Justert nettogjeld – forklaring og beregning med norske eksempler

Hva er justert nettogjeld?

Justert nettogjeld er et finansielt mål som gir et mer nyansert bilde av et selskaps gjeldsbelastning enn vanlig nettogjeld. Mens nettogjeld beregnes som total gjeld minus kontanter og kontantekvivalenter, tar justert nettogjeld også hensyn til andre forpliktelser som kan påvirke selskapets økonomiske fleksibilitet. Dette kan inkludere langsiktige leieavtaler (IFRS 16-leasing), pensjonsforpliktelser, betingede forpliktelser og andre poster som ikke nødvendigvis fremgår som tradisjonell gjeld i balansen.

For en investor gir justert nettogjeld et bedre grunnlag for å vurdere selskapets evne til å betjene gjelden og hvor mye fri kontantstrøm som faktisk er tilgjengelig. For eksempel har et selskap med store leieforpliktelser en reell gjeldsbyrde som ikke fanges opp av vanlig nettogjeld. Ved å justere for slike poster får man et mer realistisk bilde.

Målet brukes ofte i verdivurdering, spesielt i beregningen av enterprise value (EV). EV = markedsverdi + justert nettogjeld. Derfor er det avgjørende at nettogjelden er korrekt justert for å få en pålitelig EV. Uten justeringer kan man overvurdere eller undervurdere selskapets verdi.

Forstå justert nettogjeld

For å forstå justert nettogjeld må man først se på hvilke poster som inngår i total gjeld og hvilke likvide midler som trekkes fra. Total gjeld omfatter både kortsiktig gjeld (som leverandørgjeld og kassekreditt) og langsiktig gjeld (som banklån og obligasjonslån). Kontanter og kontantekvivalenter inkluderer bankinnskudd, sertifikater og andre svært likvide plasseringer med kort løpetid.

Justeringene kommer inn når man inkluderer poster som etter regnskapsstandardene ikke klassifiseres som gjeld, men som likevel representerer en økonomisk forpliktelse. Leasingforpliktelser er et typisk eksempel. Etter IFRS 16 skal leieavtaler balanseføres som gjeld, men i enkelte analyser justerer man også for operasjonell leasing som ikke er balanseført. Pensjonsforpliktelser er en annen viktig post, spesielt for eldre industriselskaper.

Videre kan man justere for minoritetsinteresser og eventuelle garantier eller betingede forpliktelser. Målet er å få et så fullstendig bilde som mulig av selskapets reelle gjeldsbyrde. Jo flere justeringer som gjøres, desto mer nøyaktig blir målet, men det krever også god innsikt i selskapets regnskap og noter.

Hvordan fungerer justert nettogjeld?

Beregningen av justert nettogjeld følger en enkel formel, men hvilke poster som justeres for varierer mellom bransjer og analytikere. Grunnformelen er:

Justert nettogjeld = Total gjeld – Kontanter og kontantekvivalenter – Kortsiktige investeringer + Justeringer

Justeringene legges til fordi de representerer forpliktelser som ikke allerede er inkludert i total gjeld. Vanlige justeringer inkluderer:

• Balanseført leasinggjeld (etter IFRS 16)
• Pensjonsforpliktelser (netto forpliktelse)
• Utsatt skatt (i noen tilfeller)
• Minoritetsinteresser (hvis man ønsker å justere for full konsolidering)

Dette tallet er mer enn vanlig nettogjeld (350 millioner) og gir et mer konservativt bilde av gjeldsbelastningen. I praksis vil analytikere ofte oppgi både vanlig nettogjeld og justert nettogjeld i sine rapporter.

Historisk bakgrunn

Begrepet justert nettogjeld har vokst frem i takt med utviklingen av finansielle analysemetoder og regnskapsstandarder. På 1900-tallet var fokuset i stor grad på bokført gjeld og egenkapital, men etter hvert som selskaper begynte å benytte seg av mer komplekse finansieringsformer, ble behovet for et mer presist gjeldsmål tydelig.

