Hva er risikoveid like-for-like salg? - Forklaring og eksempler

Hva er risikoveid like-for-like salg?

Risikoveid like-for-like salg (også kalt risk-adjusted same-store sales) er en videreutvikling av den tradisjonelle like-for-like (LFL) analysen. Mens vanlig LFL måler salgsveksten i butikker eller eiendommer som har vært i drift i minst ett år, tar risikoveid LFL også hensyn til at ulike enheter har ulik risiko. For eksempel kan en butikk i Oslo sentrum ha lavere risiko enn en butikk i en liten bygd på grunn av forskjeller i kundegrunnlag, konkurranse og økonomisk robusthet.

Ved å vekte hver enhets salgsvekst med en risikofaktor, får analytikere et bilde av den underliggende veksten som er justert for hvor mye risiko som er knyttet til hver enkelt enhet. Dette gjør det lettere å vurdere om veksten er bærekraftig eller om den i stor grad drives av enheter med høyere risiko. For en investor som vurderer et norsk detaljhandelsselskap som Europris eller XXL, kan risikoveid LFL gi et mer presist grunnlag for å sammenligne selskapets utvikling over tid eller mot konkurrenter.

Begrepet er særlig relevant i bransjer der butikkene eller eiendommene har stor variasjon i risiko. I eiendomssektoren kan det for eksempel brukes til å justere leieinntektsvekst for ulik kredittrisiko hos leietakere eller ulik beliggenhetsrisiko. Selv om metoden ikke er like utbredt som vanlig LFL, blir den stadig mer populær blant profesjonelle investorer som ønsker et mer nyansert risikobilde.

Forstå risikoveid like-for-like salg

For å forstå verdien av risikoveid LFL er det nyttig å først se på begrensningene ved tradisjonell LFL. Vanlig LFL beregnes som den prosentvise endringen i salg for butikker som har vært åpne i minst ett år, uten å ta hensyn til forskjeller i risiko mellom butikkene. Dette kan føre til at en investor trekker feil slutninger. For eksempel kan et selskap rapportere 8 % LFL-vekst, men hvis veksten utelukkende kommer fra butikker i usikre markeder, kan den være mindre pålitelig enn en tilsvarende vekst fra stabile butikker.

Risikoveid LFL løser dette ved å innføre en risikovekt for hver enhet. Vektene kan baseres på flere faktorer: geografisk beliggenhet, historisk salgsvolatilitet, butikkstørrelse, leiekontraktens lengde, eller makroøkonomiske forhold i området. En vanlig tilnærming er å bruke standardavviket i historisk salgsvekst for hver butikk som et mål på risiko. Butikker med høy volatilitet får en lavere vekt, mens stabile butikker får høyere vekt.

Resultatet er en vekstrate som reflekterer den underliggende driftsutviklingen bedre enn den uvektede versjonen. For investorer som ønsker å vurdere kvaliteten på veksten, er risikoveid LFL et nyttig verktøy. Det er viktig å merke seg at metoden ikke fjerner risiko, men den synliggjør hvor mye av veksten som kommer fra mer risikofylte enheter. Dermed kan investorer ta mer informerte beslutninger om hvorvidt de skal akseptere den rapporterte veksten eller justere sine forventninger.

Hvordan fungerer risikoveid like-for-like salg?

Beregningen av risikoveid LFL foregår i flere trinn. Først identifiserer man alle like-for-like-enheter, det vil si butikker eller eiendommer som har vært i drift i minst to sammenlignbare perioder (typisk 12 måneder). Deretter tildeler man hver enhet en risikovekt. Vektene kan være relative, for eksempel fra 0,5 til 1,5, der 1,0 representerer gjennomsnittsrisiko. En butikk med lav risiko kan få vekt 0,8, mens en med høy risiko får vekt 1,2.

