Run-rate EBITDA – enkel forklaring for investorer

Hva er run-rate EBITDA?

Run-rate EBITDA er en metode for å anslå et selskaps årlige driftsresultat før renter, skatt, avskrivninger og nedskrivninger (EBITDA) ved å ta utgangspunkt i en kortere periode – for eksempel en måned, et kvartal eller et halvår – og multiplisere opp til et helt år. Konseptet bygger på antakelsen at inntjeningen i den korte perioden er representativ for resten av året.

I praksis betyr dette at hvis et selskap rapporterer en EBITDA på 10 millioner kroner i første kvartal, blir run-rate EBITDA 40 millioner kroner (10 x 4). Tilsvarende kan en månedlig EBITDA på 3 millioner kroner gi en run-rate på 36 millioner kroner (3 x 12).

Run-rate EBITDA er verken en prognose eller en garanti. Det er et forenklet verktøy som ofte brukes i innledende analyser, for eksempel når investorer vurderer et oppkjøp, eller når et selskap nylig har gjennomgått en stor endring som en fusjon eller lansering av et nytt produkt. Det gir et raskt bilde av potensiell årlig inntjening, men uten den dybden som kreves for en mer nøyaktig verdsettelse.

Forstå run-rate EBITDA

For å forstå run-rate EBITDA fullt ut, må man se på både styrker og svakheter. Styrken ligger i enkelheten: med bare noen få tall kan man danne seg et inntrykk av et selskaps lønnsomhetsskala. Dette er spesielt nyttig i tidlig fase av en investeringsanalyse, når man raskt vil sammenligne flere selskaper eller anslå effekten av et oppkjøp.

Svakheten er at metoden forutsetter at inntjeningen er jevn over tid. For selskaper med sterke sesongsvingninger – for eksempel et norsk reiselivsselskap som tjener mesteparten i sommermånedene – vil en run-rate basert på et vinterkvartal gi et altfor lavt estimat, mens en run-rate basert på et sommerkvartal vil gi et for høyt estimat. Tilsvarende kan engangsposter som salg av eiendom eller store kontrakter gi et misvisende bilde.

Derfor er det viktig å justere EBITDA for ikke-gjentakende poster før man beregner run-rate. Dette kalles ofte justert EBITDA. I tillegg bør man vurdere om selskapet er i en vekstfase eller nedgangsfase. Et raskt voksende selskap vil typisk ha høyere EBITDA i slutten av året enn i starten, slik at en run-rate basert på første kvartal kan undervurdere den faktiske årsinntjeningen.

Hvordan fungerer run-rate EBITDA?

Beregningen av run-rate EBITDA er enkel: ta EBITDA fra en gitt periode og gang med antall slike perioder i et år. Formelen er:

Run-rate EBITDA = EBITDA i periode × (12 / antall måneder i perioden)

For et kvartal: Run-rate EBITDA = EBITDA i kvartalet × 4 For en måned: Run-rate EBITDA = EBITDA i måneden × 12 For et halvår: Run-rate EBITDA = EBITDA i halvåret × 2

Det finnes ingen standard justering i selve formelen, men i praksis vil analytikere ofte bruke justert EBITDA – altså EBITDA korrigert for engangsposter – som grunnlag. Dette gir et mer realistisk bilde av den underliggende driften.

La oss ta et konkret eksempel: Et norsk teknologiselskap, Nordic Tech AS, rapporterer følgende EBITDA for første kvartal 2024: 25 millioner kroner. I dette kvartalet inngikk de en engangskontrakt verdt 8 millioner kroner. Justert EBITDA blir 25 - 8 = 17 millioner kroner. Run-rate EBITDA basert på justert EBITDA blir 17 × 4 = 68 millioner kroner. Uten justering ville run-rate vært 100 millioner kroner – en betydelig overvurdering.

Historisk bakgrunn

EBITDA som mål ble først populært på 1980-tallet, særlig i forbindelse med oppkjøp og gired buyouts, der långivere og investorer ønsket et mål på driftsresultat før kapitalstruktur og skatt. Run-rate-konseptet oppsto i samme miljø, som en rask måte å anslå årlig inntjening på når man bare hadde data for en kort periode.

