Master-feeder struktur – hva er det og hvordan fungerer det?

Hva er master-feeder?

Master-feeder er en organisasjonsstruktur som ofte brukes av hedgefond og andre alternative investeringsfond for å samle kapital fra investorer i forskjellige land og med ulike regulatoriske krav. Strukturen består av ett sentralt investeringsfond, kalt masterfondet, og flere underfond, kalt feederfond. Feederfondene mottar penger fra investorer og plasserer disse midlene i masterfondet. Masterfondet står deretter for selve investeringsvirksomheten, som kjøp og salg av aksjer, obligasjoner eller derivater.

Denne måten å organisere fond på gjør at forvalteren kan tilby samme investeringsstrategi til ulike investorgrupper, samtidig som man håndterer skatte- og reguleringsmessige forskjeller. For eksempel kan ett feederfond være registrert i USA for amerikanske investorer, mens et annet feederfond er registrert på Caymanøyene for internasjonale investorer. Begge feederfondene investerer så i det samme masterfondet, som ofte er lokalisert i et skattevennlig område.

For norske investorer er master-feeder strukturen mest relevant når man investerer i utenlandske hedgefond via norske verdipapirfond. Forvaltningsselskaper i Norge kan også opprette feederfond som gir tilgang til internasjonale masterfond. Det er derfor nyttig å forstå hvordan denne strukturen fungerer og hvilke kostnader den medfører.

Forstå master-feeder

For å forstå master-feeder strukturen må man først skille mellom rollene til masterfondet og feederfondene. Masterfondet er selve investeringsmotoren. Det er her fondsforvalteren tar alle investeringsbeslutninger, handler verdipapirer og styrer porteføljen. Masterfondet har ingen direkte kontakt med investorene; det mottar kun kapital fra feederfondene.

Feederfondene fungerer som inngangsportaler for investorer. De håndterer alt som har med investorkontakt å gjøre: tegning og innløsning av andeler, utbetaling av utbytte, skatterapportering og kommunikasjon. Hvert feederfond kan være skreddersydd for en bestemt investorgruppe, for eksempel skattefrie pensjonskasser, private investorer i et bestemt land, eller institusjonelle investorer.

En viktig fordel med denne todelingen er at masterfondet kan oppnå stordriftsfordeler. I stedet for å forvalte flere separate porteføljer med samme strategi, slår man all kapital sammen. Det gir lavere transaksjonskostnader, bedre forhandlingsposisjon overfor meglerhus og mer effektiv risikostyring. I tillegg blir det enklere å overholde regulatoriske krav i ulike jurisdiksjoner, fordi hvert feederfond kun må forholde seg til reglene i sitt eget land.

Hvordan fungerer master-feeder?

Prosessen i en master-feeder struktur kan beskrives i tre trinn. Først oppretter fondsforvalteren et masterfond, ofte i en jurisdiksjon med gunstige skatteregler, som for eksempel Caymanøyene eller Luxembourg. Deretter opprettes ett eller flere feederfond i land der man ønsker å hente kapital. Feederfondene må følge lokale lover og regler for verdipapirfond.

I andre trinn selger feederfondene andeler til investorer. Pengene som strømmer inn, overføres til masterfondet mot at feederfondet mottar andeler i masterfondet. Masterfondet investerer deretter den samlede kapitalen i henhold til fondets strategi. Avkastningen i masterfondet blir regnet ut og tilbakeført til feederfondene, som igjen fordeler den til sine investorer.

For investoren kan det se ut som om man investerer direkte i et fond, men i realiteten er man indirekte eksponert mot masterfondet. Gebyrstrukturen kan være todelt: både feederfondet og masterfondet kan ha forvaltningshonorar og resultatbasert godtgjørelse. Det er derfor viktig å lese fondsprospektet nøye for å forstå totalkostnaden. I Norge reguleres slike strukturer av verdipapirfondloven, og Finanstilsynet fører tilsyn med norske feederfond.

Historisk bakgrunn

Master-feeder strukturen oppstod i USA på 1980- og 1990-tallet, i takt med veksten i hedgefondindustrien. Amerikanske hedgefond ønsket å tiltrekke seg kapital fra både innenlandske og utenlandske investorer, men møtte utfordringer knyttet til skatt og regulering. Amerikanske investorer foretrakk ofte fond registrert i USA for å unngå kompliserte skatteforhold, mens utenlandske investorer ønsket å unngå amerikansk skatt på urealiserte gevinster.

