Proforma P/E – Hva er det og hvordan brukes det?

Kort forklart

Proforma P/E er et verdsettelsesforholdstall som bruker justerte (proforma) resultater i stedet for historiske resultater for å gi et bilde av selskapets fremtidige inntjening, ofte etter fusjoner, oppkjøp eller restruktureringer.

Hovedpunkter

Proforma P/E bruker hypotetiske eller justerte inntekter for å vise selskapets verdi under endrede forhold, som fusjoner eller restruktureringer.
Det er nyttig for å vurdere den kombinerte enhetens verdi etter et oppkjøp, men forutsetningene må granskes nøye.
Proforma P/E kan være misvisende hvis justeringene er for optimistiske eller ikke gjenspeiler virkeligheten – sammenlign alltid med historisk P/E.
Investorer bør sammenligne proforma P/E med bransjegjennomsnitt og andre nøkkeltall for å få et helhetlig bilde.
Proforma P/E er ikke regulert på samme måte som GAAP-resultater, så det krever kritisk vurdering av hvilke poster som er justert.
Bruk av proforma P/E kan gi et mer relevant bilde av fremtidig inntjening, men innebærer usikkerhet og bør suppleres med andre analyser.

Hva er Proforma P/E?

Proforma P/E er en variant av det tradisjonelle P/E-tallet (price/earnings) der man bruker justerte, eller proforma, resultater i stedet for de historiske regnskapstallene. Ordet «proforma» betyr «for formens skyld» eller «hypotetisk», og indikerer at tallene viser hva resultatet kunne ha vært under gitte forutsetninger – for eksempel etter en fusjon, et oppkjøp eller en større omstrukturering. Mens vanlig P/E ofte baseres på siste fire kvartalers faktiske resultat (trailing P/E) eller anslag for kommende år (forward P/E), tar proforma P/E utgangspunkt i et justert resultat som kan inkludere synergier, ekskludere engangskostnader eller speile en ny eierstruktur. For en norsk investor betyr dette at proforma P/E kan gi et bilde av hvordan et selskap ville sett ut dersom en bestemt hendelse allerede hadde funnet sted. For eksempel, hvis et norsk selskap kjøper opp en konkurrent, kan proforma P/E vise hva P/E-tallet ville vært dersom oppkjøpet var gjennomført og synergiene realisert.

Forstå Proforma P/E

For å forstå proforma P/E må man først ha kontroll på det vanlige P/E-tallet. P/E = aksjekurs / resultat per aksje (EPS). Når resultatet justeres, endres nevneren, og dermed også P/E-tallet. Proforma-justeringer kan være alt fra å legge til forventede kostnadsbesparelser etter en fusjon, til å fjerne nedskrivninger eller omstillingskostnader som ledelsen mener er engangsposter. Målet er å vise den underliggende, normaliserte inntjeningen. Dette er spesielt relevant for selskaper i endring, for eksempel et norsk industriselskap som har solgt en divisjon og ønsker å vise hva kjernevirksomheten tjener. Proforma P/E gir da et mer sammenlignbart bilde på tvers av perioder og mot konkurrenter. Samtidig er det viktig å være klar over at proforma-tallene er ledelsens egne vurderinger – de er ikke revidert på samme måte som ordinære regnskapstall. Derfor bør investorer alltid spørre: Hvilke justeringer er gjort, og er de rimelige?

Hvordan fungerer Proforma P/E?

Beregningen av proforma P/E følger samme grunnformel som vanlig P/E, men med justert EPS. Proforma EPS = (justert nettoresultat) / (antall utestående aksjer). Justeringene kan være mange, men typiske eksempler inkluderer å legge til forventede synergier fra et oppkjøp, fjerne engangskostnader som nedbemanning, eller justere for endringer i skattesats. For å illustrere, la oss se på et fiktivt norsk selskap, Norsk Industri AS, som har kjøpt et annet selskap. Tabellen under viser hvordan proforma-resultatet kan bygges opp.

Historisk bakgrunn

Bruken av proforma-regnskap og dermed proforma P/E har røtter i USA, der selskaper på 1990-tallet begynte å publisere «proforma earnings» for å vise et mer gunstig bilde av resultatene, særlig under dot-com-boblen. Mange teknologiselskaper ekskluderte store kostnader som aksjebasert kompensasjon og nedskrivninger, noe som førte til at proforma P/E så langt mer attraktiv ut enn den faktiske P/E. Dette førte til kritikk og senere strengere regulering, blant annet gjennom Sarbanes-Oxley-loven i 2002. I Norge har proforma-tall blitt vanligere i forbindelse med børsnoteringer (IPOs) og fusjoner, der selskaper ønsker å vise et normalisert resultat. For eksempel brukte det norske oppdrettsselskapet Mowi proforma-tall i forbindelse med oppkjøp for å vise synergier. Selv om praksisen er mer regulert i dag, er det fortsatt rom for skjønn, og investorer bør være oppmerksomme på motivasjonen bak justeringene.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret norsk eksempel. Tenk deg at selskapet «Fjordteknologi AS» kjøper «Nordic Software AS» for 500 millioner kroner. Fjordteknologi har en aksjekurs på 200 NOK og 10 millioner aksjer før oppkjøpet. Selskapets historiske EPS er 10 NOK, noe som gir en P/E på 20. Etter oppkjøpet forventer ledelsen synergier på 30 millioner kroner årlig (etter skatt) og engangskostnader på 50 millioner kroner i første år. Proforma-resultatet for det første året justeres ved å legge til synergiene (30 mill.) og trekke fra engangskostnadene (50 mill.). Hvis Nordic Software bidrar med 40 millioner kroner i nettoresultat, blir proforma nettoresultat: Fjordteknologis historiske resultat (100 mill.) + Nordic Softwares resultat (40 mill.) + synergier (30 mill.) – engangskostnader (50 mill.) = 120 millioner kroner. Antall aksjer øker til 12,5 millioner (etter utstedelse av 2,5 mill. nye aksjer til oppkjøpet). Proforma EPS blir 120 mill. / 12,5 mill. = 9,6 NOK. Proforma P/E = 200 / 9,6 ≈ 20,8. Dette er litt høyere enn den opprinnelige P/E på 20, men uten synergiene ville P/E vært høyere. Tabellen under oppsummerer.

