Kjøpsanbefaling multiple-endring – forklaring og norske eksempler

Hva er kjøpsanbefaling multiple-endring?

En kjøpsanbefaling er en anbefaling fra en aksjeanalytiker om å kjøpe en bestemt aksje. Vanligvis begrunnes den med forventet vekst i selskapets inntjening eller en undervurdering i forhold til konkurrenter. Men noen ganger er hovedargumentet en forventet endring i selve verdsettelsesmultippelen – altså hvor mye markedet er villig til å betale per krone i inntjening. Dette kalles en kjøpsanbefaling multiple-endring.

En multippel, som P/E (pris/inntjening) eller EV/EBITDA, forteller hvor dyr eller billig en aksje er i forhold til inntjeningen. Når en analytiker gir en kjøpsanbefaling basert på multiple-endring, betyr det at han eller hun tror at denne multippelen vil øke i fremtiden. Det kan skje fordi markedet får større tillit til selskapet, fordi risikoen oppfattes som lavere, eller fordi selskapet er i en bransje som er i ferd med å bli mer populær.

For en investor er det viktig å skille mellom en anbefaling som bygger på inntjeningsvekst og en som bygger på multippelendring. Førstnevnte er ofte mer forutsigbar, da inntjening kan analyseres gjennom regnskap og markedsutsikter. Sistnevnte er mer avhengig av markedets psykologi og kan være mer volatil.

Forstå kjøpsanbefaling multiple-endring

For å forstå dette begrepet må vi først vite hva en multippel er. En multippel er et nøkkeltall som sammenligner selskapets markedsverdi med et regnskapstall. Den mest kjente er P/E, som står for price-to-earnings. Hvis en aksje koster 100 kroner og inntjeningen per aksje er 10 kroner, er P/E 10. Det betyr at investorene betaler 10 ganger inntjeningen for aksjen.

En multiple-endring oppstår når dette forholdstallet endrer seg over tid. For eksempel kan P/E øke fra 10 til 15 uten at inntjeningen endrer seg. Da stiger aksjekursen med 50 prosent. En kjøpsanbefaling multiple-endring er altså en anbefaling om å kjøpe en aksje fordi analytikeren forventer at P/E (eller en annen multippel) vil stige.

Hvorfor skulle multippelen stige? Det kan være flere årsaker: Selskapet kan ha redusert risikoen i forretningsmodellen, for eksempel ved å sikre fremtidige kostnader. Bransjen kan ha fått bedre utsikter. Eller markedet kan ha feilvurdert selskapet, og analytikeren mener at det vil korrigere seg. I praksis er multippelendring ofte knyttet til endringer i markedssentiment eller i selskapets strategiske posisjonering.

Hvordan fungerer kjøpsanbefaling multiple-endring?

En analytiker setter vanligvis et kursmål for en aksje. Kursmålet kan beregnes ved å multiplisere forventet inntjening per aksje (EPS) med en forventet P/E-multippel. Hvis analytikeren forventer at P/E vil stige fra 10 til 15, og samtidig forventer at EPS vil være uendret på 10 kroner, blir kursmålet 150 kroner (15 × 10). Dersom dagens kurs er 100 kroner, gir det en oppside på 50 prosent, og analytikeren gir en kjøpsanbefaling.

Det finnes to hovedtyper av multiple-endring: ekspansjon (økning) og kontraksjon (nedgang). En kjøpsanbefaling basert på multiple-endring forutsetter altså en forventet ekspansjon. Analytikeren må begrunne hvorfor multippelen vil øke. Det kan være at selskapet har gjennomgått en omstilling, at sektoren er i en oppgangsfase, eller at aksjen handles med rabatt sammenlignet med historiske nivåer eller konkurrenter.

En vanlig metode er å sammenligne med historiske multippel-nivåer. For eksempel har et selskap i snitt hatt P/E 15 de siste fem årene, men nå er nede i 10. Analytikeren kan da argumentere for en normalisering. En annen metode er å sammenligne med konkurrenter i samme bransje. Hvis konkurrentene har P/E 20, mens selskapet har 10, kan det være grunnlag for multippel-ekspansjon.

Historisk bakgrunn

Bruken av multippelanalyse i aksjeanalyse har røtter tilbake til 1930-tallet og Benjamin Grahams verdiorienterte investeringsfilosofi. Graham og Dodd introduserte konseptet med å verdsette aksjer basert på inntjening og bokført verdi. Men begrepet 'multiple-endring' som en egen drivkraft for kjøpsanbefalinger ble mer fremtredende på 1990-tallet, da aksjeanalyse ble mer profesjonalisert og analytikere begynte å fokusere på markedssentiment i tillegg til grunnleggende verdier.

