Hva er sjømat leverandøravhengighet? – Forklaring for investorer

Hva er sjømat leverandøravhengighet?

Sjømat leverandøravhengighet er et begrep som beskriver i hvor stor grad et sjømatselskap er avhengig av sine leverandører for å opprettholde driften. For et oppdrettsselskap kan de viktigste leverandørene være fôrprodusenter, smoltleverandører, båtutstyrsleverandører og foredlingsanlegg. Jo mer konsentrert innkjøpene er på én eller noen få leverandører, desto større er risikoen for at selskapet rammes hardt hvis en leverandør får problemer.

Begrepet er særlig relevant i verdsettelsessammenheng fordi høy leverandøravhengighet kan føre til høyere operasjonell risiko. Når investorer vurderer et sjømatselskap, ser de ikke bare på inntjening og vekst, men også på hvor robust forsyningskjeden er. Et selskap som er avhengig av en enkelt fôrleverandør, kan for eksempel oppleve produksjonsstans hvis denne leverandøren rammes av brann, logistikkproblemer eller prisøkninger.

I Norge, hvor sjømatnæringen er en av de største eksportnæringene, er det mange børsnoterte selskaper som Mowi, SalMar, Lerøy Seafood og Grieg Seafood. Disse selskapene har ulik grad av leverandøravhengighet, og dette påvirker hvordan aksjemarkedet priser dem. En investor som forstår leverandøravhengigheten, kan gjøre bedre risikovurderinger og unngå uventede tap.

Forstå sjømat leverandøravhengighet

For å forstå leverandøravhengighet må man først kartlegge hva et sjømatselskap kjøper inn. De største kostnadspostene for et lakseoppdrettsselskap er fôr (30–50 % av totale kostnader), smolt, arbeidskraft og tjenester som brønnbåter og slakteri. Fôr leveres ofte av store internasjonale selskaper som Skretting, BioMar og Cargill. Hvis et oppdrettsselskap henter 80 % av fôret fra én av disse, er avhengigheten høy.

Leverandøravhengighet handler også om byttekostnader. Kan selskapet enkelt bytte til en annen leverandør? Noen ganger er fôrresepter tilpasset en bestemt leverandør, eller det finnes langsiktige kontrakter med oppsigelsestid. Dersom det er få alternative leverandører i markedet, øker avhengigheten ytterligere. For smolt, som er ung laks, er det ofte regionale leverandører, og logistikken kan gjøre det vanskelig å bytte raskt.

Investorer kan finne informasjon om leverandøravhengighet i selskapenes årsrapporter, spesielt i risikofaktorer og noter om vareinnkjøp. Noen selskaper oppgir de fem største leverandørene og deres andel av totale innkjøp. Hvis én leverandør står for mer enn 20–30 % av innkjøpene, bør investoren være oppmerksom. I tillegg kan man se på hvor mange leverandører selskapet har i hver kategori.

Hvordan fungerer sjømat leverandøravhengighet?

Leverandøravhengighet fungerer som en risikofaktor i verdsettelsesmodeller. Når man beregner et selskaps egenkapitalkostnad eller Weighted Average Cost of Capital (WACC), kan høy leverandøravhengighet føre til et høyere risikopåslag. Dette fordi selskapet har mindre fleksibilitet og større sannsynlighet for driftsforstyrrelser. En høyere WACC gir lavere nåverdi av fremtidige kontantstrømmer, og dermed lavere aksjekurs.

Et praktisk verktøy for å måle leverandøravhengighet er Herfindahl-Hirschman Index (HHI). HHI beregnes ved å kvadrere markedsandelene til hver leverandør og summere dem. For eksempel: Hvis et selskap har to leverandører med henholdsvis 70 % og 30 % andel, blir HHI = 70² + 30² = 4900 + 900 = 5800. En HHI over 2500 indikerer høy konsentrasjon. Jo høyere HHI, desto større avhengighet.

Selskaper kan redusere leverandøravhengighet ved å diversifisere innkjøpene, inngå fleksible kontrakter eller integrere vertikalt. For eksempel har Mowi egen fôrproduksjon gjennom datterselskapet Mowi Feed, noe som reduserer avhengigheten av eksterne fôrleverandører. SalMar har også investert i egen fôrfabrikk. Slike strategier kan redusere risiko og gjøre selskapet mer attraktivt for investorer.