Fordeler og ulemper

Fordelene med proforma P/E er flere. For det første gir det et mer relevant bilde av fremtidig inntjening når selskapet gjennomgår store endringer. For det andre kan det avdekke underliggende verdier som skjules av engangsposter. For det tredje gjør det sammenligning på tvers av selskaper lettere, for eksempel ved vurdering av oppkjøpskandidater. Ulempene er like viktige. Justeringene er subjektive og kan brukes til å pynte på resultatene. Uten standardisering er det vanskelig å sammenligne proforma P/E mellom ulike selskaper. I tillegg kan proforma-tall være for optimistiske, spesielt når ledelsen har insentiver til å fremstille selskapet i best mulig lys. En norsk investor bør derfor alltid lese fotnotene i presentasjonen og vurdere om justeringene er fornuftige. Sammenlign gjerne proforma P/E med både trailing P/E og forward P/E for å få et nyansert bilde.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at proforma P/E er det samme som justert P/E. Selv om de overlapper, er justert P/E ofte en mer standardisert beregning der man fjerner spesifikke engangsposter, mens proforma P/E kan inkludere hypotetiske fremtidige hendelser. En annen misforståelse er at proforma P/E alltid er mer nøyaktig enn vanlig P/E. Det er feil – proforma-tall er basert på antakelser som kan slå feil. For eksempel kan synergier utebli eller engangskostnader bli større enn ventet. Mange investorer tror også at proforma P/E kan sammenlignes direkte med historisk P/E uten å ta hensyn til at aksjeantallet kan ha endret seg. Husk at proforma P/E er et verktøy, ikke en fasit. Det bør alltid brukes sammen med andre verdsettelsesmetoder som DCF-analyse eller sammenligning med bransjemultipler.

Oppsummering

Proforma P/E er et nyttig supplement til tradisjonell P/E-analyse, spesielt når et selskap gjennomgår store endringer som fusjoner, oppkjøp eller restruktureringer. Ved å justere resultatet for engangsposter og forventede synergier, kan proforma P/E gi et mer relevant bilde av fremtidig inntjening. Samtidig er det viktig å være kritisk til justeringene og forstå hvilke forutsetninger som ligger til grunn. Som norsk investor bør du alltid sammenligne proforma P/E med andre nøkkeltall og bransjegjennomsnitt, og være oppmerksom på at proforma-tall ikke er like strengt regulert som ordinære regnskapstall. Bruk proforma P/E som et av flere verktøy i din verdsettelsesverktøykasse, og du vil få et mer nyansert bilde av selskapets verdi.

Eksempel på Proforma P/E

Eksempel: Hvis et selskap har aksjekurs 150 NOK og proforma EPS på 12 NOK, blir proforma P/E = 150 / 12 = 12,5.

Grafer og nøkkelfakta

Sammenligning av P/E før og etter proforma-justeringer

Vis data

	P/E-tall
Historisk P/E	20
Proforma P/E	20.8

FAQ

Hva er forskjellen mellom proforma P/E og vanlig P/E?

Vanlig P/E bruker historiske eller forventede resultater uten justeringer, mens proforma P/E bruker justerte resultater som ofte inkluderer fremtidige synergier eller ekskluderer engangsposter. Proforma P/E gir dermed et hypotetisk bilde av verdsettelsen under endrede forhold.

Kan proforma P/E brukes for alle selskaper?

Det er mest relevant for selskaper som gjennomgår store endringer, som fusjoner, oppkjøp eller restruktureringer. For stabile selskaper med forutsigbar inntjening er vanlig P/E ofte tilstrekkelig og mer pålitelig.

Er proforma P/E pålitelig?

Påliteligheten avhenger av kvaliteten på justeringene og hvor realistiske forutsetningene er. Investorer bør være kritiske, lese fotnoter og sammenligne med andre verdsettelsesmetoder. Proforma P/E er et supplement, ikke en fasit.

Proforma P/E er et begrep som ofte brukes i internasjonal finans, men også relevant for norske investorer. Artikkelen er basert på generell kunnskap om verdsettelse og proforma-regnskap.