Rullerende 12 måneder fri kontantstrøm – forklart for investorer

Hva er rullerende 12 måneder fri kontantstrøm?

Rullerende 12 måneder fri kontantstrøm, ofte forkortet TTM FCF (trailing twelve months free cash flow), er et finansielt nøkkeltall som viser hvor mye kontanter et selskap har generert fra driften i løpet av de siste 12 månedene, etter at nødvendige investeringer i anleggsmidler er trukket fra. I motsetning til fri kontantstrøm for et regnskapsår, som bare oppdateres én gang i året, oppdateres TTM FCF hvert kvartal ved at det eldste kvartalet erstattes med det nyeste. Dette gjør at måltallet alltid reflekterer de mest ferske tallene.

For norske investorer er TTM FCF spesielt nyttig fordi de fleste selskaper på Oslo Børs rapporterer kvartalsvis. Ved å bruke rullerende tall kan du sammenligne selskaper uavhengig av regnskapsår og få et mer rettferdig bilde av den underliggende kontantstrømmen. Måltallet er sentralt i fundamental analyse og brukes ofte i verdsettelsesmodeller som pris / fri kontantstrøm (P/FCF).

Enkelt forklart: Hvis et selskap har en driftskontantstrøm på 500 millioner kroner de siste 12 månedene og har investert 200 millioner i maskiner og utstyr, er den rullerende frie kontantstrømmen 300 millioner kroner. Dette er penger selskapet kan bruke til utbytte, tilbakekjøp av aksjer, nedbetaling av gjeld eller nye investeringer.

Forstå rullerende 12 måneder fri kontantstrøm

For å forstå hvorfor TTM FCF er så viktig, må vi først se på hva fri kontantstrøm egentlig måler. Fri kontantstrøm er kontantene som blir igjen etter at selskapet har betalt for driftskostnader og investeringer som er nødvendige for å opprettholde eller utvide virksomheten. Det er et mål på finansiell fleksibilitet og evne til å skape verdier for aksjonærene.

Problemet med å bare se på siste regnskapsår er at regnskapsåret kan være flere måneder gammelt når rapporten kommer. Et selskap som har hatt et dårlig siste kvartal, men et godt regnskapsår, vil vise en høy fri kontantstrøm i årsrapporten, mens den underliggende trenden er negativ. TTM FCF løser dette ved å alltid inneholde de nyeste kvartalstallene.

Tenk deg et norsk selskap som selger varmeovner. Salget er høyest om vinteren, så Q1 og Q4 har ofte høy kontantstrøm, mens Q2 og Q3 er svakere. Et regnskapsår som starter i juli vil gi et helt annet bilde enn et som starter i januar. TTM FCF utjevner slike sesongvariasjoner fordi den alltid dekker 12 måneder uansett startpunkt. Derfor er måltallet mer sammenlignbart på tvers av selskaper og over tid.

Hvordan fungerer rullerende 12 måneder fri kontantstrøm?

Beregningen er enkel i teorien, men krever tilgang til kvartalsvise kontantstrømrapporter. For hvert av de fire siste kvartalene finner du driftskontantstrøm (cash flow from operations) og investeringer i anleggsmidler (capital expenditures, ofte kalt capex). Deretter trekker du investeringene fra driftskontantstrømmen for hvert kvartal, og summerer de fire kvartalenes frie kontantstrøm.

La oss illustrere med et fiktivt norsk selskap, Norsk Industri AS. Tallene er i millioner kroner (MNOK):

En graf over kvartalsvis fri kontantstrøm vil ofte vise betydelige svingninger, mens den rullerende summen gir en jevnere kurve som lettere avslører underliggende trender. Mange finansnettsteder og analyseverktøy beregner TTM FCF automatisk, men det er nyttig å forstå mekanikken.

Historisk bakgrunn

Begrepet fri kontantstrøm ble popularisert på 1980- og 1990-tallet, spesielt gjennom arbeidet til investorer som Warren Buffett og Benjamin Graham. De argumenterte for at kontantstrøm er et mer pålitelig mål på verdiskaping enn regnskapsmessig resultat, fordi det er vanskeligere å manipulere. Etter hvert som kvartalsrapportering ble standard i USA og etter hvert i Norge, oppsto behovet for et mer oppdatert mål enn årsregnskapet.

Rullerende 12 måneder (trailing twelve months) ble en naturlig løsning. I Norge har Oslo Børs krevd kvartalsrapportering for de fleste selskaper siden tidlig 2000-tall, noe som gjorde TTM FCF tilgjengelig for investorer. I dag er måltallet en standard i analyserapporter fra meglerhus og i verktøy som Bloomberg og FactSet.

Selv om TTM FCF i seg selv ikke er en regulatorisk størrelse, er den en sentral del av den fundamentale verktøykassen for aksjeanalytikere. Den har også fått økt oppmerksomhet i Norge i forbindelse med fokus på utbyttepolitikk og egenkapitalavkastning.

