på grunn av fundamentale problemer.

Noen tror også at skjermingsfradraget gjør at utbytte er skattefritt opp til en viss grense. Det stemmer ikke helt – skjermingsfradraget reduserer skattegrunnlaget, men du betaler fortsatt skatt på utbytte som overstiger fradraget. Effektiv skatt på utbytte kan derfor variere fra 0 % til 22 % avhengig av aksjens kostpris og utbyttebeløp. For enkelhets skyld bruker de fleste analytikere likevel flat 22 % i sine beregninger.

Oppsummering

Skattejustert earnings yield er et nyttig verktøy for norske investorer som ønsker å sammenligne aksjer med andre investeringer på en mer realistisk måte. Ved å justere for personlig skatt får du frem nettoavkastningen og unngår å bli villedet av bruttotall som ikke tar hensyn til skattesystemet.

Husk at tallet er en forenkling – det forutsetter stabil inntjening, en gitt skattesats og tar ikke hensyn til skjermingsfradrag eller kapitalgevinstskatt. Bruk det derfor sammen med andre nøkkeltall som P/E, dividend yield, og en kvalitativ vurdering av selskapet. For de fleste investorer gir det likevel et verdifullt perspektiv og kan bidra til bedre investeringsbeslutninger.

I en tid med lave renter og økende skattetrykk blir skattejustert earnings yield stadig mer relevant. Ved å mestre dette begrepet får du et ekstra verktøy i verktøykassen for å vurdere om en aksje er priset riktig i forhold til alternativene.