Sesongjustert ROE – En komplett guide for investorer

Hva er Sesongjustert ROE?

Return on Equity (ROE), eller egenkapitalrentabilitet på norsk, er et av de mest brukte nøkkeltallene for å måle et selskaps lønnsomhet. Det viser hvor mange kroner i overskudd selskapet genererer for hver krone egenkapital. Formelen er enkel: nettoresultat delt på gjennomsnittlig egenkapital. Men for selskaper med sterke sesongvariasjoner kan ROE svinge kraftig fra kvartal til kvartal. Et skisportselskap kan for eksempel ha høy inntjening om vinteren og underskudd om sommeren. Ujustert ROE vil da være misvisende hvis man ser på et enkelt kvartal.

Sesongjustert ROE er en tilpasning av dette nøkkeltallet som fjerner de regelmessige sesongsvingningene. Målet er å avdekke den underliggende, trendmessige lønnsomheten. Justeringen kan gjøres på flere måter, for eksempel ved å beregne et glidende gjennomsnitt av ROE over de siste fire kvartalene, eller ved å bruke statistiske sesongindekser som korrigerer nettoresultatet for forventede sesongeffekter.

For investorer som analyserer selskaper i sesongavhengige bransjer, er sesongjustert ROE et nyttig verktøy. Det gjør det lettere å sammenligne lønnsomheten på tvers av kvartaler og mellom ulike selskaper, uavhengig av når på året de har sin høysesong. Samtidig må man være klar over at justeringen innebærer skjønn og at ulike metoder kan gi ulike resultater.

Forstå Sesongjustert ROE

For å forstå verdien av sesongjustert ROE må vi først se på hvordan vanlig ROE kan være misvisende. Ta et norsk selskap som driver med salg av hageredskaper. Omsetningen er høyest om våren og sommeren, mens vinteren gir lave inntekter. Nettoresultatet i første kvartal (vår) kan være 5 millioner kroner, mens tredje kvartal (høst) kan vise et underskudd på 1 million. Egenkapitalen er relativt stabil på rundt 50 millioner. Ujustert ROE blir da 10 % i Q1 og -2 % i Q3. En investor som ser kun på Q3 kan tro at selskapet går dårlig, mens det i virkeligheten har en solid underliggende drift.

Sesongjustert ROE jevner ut disse svingningene. Hvis vi bruker et glidende gjennomsnitt av ROE over fire kvartaler, vil vi få et tall som reflekterer lønnsomheten over en hel sesongsyklus. I eksemplet over kan den sesongjusterte ROE ligge på rundt 5-6 %, noe som gir et mer rettferdig bilde av selskapets evne til å skape avkastning på egenkapitalen over tid.

Nøkkeltallet er også nyttig når man sammenligner selskaper i samme bransje. Et hotellkjede med mye sommergjester kan ha høy ROE i tredje kvartal, mens et vinterhotell har høy ROE i første kvartal. Uten sesongjustering kan man lett trekke feilaktige konklusjoner om hvilket selskap som er mest lønnsomt. Sesongjustert ROE setter dem på samme premisser og gjør sammenligningen mer rettferdig.

Hvordan fungerer Sesongjustert ROE?

Det finnes flere metoder for å sesongjustere ROE, men den vanligste og enkleste er å bruke et glidende gjennomsnitt over fire kvartaler. Man beregner da ROE for hvert kvartal og tar gjennomsnittet av de fire siste kvartalene. Dette gir et løpende bilde som demper sesongsvingningene. For eksempel: Hvis ROE for Q1 er 10 %, Q2 er 3 %, Q3 er -2 % og Q4 er 8 %, blir den sesongjusterte ROE (10+3-2+8)/4 = 4,75 %.

En mer avansert metode er å bruke sesongindekser. Da analyserer man historiske data for nettoresultatet over flere år og beregner en indeks for hvert kvartal som viser hvor mye høyere eller lavere inntjeningen er i forhold til årsgjennomsnittet. Deretter dividerer man nettoresultatet med denne indeksen for å få et sesongjustert resultat, som så brukes i ROE-beregningen. Denne metoden krever mer data og statistisk kompetanse, men gir ofte et mer presist bilde.

Uansett metode er det viktig å være konsekvent. Hvis et selskap endrer regnskapsprinsipper eller fusjonerer med et annet selskap, kan sesongmønstrene endre seg. Da må man justere beregningsgrunnlaget. For investorer som ikke har tilgang til avanserte verktøy, er det glidende gjennomsnittet en praktisk og tilstrekkelig tilnærming for å få et mer stabilt inntrykk av lønnsomheten.

Historisk bakgrunn

ROE som begrep har vært i bruk siden tidlig på 1900-tallet, men sesongjustering av finansielle nøkkeltall ble først vanlig på 1970- og 1980-tallet, i takt med at kvartalsrapportering ble standard i USA og senere i Europa. Analytikere oppdaget at mange selskaper hadde store svingninger i resultatene fra kvartal til kvartal, og at dette kunne skyldes reelle sesongeffekter snarere enn endringer i underliggende drift.