Under dot-com-boblen på slutten av 1990-tallet ble run-rate EBITDA mye brukt for å verdsette internettselskaper som hadde negativ inntjening, men som viste rask vekst i enkeltkvartaler. Investorer ekstrapolerte ofte et kvartals resultat til et helt år uten å ta hensyn til at veksten kunne avta. Dette førte til mange overvurderinger.

I Norge har run-rate EBITDA blitt et vanlig verktøy i børsnoteringer og oppkjøp, spesielt for selskaper i vekstsektorer som teknologi og fornybar energi. Likevel har norske finansanalytikere blitt mer bevisste på begrensningene, og de fleste ser på run-rate som et supplement til mer grundige analyser som DCF (diskontert kontantstrøm) og sammenlignbare selskaper.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, Fjord Renewables AS, som driver med solenergi. Selskapet ble kjøpt opp av et større energiselskap i 2023. I due diligence-prosessen brukte kjøperen run-rate EBITDA for å estimere synergier.

Fjord Renewables hadde følgende EBITDA i 2023:

Dette eksemplet viser hvor viktig det er å justere for engangsposter og helst bruke et gjennomsnitt av flere perioder for å få et mer pålitelig estimat.

Fordeler og ulemper

Fordelene med run-rate EBITDA er åpenbare: Det er enkelt å beregne, krever lite data, og gir et raskt estimat som kan brukes i innledende vurderinger. Det er spesielt nyttig når man sammenligner selskaper av ulik størrelse eller når man skal anslå effekten av et oppkjøp uten å ha fullstendige årsregnskap.

Ulempene er likevel betydelige. Run-rate tar ikke hensyn til sesongvariasjoner, konjunktursvingninger, engangshendelser eller endringer i selskapets drift. For et selskap i sterk vekst vil run-rate basert på et tidlig kvartal undervurdere inntjeningen, mens for et selskap i nedgang vil det overvurdere. I tillegg kan run-rate gi en falsk trygghet hvis den presenteres som en prognose.

Derfor anbefales det å alltid kombinere run-rate med andre verktøy. For eksempel kan man beregne LTM EBITDA (siste tolv måneder) som et mer oppdatert historisk mål, eller bruke en DCF-modell for å fange opp fremtidig vekst. Run-rate EBITDA bør betraktes som et første estimat, ikke en endelig konklusjon.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at run-rate EBITDA er det samme som justert EBITDA. Justert EBITDA korrigerer for engangsposter og ikke-gjentakende inntekter eller kostnader, mens run-rate EBITDA er en ekstrapolering av et kortsiktig resultat. Man kan godt ha en justert run-rate EBITDA, men da må justeringen gjøres før ekstrapoleringen.

En annen misforståelse er at run-rate EBITDA kan brukes for alle typer selskaper. For selskaper med høy sesongvariasjon, som landbruk eller reiseliv, er run-rate nærmest ubrukelig med mindre man tar høyde for sesongmønstre. Det samme gjelder for selskaper som nylig har gjennomgått store endringer, som en fusjon eller en restrukturering.

Til slutt tror noen at run-rate EBITDA er en garanti for fremtidig inntjening. Det er den ikke. Den er kun en ekstrapolering basert på historiske data, og forutsetter at alt forblir likt. I virkeligheten endrer markeder, kostnader og konkurranse seg hele tiden. Derfor bør run-rate alltid brukes med sunn skepsis.

Oppsummering

Run-rate EBITDA er et nyttig, men forenklet verktøy for å anslå et selskaps årlige lønnsomhet basert på en kort periode. Det gir investorer og analytikere en rask indikasjon, men har klare begrensninger knyttet til sesongvariasjoner, engangsposter og manglende hensyn til vekst eller nedgang.

For å bruke run-rate EBITDA på en fornuftig måte bør du alltid justere for engangsposter, vurdere om perioden er representativ, og supplere med andre analyser som LTM EBITDA eller DCF. Husk at run-rate ikke er en prognose, men et estimat som må tolkes i lys av selskapets spesifikke forhold.

I en norsk investeringssammenheng er run-rate EBITDA mest relevant for selskaper med stabil inntjening og i forbindelse med oppkjøp eller børsnoteringer. For de fleste investorer bør det være en av flere brikker i det samlede verdsettelsesbildet.