Løsningen ble å opprette to separate feederfond: ett for amerikanske investorer (ofte registrert som et partnerskap i Delaware) og ett for ikke-amerikanske investorer (ofte registrert på Caymanøyene). Begge feederfondene investerte så i et felles masterfond, som også var lokalisert offshore. Dette gjorde at fondsforvalteren kunne drive én samlet portefølje og likevel tilby skattemessig optimale løsninger for ulike investorgrupper.

I dag er master-feeder strukturen fortsatt svært vanlig blant hedgefond og private equity-fond. Også i Europa har strukturen blitt populær, spesielt etter at UCITS-regelverket åpnet for såkalte master-feeder UCITS-fond i 2011. Dette gjør at også norske investorer kan møte strukturen gjennom vanlige verdipapirfond som investerer i andre fond.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt, men realistisk eksempel. Et internasjonalt hedgefond, «Global Alpha Fund», bruker en master-feeder struktur. Masterfondet er registrert på Caymanøyene og forvalter 2 milliarder USD. For å nå norske investorer opprettes feederfondet «Norsk Alpha Feeder AS», registrert i Norge og godkjent av Finanstilsynet.

En norsk pensjonskasse ønsker å investere 50 millioner NOK i Global Alpha Fund. Pensjonskassen kjøper andeler i Norsk Alpha Feeder AS for 50 millioner NOK. Feederfondet overfører beløpet til masterfondet, som investerer det i en global portefølje av aksjer og derivater. Etter ett år har masterfondet gitt en avkastning på 12 % før gebyrer. Masterfondet trekker 2 % i forvaltningshonorar og 20 % av overskuddet (resultatbasert honorar). Deretter tilbakeføres nettoavkastningen til feederfondet, som også har et eget forvaltningshonorar på 0,5 %.

Totalt må pensjonskassen betale 2,5 % i årlige forvaltningshonorar pluss resultatbasert honorar. Dette er typisk for hedgefond, men strukturen gjør at kostnadene fordeles på en stor kapitalbase, noe som kan være gunstig sammenlignet med å investere direkte i et mindre fond.

Fordeler og ulemper

Master-feeder strukturen har flere fordeler, men også noen ulemper som investorer bør være klar over. Tabellen under oppsummerer de viktigste.

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at master-feeder er det samme som et fond-i-fond. I et fond-i-fond investerer et fond i flere andre fond, ofte for å spre risikoen. I en master-feeder struktur investerer alle feederfondene i samme masterfond, og masterfondet investerer direkte i verdipapirer. Det er altså ikke snakk om en portefølje av fond, men én samlet portefølje.

En annen misforståelse er at master-feeder strukturer er ulovlige eller kun brukes for å unngå skatt. Selv om skattemessige hensyn ofte spiller en rolle, er strukturen fullt lovlig og regulert i de fleste land, inkludert Norge. Finanstilsynet godkjenner norske feederfond, og de må oppfylle samme krav som andre verdipapirfond.

Noen tror også at man som investor kan velge å investere direkte i masterfondet for å spare gebyrer. I praksis er dette sjelden mulig, fordi masterfondet kun aksepterer feederfond som investorer. Masterfondet er ikke åpent for enkeltinvestorer, nettopp for å unngå den regulatoriske byrden ved å forholde seg til mange ulike lands regelverk.

Oppsummering

Master-feeder strukturen er en effektiv måte for fondsforvaltere å samle kapital fra investorer i ulike land og med ulike behov. Ved å skille mellom feederfond (investorkontakt) og masterfond (investeringer) oppnår man stordriftsfordeler, regulatorisk fleksibilitet og skattemessig optimalisering.

For norske investorer er det viktig å forstå at man gjennom et feederfond får indirekte eksponering mot masterfondet. Kostnadene kan være høyere enn i et vanlig aksjefond, men strukturen gir tilgang til avanserte investeringsstrategier som ellers ville vært forbeholdt store institusjonelle investorer.

Før du investerer i et fond med master-feeder struktur, bør du sette deg inn i prospektet, spesielt med tanke på gebyrer, risiko og innløsningsvilkår. Snakk gjerne med en uavhengig rådgiver for å vurdere om strukturen passer din investeringsprofil.