I Norge ble kvartalsrapportering obligatorisk for børsnoterte selskaper fra 1990-tallet. Samtidig økte interessen for mer avanserte nøkkeltall. Spesielt innen bransjer som fiskeri, reiseliv og landbruk ble sesongjustering et viktig verktøy. For eksempel har et lakseoppdrettsselskap som Mowi store sesongvariasjoner i slaktevolum, noe som påvirker både omsetning og resultat. Analytikere som ikke justerer for dette, kan få et feilaktig bilde av selskapets lønnsomhet.

I dag er sesongjustert ROE et anerkjent begrep i finansmiljøet, men det er ikke like utbredt som vanlig ROE. Mange investorer og nyhetsmedier rapporterer fortsatt ujusterte tall, noe som kan føre til misforståelser. Derfor er det ekstra viktig at investorer selv forstår hvordan de kan justere tallene for å ta bedre beslutninger.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, Norsk Vinterturisme AS, som driver skianlegg. Selskapet har høy inntjening i første og fjerde kvartal (vinter), og lavere inntjening i andre og tredje kvartal (sommer). Tabellen under viser nettoresultat, egenkapital og beregnet ROE for hvert kvartal i 2024, samt sesongjustert ROE beregnet som glidende gjennomsnitt over fire kvartaler.

Hvis vi sammenligner med et annet selskap, for eksempel Norsk Sommerturisme AS som har høy inntjening om sommeren, vil ujustert ROE for Q3 være høy og Q1 lav. Uten sesongjustering kan man tro at Sommerturisme er bedre enn Vinterturisme i Q3, men den sesongjusterte ROE kan vise at de faktisk har omtrent samme underliggende lønnsomhet.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Sesongjustert ROE gir et mer stabilt og sammenlignbart bilde av lønnsomheten over tid.
• Det reduserer risikoen for å trekke feilaktige konklusjoner basert på enkeltkvartaler.
• Gjør det lettere å sammenligne selskaper i ulike sesongavhengige bransjer.
• Kan avdekke underliggende trender som ellers ville blitt skjult av sesongsvingninger.

Ulemper:

• Beregningen innebærer skjønn og kan variere avhengig av metode (glidende gjennomsnitt vs. sesongindeks).
• Kan skjule reelle endringer i lønnsomhet hvis sesongmønsteret endrer seg.
• Krever historiske data over flere år for å være pålitelig.
• Ikke alle selskaper har tydelige sesongmønstre, og unødvendig justering kan introdusere støy.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at sesongjustert ROE alltid er lavere enn ujustert ROE. Det stemmer ikke. Justeringen kan både øke og redusere tallet, avhengig av hvilke kvartaler som inngår. I perioder med uvanlig høye sesongsvingninger kan den sesongjusterte ROE faktisk være høyere enn enkeltkvartalets ujusterte tall hvis man ser på et svakt kvartal.

En annen misforståelse er at sesongjustert ROE er det samme som gjennomsnittlig ROE over en periode. Selv om et glidende gjennomsnitt er en form for gjennomsnitt, tar sesongjustering ofte hensyn til systematiske mønstre, ikke bare et enkelt gjennomsnitt. For eksempel kan et selskap ha en trend med økende lønnsomhet, og da vil et glidende gjennomsnitt fange opp denne trenden, mens et enkelt gjennomsnitt over en fast periode ikke gjør det.

Noen tror også at sesongjustert ROE er en standardisert beregning som alle selskaper rapporterer. I virkeligheten er det opp til hver analytiker eller investor å gjøre justeringen. Det finnes ingen offisiell standard for sesongjustering av ROE, så man bør alltid spørre hvilken metode som er brukt når man ser tallet i analyser.

Oppsummering

Sesongjustert ROE er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å forstå den underliggende lønnsomheten i selskaper med sesongvariasjoner. Ved å fjerne systematiske svingninger får man et mer stabilt og sammenlignbart bilde, noe som er spesielt verdifullt i bransjer som reiseliv, detaljhandel og landbruk.

De vanligste metodene for sesongjustering er glidende gjennomsnitt over fire kvartaler eller bruk av sesongindekser. Begge har sine styrker og svakheter, og valget av metode bør tilpasses selskapets spesifikke forhold. Husk at sesongjustert ROE ikke er en fasit, men et supplement til andre analyser.

For å bruke nøkkeltallet effektivt bør du sammenligne det med bransjegjennomsnittet og følge utviklingen over tid. Vær også oppmerksom på at endringer i sesongmønstre kan gjøre historiske justeringer mindre relevante. Med denne kunnskapen kan du ta mer informerte investeringsbeslutninger og unngå å bli lurt av sesongmessige svingninger.