Historisk bakgrunn

Interessen for leverandøravhengighet i sjømatnæringen økte etter flere hendelser på 2010-tallet. I 2016 oppsto det en prisøkning på laksefôr på grunn av dårlig fangst av råvarer som soya og fiskemel. Selskaper som var sterkt avhengige av én fôrleverandør, opplevde større margintrykk enn de med flere leverandører. Dette satte søkelys på viktigheten av å ha en spredt leverandørbase.

I 2019 ble et norsk oppdrettsselskap rammet av en brann hos en av sine viktigste smoltleverandører. Selskapet måtte redusere produksjonen i flere måneder fordi de ikke kunne få tak i nok smolt fra andre kilder. Hendelsen førte til at flere selskaper begynte å rapportere mer detaljert om leverandøravhengighet i årsrapportene sine. Finansanalytikere tok også i bruk HHI for å kvantifisere risikoen.

I dag er leverandøravhengighet en standard del av due diligence for investorer som vurderer sjømatselskaper. Både norske og internasjonale fond stiller krav til at selskaper skal ha en bærekraftig og robust forsyningskjede. Dette har også ført til at flere sjømatselskaper har inngått strategiske partnerskap med flere leverandører for å spre risikoen.

Praktisk eksempel

La oss ta et tenkt norsk oppdrettsselskap, Norsk Laks AS. Ifølge årsrapporten for 2023 hadde selskapet totale varekostnader på 1,2 milliarder kroner. De tre største leverandørene sto for følgende andeler:

For å illustrere effekten på verdsettelse: Anta at to identiske selskaper har samme forventede kontantstrøm, men det ene har HHI 3750 og det andre HHI 1500. Investorer kan kreve et risikopåslag på 0,5 % i WACC for det første selskapet. Hvis WACC øker fra 8 % til 8,5 %, synker verdien av kontantstrømmene med omtrent 6 %. Det betyr at aksjekursen kan være 6 % lavere på grunn av høyere leverandøravhengighet.

Fordeler og ulemper

Fordeler med å analysere leverandøravhengighet:

• Gir et klart bilde av operasjonell risiko.
• Hjelper investorer å identifisere selskaper med robuste forsyningskjeder.
• Kan brukes til å sammenligne selskaper i samme sektor.
• Oppmuntrer selskaper til å diversifisere leverandørbasen.

Ulemper og begrensninger:

• Data er ikke alltid lett tilgjengelig; selskaper oppgir sjelden fullstendig oversikt.
• HHI tar ikke hensyn til byttekostnader eller kontraktslengde.
• Leverandøravhengighet kan endre seg raskt, for eksempel ved oppkjøp.
• Fokus på leverandørkonsentrasjon kan overskygge andre viktige risikofaktorer som markedsetterspørsel eller biologiske sykdommer.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at høy leverandøravhengighet alltid er negativt. I noen tilfeller kan en tett relasjon til en leverandør gi bedre priser, kvalitet eller innovasjon. For eksempel kan et oppdrettsselskap ha et langsiktig samarbeid med en fôrleverandør som utvikler spesialfôr som gir bedre vekst og lavere dødelighet. Da kan avhengigheten være en fordel, så lenge leverandøren er stabil.

En annen misforståelse er at leverandøravhengighet kun handler om fôr. I realiteten kan avhengighet også gjelde smolt, brønnbåter, slakteri, emballasje og transport. Et selskap kan ha lav fôravhengighet, men være svært avhengig av én enkelt transportør for eksport. Derfor må analysen dekke hele verdikjeden.

Til slutt tror noen at leverandøravhengighet er statisk. Det er den ikke. Selskaper kan endre sin leverandørstruktur gjennom nye kontrakter, oppkjøp eller vertikal integrasjon. Investorer bør følge med på utviklingen over tid, ikke bare se på et øyeblikksbilde.

Oppsummering

Sjømat leverandøravhengighet er en viktig risikofaktor som påvirker verdsettelsen av sjømatselskaper. Ved å måle konsentrasjonen av leverandører – for eksempel med HHI – kan investorer få innsikt i hvor sårbart et selskap er for forstyrrelser i forsyningskjeden. Norske eksempler viser at selskaper med spredt leverandørbase ofte har lavere risiko og kan oppnå høyere verdsettelse.

For investorer er det viktig å lese årsrapporter, se etter noteopplysninger om de største leverandørene, og sammenligne på tvers av selskaper. Husk at leverandøravhengighet ikke er det eneste risikomålet, men det er et nyttig supplement til tradisjonelle finansielle nøkkeltall. En grundig analyse kan bidra til bedre investeringsbeslutninger i en næring som er preget av både muligheter og utfordringer.