Praktisk eksempel

La oss se på et mer detaljert eksempel med et reelt norsk selskap, for eksempel Telenor. Per utgangen av Q3 2023 hadde Telenor en driftskontantstrøm for de fire siste kvartalene på omtrent 38 milliarder kroner og investeringer på omtrent 12 milliarder kroner. TTM FCF ble da 26 milliarder kroner. Med en markedsverdi på rundt 180 milliarder kroner ga det en P/FCF på omtrent 6,9.

For å beregne dette selv må du hente de kvartalsvise kontantstrømrapportene fra Telenors investorrelations-side. Du finner driftskontantstrøm under 'kontantstrøm fra operasjonelle aktiviteter' og investeringer under 'investeringer i varige driftsmidler' (capex). Summer de fire siste kvartalene for hver post, trekk capex fra driftskontantstrømmen, og du har TTM FCF.

Et annet eksempel: Et mindre norsk selskap, for eksempel et oppdrettsselskap, kan ha store investeringer i merder og smolt. Hvis driftskontantstrømmen er 200 MNOK og capex er 180 MNOK, blir TTM FCF bare 20 MNOK. Dette kan indikere at selskapet bruker nesten alle kontantene på vekst, noe som kan være positivt hvis investeringene gir høy avkastning, men også risikabelt hvis driften svekkes.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Oppdatert informasjon: TTM FCF gir et bilde av de siste 12 månedene, ikke et regnskapsår som kan være flere måneder gammelt.
• Sammenlignbarhet: Du kan sammenligne selskaper med ulike regnskapsår på samme tidspunkt.
• Fanger trender: Ved å følge TTM FCF over flere kvartaler ser du om kontantstrømmen forbedrer seg eller forverres.
• Mindre påvirket av regnskapsmanipulasjon: Kontantstrøm er vanskeligere å pynte på enn resultatet.

Ulemper:

• Volatilitet: Engangsposter som salg av eiendom eller store nedskrivninger kan gi store utslag i et enkelt kvartal og dermed påvirke TTM FCF.
• Historisk fokus: Måltallet ser bakover og sier ingenting om fremtidig kontantstrøm. Et selskap kan ha høy TTM FCF, men stå overfor store investeringer som vil redusere den fremover.
• Krevende å beregne: Ikke alle selskaper rapporterer kontantstrøm like detaljert, og capex kan være skjult i andre poster.
• Kan gi falsk trygghet: Høy fri kontantstrøm kan skyldes at selskapet underinvesterer, noe som kan svekke konkurranseevnen på sikt.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Fri kontantstrøm er det samme som overskudd. Nei. Overskudd (nettoinntekt) er et regnskapsmessig mål som inkluderer ikke-kontante poster som avskrivninger og nedskrivninger. Fri kontantstrøm er kontanter som faktisk er tilgjengelige. Et selskap kan ha overskudd, men negativ fri kontantstrøm hvis det investerer tungt.

Misforståelse 2: Rullerende 12 måneder fri kontantstrøm er det samme som siste regnskapsårs fri kontantstrøm. Bare hvis selskapet har rapportert årsregnskapet for et kvartal siden. Hvis vi er i mars 2024, er siste regnskapsår 2023, mens TTM FCF dekker Q1 2023 – Q4 2023. Hvis Q1 2024 er rapportert, dekker TTM FCF Q2 2023 – Q1 2024. De kan avvike betydelig.

Misforståelse 3: Høy TTM FCF er alltid bra. Ikke nødvendigvis. Et selskap kan ha høy fri kontantstrøm fordi det kutter investeringer som er nødvendige for fremtidig vekst. Se på forholdet mellom capex og driftskontantstrøm. Hvis capex er uvanlig lav, kan det være et rødt flagg.

Misforståelse 4: TTM FCF kan ikke være negativ. Jo, det kan det. Hvis driftskontantstrømmen er lavere enn investeringene, blir fri kontantstrøm negativ. Det er vanlig for unge vekstselskaper eller selskaper i en investeringsfase.

Oppsummering

Rullerende 12 måneder fri kontantstrøm er et kraftig verktøy for investorer som ønsker et mer oppdatert og realistisk bilde av et selskaps kontantgenerering. Ved å summere de fire siste kvartalenes frie kontantstrøm unngår man fallgruvene med gamle årsregnskap og sesongvariasjoner. Måltallet er spesielt nyttig i verdsettelse, for eksempel i P/FCF-modellen.

Samtidig må du være oppmerksom på begrensningene: TTM FCF er historisk, kan være volatil på grunn av engangsposter, og bør alltid vurderes sammen med andre nøkkeltall som gjeld, vekst og investeringsplaner. For norske investorer er det enkelt å finne tallene i kvartalsrapportene på Oslo Børs, og mange nettsteder tilbyr ferdig beregnede verdier.

Bruk TTM FCF som en del av din fundamentale analyse, men stol aldri blindt på et enkelt tall. Kombiner det med bransjekunnskap, ledelsens kvalitet og makroøkonomiske forhold for å ta bedre investeringsbeslutninger.