Low volatility factor z-score – hva er det og hvordan brukes det?

Hva er low volatility factor z-score?

Low volatility factor z-score er et kvantitativt begrep som kombinerer to sentrale idéer: lav volatilitet som en investeringsfaktor og z-score som en statistisk standardiseringsmetode. I praksis brukes det til å måle hvor langt en aksjes volatilitet befinner seg fra gjennomsnittsvolatiliteten i et utvalg aksjer, uttrykt i antall standardavvik.

For en investor som ønsker å bygge en portefølje med lav risiko, er det nyttig å kunne rangere aksjer etter hvor «uvanlig» lav volatiliteten deres er. En aksje med en z-score på -1,5 har for eksempel en volatilitet som ligger 1,5 standardavvik under gjennomsnittet – et sterkt signal om lav risiko.

Begrepet er særlig relevant innen kvantitativ forvaltning og faktorinvestering, der man systematisk eksponerer seg mot bestemte egenskaper som størrelse, verdi, momentum og lav volatilitet. Z-score gjør det mulig å sammenligne aksjer på tvers av ulike bransjer og tidsperioder på en standardisert skala.

Forstå low volatility factor z-score

For å forstå low volatility factor z-score må man først ha grep om to byggesteiner: volatilitet og z-score. Volatilitet måler hvor mye en aksjekurs svinger over tid, ofte beregnet som standardavviket til daglige eller månedlige avkastninger. Jo høyere volatilitet, desto større usikkerhet og risiko.

Z-score er en statistisk størrelse som forteller hvor mange standardavvik en observasjon ligger fra gjennomsnittet. Formelen er enkel: Z = (x – μ) / σ, der x er observasjonen (for eksempel en aksjes volatilitet), μ er gjennomsnittet av alle observasjonene, og σ er standardavviket til observasjonene.

Når vi bruker z-score på volatilitet, får vi et mål på hvor ekstrem lav (eller høy) volatiliteten er i forhold til resten av markedet. En z-score på 0 betyr at aksjen har nøyaktig gjennomsnittlig volatilitet. En z-score på -2 betyr at volatiliteten er to standardavvik under gjennomsnittet – svært lav. En z-score på +2 betyr tilsvarende svært høy volatilitet.

Hvordan fungerer low volatility factor z-score?

I praksis beregner man low volatility factor z-score i flere trinn. Først velger man et univers av aksjer, for eksempel alle aksjene på Oslo Børs. Deretter beregner man den historiske volatiliteten for hver aksje over en bestemt periode – vanligvis 3 eller 5 år med månedlige avkastninger.

Så regner man ut gjennomsnittet (μ) og standardavviket (σ) for volatiliteten i hele universet. For hver aksje bruker man formelen Z = (Volatilitet_aksje – μ) / σ. Resultatet er en z-score som kan være positiv eller negativ.

Investorer som følger en lavvolatilitetsstrategi, vil typisk velge aksjer med de laveste z-scorene – for eksempel de 20 % av aksjene med mest negativ z-score. Porteføljen vektes deretter, ofte likt eller etter markedsverdi. Z-score oppdateres jevnlig (for eksempel månedlig eller kvartalsvis) for å fange endringer i volatilitetsmønstre.

Historisk bakgrunn

Oppdagelsen av at aksjer med lav volatilitet historisk har gitt høyere risikojustert avkastning enn aksjer med høy volatilitet, kalles lavvolatilitetsanomalien. Den ble først dokumentert av Robert Haugen og Nardin Baker i 1991, og senere bekreftet av blant andre Ang, Hodrick, Xing og Zhang i 2006.

Z-score som statistisk verktøy har røtter tilbake til 1800-tallet, men det var Edward Altman som i 1968 gjorde det kjent i finansverdenen med sin Altman Z-score for å forutsi konkurs. Low volatility factor z-score er en tilpasning av samme idé, men anvendt på volatilitet i stedet for finansiell helse.

I Norge har flere fond og forvaltere tatt i bruk kvantitative strategier basert på lav volatilitet. For eksempel har KLP og Storebrand produkter som vekter ned høyvolatile aksjer. Z-score er et sentralt verktøy i slike modeller for å sikre en systematisk og repeterbar prosess.

Praktisk eksempel

La oss ta et forenklet eksempel med fem norske aksjer. Vi beregner årlig volatilitet (standardavvik) for hver av dem basert på månedlige avkastninger siste 3 år. Anta følgende verdier:

Z-score for hver aksje:

• Equinor: (22-23)/4,47 = -0,22
• Telenor: (18-23)/4,47 = -1,12
• Norsk Hydro: (30-23)/4,47 = 1,57
• DNB: (20-23)/4,47 = -0,67
• Yara: (25-23)/4,47 = 0,45

I en reell portefølje ville man typisk bruke et større univers og en mer sofistikert vekting, men prinsippet er det samme.

Fordeler og ulemper

Fordelen med low volatility factor z-score er at den standardiserer volatilitet og gjør sammenligninger mulig på tvers av tid og markeder. Den er enkel å beregne og kan integreres i kvantitative modeller. Den gir også et intuitivt mål: jo mer negativ z-score, desto lavere relativ volatilitet.

Ulempen er at metoden forutsetter at volatiliteten er normalfordelt. I virkeligheten har aksjeavkastninger ofte «tykke haler» og ekstreme utslag, noe som kan gi misvisende z-score. I tillegg er historisk volatilitet ikke nødvendigvis en god prediktor for fremtidig volatilitet.

En annen svakhet er at z-score ikke tar hensyn til korrelasjon mellom aksjer. To aksjer med like lav z-score kan være svært korrelerte, noe som reduserer diversifiseringseffekten. Derfor brukes z-score ofte sammen med andre risikomål og porteføljeoptimalisering.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at en lav z-score automatisk betyr lav risiko. Z-score måler avstand fra gjennomsnittet, ikke absolutt nivå. I et marked der alle aksjer har høy volatilitet, kan en aksje med z-score -1 fortsatt ha høy absolutt volatilitet. Det relative aspektet er viktig.

En annen misforståelse er at z-score kan forutsi fremtidig avkastning. Selv om lavvolatilitetsaksjer historisk har gitt god risikojustert avkastning, er z-score kun et mål på nåværende relativ volatilitet. Fremtidig avkastning avhenger av mange faktorer.

Noen tror også at z-score og Altman Z-score er det samme. Altman Z-score bruker regnskapstall for å vurdere konkursrisiko, mens low volatility factor z-score måler kursvolatilitet. De er helt forskjellige verktøy med ulike formål.

Oppsummering

Low volatility factor z-score er et nyttig kvantitativt verktøy for investorer som ønsker å identifisere aksjer med relativt lav volatilitet. Ved å standardisere volatilitet i forhold til markedet, gir det et objektivt grunnlag for rangering og porteføljevalg.

Metoden har røtter i anerkjent forskning på lavvolatilitetsanomalien og brukes i dag av mange profesjonelle forvaltere. Samtidig har den begrensninger: den forutsetter normalfordeling og sier ingenting om korrelasjon eller fremtidig utvikling.

For den norske investoren kan z-score være et nyttig supplement i verktøykassen, men bør ikke brukes isolert. Kombinert med andre faktorer og sunn fornuft kan det bidra til å bygge en mer robust og lavrisikoportefølje.