Neste steg er å beregne den vektede salgsveksten for hver enhet. Dette gjøres ved å multiplisere enhetens prosentvise salgsvekst med dens risikovekt. Deretter summerer man alle de vektede vekstene og dividerer på summen av vektene. Formelen kan uttrykkes som:

Risikoveid LFL = (Σ (Vekt_i × Vekst_i)) / Σ Vekt_i

hvor Vekt_i er risikovekten for enhet i, og Vekst_i er den prosentvise salgsveksten for enhet i.

For å illustrere, la oss si at et selskap har to butikker. Butikk A har en risikovekt på 0,8 (lav risiko) og en salgsvekst på 5 %. Butikk B har en risikovekt på 1,2 (høy risiko) og en salgsvekst på 10 %. Uvektet LFL blir (5 % + 10 %) / 2 = 7,5 %. Risikoveid LFL blir (0,8 × 5 % + 1,2 × 10 %) / (0,8 + 1,2) = (4 % + 12 %) / 2 = 8 %. I dette tilfellet blir risikoveid LFL høyere fordi butikken med høy vekst også har høy vekt, men i praksis vil høyrisikobutikker ofte ha lavere vekter, noe som kan gi et lavere resultat.

Det finnes ingen universell standard for hvordan risikovekter skal settes. Hver analytiker eller selskap må selv definere risikofaktorene basert på bransje og tilgjengelige data. Noen bruker enkle kategorier (for eksempel by/land), mens andre benytter mer avanserte statistiske modeller. Uansett metode er det viktig å være transparent om hvordan vektene er fastsatt, slik at resultatene kan tolkes riktig.

Historisk bakgrunn

Like-for-like salg som begrep har røtter tilbake til 1980- og 1990-tallet, da detaljhandelskjeder i USA og Europa begynte å rapportere same-store sales for å skille mellom vekst fra nye butikker og vekst i eksisterende butikker. I Norge ble LFL vanlig på 2000-tallet, spesielt blant børsnoterte detaljhandelsselskaper som NorgesGruppen, Europris og XXL. Metoden ble raskt et standardnøkkeltall for å vurdere underliggende drift.

Ideén om å risikoveie LFL oppsto i kjølvannet av finanskrisen i 2008, da investorer ble mer opptatt av risikostyring. Analytikere innså at enkel LFL kunne skjule risiko, spesielt i selskaper med geografisk spredning eller ulik butikkstørrelse. Inspirert av risikoveiing i finansielle porteføljer (som risk-weighted assets i bank) begynte noen å eksperimentere med å justere LFL for risiko.

I Norge har bruken av risikoveid LFL vært begrenset til mer avanserte investorer og analysehus. Blant annet har enkelte eiendomsfond tatt i bruk metoden for å justere leieinntektsvekst for kredittrisiko hos leietakere. Det er fortsatt ikke et standardisert nøkkeltall i årsrapporter, men flere selskaper oppgir tilleggsinformasjon som gjør det mulig for eksterne analytikere å beregne det selv. Etter hvert som investorer blir mer risikobevisste, er det sannsynlig at risikoveid LFL vil få større utbredelse også i Norge.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk selskap, NorskDetalj AS, som driver 10 butikker. Selskapet rapporterer tradisjonell LFL på 6,5 % for siste kvartal. En investor vil gjerne vite hvor mye av denne veksten som kommer fra butikker med høy risiko. Vi setter opp en enkel risikomodell basert på butikkenes beliggenhet: Butikker i storbyer (Oslo, Bergen, Trondheim) får risikovekt 0,9, mens butikker i mindre steder får vekt 1,1. Butikkenes salgsvekst for kvartalet er som følger:

Risikoveid LFL = Sum vektet bidrag / Sum vekter = 64,5 % / 10,0 = 6,45 %.