I Norge har flere meglerhus som Pareto, DNB Markets og ABG Sundal Collier publisert anbefalinger der multiple-endring er et sentralt argument. Et kjent eksempel er Pareto Securities' kjøpsanbefaling på Norwegian Air Shuttle i 2025, der analytikeren mente at prisingen var for lav (lav multippel) til tross for kortsiktige utfordringer som høye drivstoffkostnader. Anbefalingen ble begrunnet med at markedet ville justere multippelen oppover når selskapets prissikring og kostnadskutt ble tydeligere.

I dag er multippelanalyse en standard del av aksjeanalyse, men det er viktig å huske at multippelendring er en mer spekulativ faktor enn inntjeningsvekst. Den avhenger av markedspsykologi og kan være vanskelig å forutsi.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret eksempel basert på den nevnte Norwegian-saken. I januar 2025 hadde Norwegian en aksjekurs på rundt 10 kroner. Analytikere estimerte en inntjening per aksje (EPS) på 1 krone for 2025, noe som ga en P/E på 10. Historisk sett hadde Norwegian ofte blitt priset med en P/E på 15–20 i perioder med stabile driftsforhold. Pareto Securities' analytiker mente at det kortsiktige bildet var 'rotete' på grunn av høye drivstoffkostnader, men at Norwegian var godt rustet gjennom prissikring. Analytikeren konkluderte med at multippelen ville ekspandere til 15 innen 12 måneder, noe som ga et kursmål på 15 kroner (15 × 1). Dermed ble det utstedt en kjøpsanbefaling med en forventet oppside på 50 prosent.

En graf som viser utviklingen i P/E for Norwegian fra 2020 til 2025, med markering av tidspunktet for kjøpsanbefalingen, ville tydelig illustrert hvordan multippelen svingte med markedssentimentet. For investorer som vurderer en slik anbefaling, er det lurt å sjekke om multippelen faktisk har rom for å vokse. Man kan se på historisk P/E for selskapet, P/E for konkurrenter, og om det er konkrete hendelser som kan utløse en endring i markedets syn. I Norwegian sitt tilfelle var prissikringen en slik faktor.

Fordeler og ulemper

Fordeler: Slike anbefalinger kan identifisere aksjer som er undervurdert av markedet, og gi høy avkastning når multippelen normaliseres. De gir en ekstra dimensjon i analyse, utover bare inntjeningsvekst, og er ofte brukt i sykliske bransjer der multippelen varierer mye.

Ulemper: Anbefalingene er avhengig av markedssentiment, som kan være uforutsigbart. Multiplen kan forbli lav i lang tid hvis markedet ikke endrer oppfatning, noe som kan føre til at investorer kjøper aksjer med svak inntjeningsvekst bare fordi de er 'billige', uten at multippelen nødvendigvis stiger.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at en kjøpsanbefaling multiple-endring er det samme som å si at aksjen er billig. Men billig alene er ikke nok; analytikeren må ha en begrunnelse for hvorfor multippelen vil stige. Uten en slik begrunnelse kan aksjen forbli billig i lang tid – en såkalt verdifelle.

En annen misforståelse er at multiple-endring alltid er positiv. Det finnes også salgsanbefalinger basert på forventet multippelkontraksjon, for eksempel hvis en aksje handles med en høy P/E som ikke er bærekraftig.

En tredje misforståelse er at multippel-endring er enkel å forutsi. I virkeligheten er det vanskelig, fordi markedssentiment kan endre seg raskt på grunn av makroøkonomiske forhold, nyheter eller bransjetrender.

Oppsummering

Kjøpsanbefaling multiple-endring er en type aksjeanbefaling der hovedargumentet er at verdsettelsesmultippelen (som P/E) vil øke. Dette skiller seg fra anbefalinger basert på inntjeningsvekst. Slike anbefalinger kan gi god avkastning hvis analytikerens antakelser slår til, men de er også mer risikable fordi de avhenger av markedets psykologi.

For investorer er det viktig å forstå begrunnelsen bak multippelendringen og å vurdere om den er realistisk. Man bør se på historiske multippel-nivåer, sammenligne med konkurrenter og vurdere om det finnes konkrete katalysatorer som kan endre markedets syn. En kjøpsanbefaling multiple-endring er ikke en garanti for suksess, men kan være et nyttig verktøy i en diversifisert portefølje.