Hva er litigation finance dilution risk? – Utvanningsrisiko ved rettss

Hva er litigation finance dilution risk?

Litigation finance dilution risk er en type risiko som oppstår når et selskap er involvert i rettssaker og må skaffe ekstern finansiering for å dekke advokatkostnader, erstatningskrav eller forlik. Denne finansieringen kan komme i form av ny egenkapital (utstedelse av aksjer) eller gjeld (lån). I begge tilfeller kan eksisterende aksjonærer oppleve at deres eierandel blir utvannet – altså at prosentandelen av selskapet de eier synker. For kreditorer kan risikoen innebære at verdien av deres fordringer reduseres, for eksempel gjennom gjeldsforhandlinger eller rettslige avgjørelser som endrer betalingsprioriteten.

Begrepet er særlig relevant i dagens økonomi, hvor tredjepartsfinansiering av rettssaker (litigation finance) har blitt en egen investeringsklasse. Investorer som finansierer rettssaker forventer avkastning, men hvis selskapet taper saken, kan kostnadene bli så store at det må hente inn mer kapital – noe som går utover aksjonærene.

I Norge er rettssaker ofte kostnadskrevende, og børsnoterte selskaper som Equinor eller Telenor har tidligere vært involvert i store tvister. For mindre selskaper, for eksempel innen bioteknologi, kan en enkelt patentsak utgjøre forskjellen mellom vekst og konkurs. Derfor er det viktig for investorer å forstå hvordan litigation finance dilution risk påvirker aksjekursen og selskapets verdi.

Forstå litigation finance dilution risk

For å forstå denne risikoen må man først skille mellom to hovedscenarioer: utvanning via egenkapital og utvanning via gjeld. Ved egenkapitalfinansiering utsteder selskapet nye aksjer til en pris som ofte er under dagens markedsverdi, for å tiltrekke seg investorer som er villige til å ta risikoen knyttet til rettssaken. Dette fører til at antall aksjer øker, mens selskapets verdi ikke nødvendigvis øker tilsvarende – resultatet er lavere inntjening per aksje (EPS) og lavere eierandel for eksisterende aksjonærer.

Ved gjeldsfinansiering tar selskapet opp lån for å betale rettssakskostnader. Hvis saken tapes, kan lånet bli så tyngende at selskapet må restrukturere gjelden, for eksempel ved å konvertere gjeld til egenkapital. Dette kalles debt-to-equity swap og fører også til utvanning. Kreditorer som har lånt penger til selskapet kan i verste fall få redusert sine fordringer hvis selskapet går konkurs eller inngår tvangsakkord.

Risikoen er ikke bare teoretisk. I 2020 måtte det norske oppdrettsselskapet Norway Royal Salmon (NRS) hente inn 1,2 milliarder kroner i ny egenkapital etter å ha tapt en voldgiftssak. Eksisterende aksjonærer så sin eierandel redusert med omtrent 30 prosent. Dette er et konkret eksempel på litigation finance dilution risk i praksis.

Hvordan fungerer litigation finance dilution risk?

Mekanismen bak denne risikoen kan forklares i tre trinn. Først blir selskapet saksøkt eller går selv til sak. Rettssaker er dyre – i Norge kan advokatkostnader for større tvister fort løpe opp i titalls millioner kroner. Hvis selskapet ikke har tilstrekkelig kontantbeholdning, må det hente inn kapital. I andre trinn velger selskapet en finansieringsmetode: enten en rettet emisjon mot profesjonelle investorer, en fortrinnsrettsemisjon mot alle aksjonærer, eller et lån fra en spesialisert litigation finance-fond.

Tredje trinn er konsekvensen. Hvis selskapet vinner saken, kan avkastningen være god, men hvis det taper, må det ofte utstede flere aksjer eller reforhandle gjelden. Utvanningen blir da et faktum. For investorer som ikke deltar i emisjonen, synker eierandelen automatisk. For kreditorer kan utfallet være at fordringen nedskrives, for eksempel ved at retten fastslår at selskapet kun må betale en brøkdel av det opprinnelige kravet.

En viktig faktor er tidsaspektet. Rettssaker kan vare i flere år, og usikkerheten rundt utfallet påvirker aksjekursen kontinuerlig. Selskaper med høy litigation finance dilution risk har ofte høyere volatilitet og lavere prising, fordi markedet priser inn en mulig utvanning. For å illustrere kan vi se på en tabell som viser hvordan ulike scenarioer påvirker aksjonærenes andel:

Historisk bakgrunn

Litigation finance som et organisert marked vokste frem i Australia og Storbritannia på 1990-tallet, og spredte seg til USA og Europa i årene etter. I Norge har tredjepartsfinansiering av rettssaker vært mindre utbredt, men har fått økt oppmerksomhet de siste ti årene. Spesielt innenfor tvister om patenter, kontraktsbrudd og erstatningskrav har flere norske selskaper benyttet seg av ekstern finansiering.