I dette tilfellet er risikoveid LFL (6,45 %) litt høyere enn uvektet (6,2 %), fordi butikkene med høy vekst (høyrisiko) har vekter over 1,0. Hvis høyrisikobutikkene derimot hadde hatt svakere vekst, ville risikoveid LFL blitt lavere. Eksemplet viser at risikoveiing kan gi et annet bilde enn tradisjonell LFL, og at investorer bør vurdere begge målene.

Fordeler og ulemper

Den største fordelen med risikoveid LFL er at den gir et mer nyansert bilde av underliggende vekst. Investorer kan lettere vurdere om veksten er drevet av stabile enheter eller av mer risikofylte enheter. Dette er spesielt nyttig når man sammenligner selskaper med ulik geografisk spredning eller butikkprofil. Metoden kan også avdekke skjulte risikoer som tradisjonell LFL overser.

En annen fordel er at risikoveid LFL kan skreddersys til den enkelte investors risikopreferanser. En konservativ investor kan legge større vekt på stabilitet, mens en mer aggressiv investor kan akseptere høyere risiko. Dette gjør metoden fleksibel og tilpasningsdyktig.

Ulempene er imidlertid flere. For det første er valg av risikofaktorer og vekter subjektivt. To analytikere kan komme frem til ulike resultater for samme selskap, avhengig av hvilke faktorer de vektlegger. Dette svekker sammenlignbarheten. For det andre krever metoden mer data og analyse enn tradisjonell LFL, noe som kan være tidkrevende og kostbart. For mindre investorer kan det være vanskelig å få tilgang til nødvendige data.

Til slutt kan risikoveid LFL gi en falsk trygghet hvis risikovektene er feilkalibrert. Hvis en butikk tildeles lav risiko, men i virkeligheten er svært utsatt for konjunktursvingninger, vil den risikoveide veksten overvurdere styrken. Derfor bør metoden alltid brukes sammen med andre analyser, ikke som eneste grunnlag for investeringsbeslutninger.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at risikoveid LFL alltid gir lavere vekst enn vanlig LFL. Som vist i eksemplet over kan den faktisk være høyere, avhengig av hvordan vektene er satt og hvilke enheter som vokser raskest. Poenget er ikke å redusere veksten, men å justere den for risiko slik at investoren får et mer rettferdig bilde.

En annen misforståelse er at risikoveid LFL er et mål på absolutt risiko. I virkeligheten måler den relativ risiko mellom enhetene i porteføljen. Hvis alle butikker har samme risiko, vil risikoveid LFL være identisk med vanlig LFL, uavhengig av det absolutte risikonivået. Metoden sier ingenting om hvor risikabelt selskapet er totalt sett.

Noen tror også at risikoveid LFL kan erstatte andre nøkkeltall som driftsmargin eller kontantstrøm. Det kan den ikke. Den er et supplement som gir innsikt i vekstkvalitet, men den sier ingenting om lønnsomhet eller likviditet. Investorer bør alltid se på flere mål sammen for å danne seg et helhetlig bilde.

Oppsummering

Risikoveid like-for-like salg er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å forstå kvaliteten på et selskaps underliggende vekst. Ved å justere for risiko i butikk- eller eiendomsporteføljen, gir metoden et mer presist bilde enn tradisjonell LFL. Den er særlig relevant i bransjer med stor variasjon i enhetenes risikoprofil, som detaljhandel og eiendom.

Selv om metoden har subjektive elementer og krever mer data, kan den gi verdifull innsikt for både nybegynnere og erfarne investorer. Husk at risikoveid LFL ikke er en fasit, men et supplement til annen analyse. Ved å kombinere den med tradisjonelle nøkkeltall og kvalitativ vurdering, kan du ta mer informerte investeringsbeslutninger.

For norske investorer som følger selskaper som Europris, XXL, Entra eller Norwegian Property, kan det være verdt å sette seg inn i hvordan risikoveid LFL beregnes og tolkes. Selv om selskapene sjelden oppgir tallet direkte, kan du ofte finne nok informasjon i årsrapportene til å gjøre beregningen selv.