Et tidlig eksempel er tvisten mellom det norske oljeselskapet DNO og kurdiske myndigheter, som pågikk i over et tiår. DNO måtte flere ganger hente inn kapital for å finansiere rettsprosessen, noe som førte til betydelig utvanning av aksjonærene. I 2017 ble selskapet enig om et forlik, men aksjekursen hadde allerede falt kraftig som følge av usikkerheten.

Internasjonalt har litigation finance dilution risk blitt særlig synlig i forbindelse med store gruppesøksmål mot legemiddelselskaper. For eksempel måtte det amerikanske selskapet Purdue Pharma utstede nye aksjer for å dekke erstatningskrav knyttet til opioidkrisen, noe som utvannet eksisterende aksjonærer med over 50 prosent. I Norge har vi sett lignende dynamikk i tvister om lakseoppdrett og eiendom.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt, men realistisk norsk eksempel. Selskapet «Norsk Biotek AS» er notert på Oslo Børs og har utviklet et lovende kreftmedikament. Et konkurrerende selskap saksøker Norsk Biotek for patentinngrep. Rettsaken forventes å vare i to år og koste 50 millioner kroner i advokatutgifter. Norsk Biotek har bare 20 millioner kroner i kontanter, så de må hente inn 30 millioner kroner.

Selskapet velger en rettet emisjon mot et litigation finance-fond. Fondet krever 15 prosent avkastning og får aksjer til 10 prosent rabatt. Norsk Biotek har 10 millioner aksjer før emisjonen, kurs 100 kroner. De utsteder 350 000 nye aksjer til 85 kroner stykket, og henter inn 29,75 millioner kroner. Etter emisjonen har selskapet 10,35 millioner aksjer. En aksjonær som eide 100 000 aksjer (1 prosent) før, ser sin eierandel synke til 0,966 prosent – en utvanning på 3,4 prosent.

Hvis Norsk Biotek taper saken og må betale 200 millioner i erstatning, må de hente inn ytterligere kapital. Da kan utvanningen bli mye større. I verste fall må selskapet utstede så mange aksjer at de opprinnelige aksjonærene sitter igjen med en liten brøkdel. Dette illustrerer hvorfor litigation finance dilution risk er en reell trussel for investorer.

Fordeler og ulemper

For selskapet kan litigation finance være en livline. Uten ekstern finansiering ville mange selskaper måtte gi opp gode rettskrav eller gå konkurs. Fordelen er at selskapet kan forsvare seg eller forfølge krav uten å tære på driftskapitalen. For investorer som deltar i emisjonen, kan avkastningen være høy hvis saken vinnes.

Ulempene er imidlertid betydelige for eksisterende aksjonærer. De opplever utvanning uten å ha kontroll over tidspunkt eller omfang. I tillegg kan litigation finance-fondene kreve strenge vilkår, som sikkerhet i selskapets eiendeler eller fortrinnsrett til utbytte. Dette øker risikoen for at aksjonærene blir nedprioritert ved en eventuell konkurs.

For kreditorer kan fordelen være at selskapet overlever og kan betale tilbake lån, men ulempen er at fordringene kan bli redusert gjennom gjeldsforhandlinger. En oppsummering av fordeler og ulemper:

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at litigation finance dilution risk bare påvirker små selskaper. I virkeligheten kan også store, veletablerte selskaper oppleve betydelig utvanning. For eksempel måtte det britiske energiselskapet BP utstede aksjer for å dekke erstatningskrav etter Deepwater Horizon-ulykken i 2010, noe som utvannet aksjonærene med omtrent 20 prosent.

En annen misforståelse er at utvanning alltid skjer gjennom aksjeemisjoner. I noen tilfeller kan selskapet i stedet selge deler av virksomheten for å finansiere rettssaker, noe som også reduserer verdien for aksjonærene. Dette kalles asset dilution og er like skadelig.

Mange tror også at hvis selskapet vinner saken, vil aksjekursen stige og kompensere for utvanningen. Det er ikke nødvendigvis sant. Hvis markedet allerede har priset inn en seier, kan kursen forbli uendret, mens utvanningen likevel reduserer den relative verdien. Derfor er det viktig å skille mellom selskapsverdi og aksjonærverdi.

Oppsummering

Litigation finance dilution risk er en kompleks risiko som oppstår når selskaper finansierer rettssaker gjennom ekstern kapital. For aksjonærer betyr det at eierandelen kan bli utvannet, og for kreditorer at fordringer kan reduseres. Risikoen er spesielt relevant i bransjer med mange tvister, som farmasi, teknologi og olje.

For å beskytte seg bør investorer alltid undersøke selskapets rettssaksportefølje, kapitalstruktur og eventuelle avtaler med litigation finance-fond. Nøkkeltall som gjeld/egenkapital-andel og antall aksjer utstedt i nyemisjoner kan gi indikasjoner. I tillegg bør man følge med på rettsprosesser og vurdere sannsynligheten for ulike utfall.

Samlet sett er dette en risiko som ofte undervurderes, men som kan ha dramatiske konsekvenser for porteføljen. Ved å forstå mekanismene bak litigation finance dilution risk, kan investorer ta mer informerte beslutninger og unngå ubehagelige overraskelser.