Spesielt innføringen av IFRS 16 i 2019, som krevde at leasingforpliktelser skulle balanseføres, førte til at justert nettogjeld ble mer standardisert. Før dette ble operasjonell leasing ofte holdt utenfor balansen, noe som undervurderte gjeldsbelastningen for mange selskaper, særlig i detaljhandel og transport.

I Norge har justert nettogjeld blitt et sentralt begrep i forbindelse med børsnoteringer, oppkjøp og kredittvurderinger. Meglerhus som Pareto Securities og ABG Sundal Collier bruker jevnlig justert nettogjeld i sine analyser av norske selskaper, for eksempel i rapporter om Xplora Technologies og Austevoll Seafood.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel. Pareto Securities publiserte i 2024 en analyse av Xplora Technologies, et selskap som produserer smartklokker for barn. Ifølge analysen hadde Xplora en anslått nettogjeld på 93 millioner kroner og en gjeldsgrad på 0,2x (nettogjeld/EBITDA-justert). Dette indikerer at selskapet har lav gjeldsbelastning relativt til inntjeningen.

For å illustrere justert nettogjeld kan vi sammenligne Xplora med et fiktivt norsk industriselskap, Norsk Industri AS. Tabellen under viser komponentene i justert nettogjeld for begge selskaper:

Fordeler og ulemper

Fordelene med justert nettogjeld er mange. For det første gir det et mer fullstendig bilde av selskapets finansielle forpliktelser, noe som er avgjørende for kredittvurdering og verdsettelse. For det andre gjør det sammenligninger på tvers av selskaper og bransjer mer meningsfulle, spesielt når man justerer for ulike regnskapsprinsipper. For det tredje brukes det i sentrale nøkkeltall som EV/EBITDA, som er standard i oppkjøpsanalyser.

Ulempene er knyttet til subjektivitet og kompleksitet. Det finnes ingen universell standard for hvilke justeringer som skal gjøres, og ulike analytikere kan komme frem til ulike tall for samme selskap. Dette kan skape forvirring og redusere sammenlignbarheten. I tillegg krever beregningen god innsikt i regnskapet, noe som kan være tidkrevende for mindre investorer.

Videre kan for mange justeringer gjøre målet mindre intuitivt. En investor bør derfor alltid undersøke hvilke justeringer som er gjort før man stoler på tallet. Til tross for ulempene er justert nettogjeld et svært nyttig verktøy for de som ønsker en grundig finansiell analyse.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at justert nettogjeld alltid er høyere enn vanlig nettogjeld. Det stemmer ikke nødvendigvis; hvis selskapet har store kontantbeholdninger eller kortsiktige investeringer, kan justert nettogjeld være lavere dersom man ikke har vesentlige tilleggsforpliktelser. I eksemplet med Xplora var de to tallene like.

En annen misforståelse er at justert nettogjeld er et mål på selskapets gjeld som må betales tilbake umiddelbart. I virkeligheten inkluderer det langsiktige forpliktelser som leasing og pensjon, som ofte har en løpetid på flere år. Det er derfor et mål på langsiktig gjeldsbelastning, ikke kortsiktig likviditet.

Mange tror også at justert nettogjeld er et standardisert begrep som beregnes likt av alle. I praksis varierer justeringene mellom bransjer og analytikere. For eksempel kan noen inkludere utsatt skatt, mens andre utelater det. Derfor er det viktig å lese fotnotene i analyserapporter for å forstå hva som inngår.

Oppsummering

Justert nettogjeld er et kraftfullt verktøy for investorer som ønsker et mer presist bilde av et selskaps gjeldsbelastning. Ved å justere for poster som leasing, pensjon og andre forpliktelser, får man et mål som bedre reflekterer selskapets reelle økonomiske forpliktelser. Dette er spesielt nyttig i verdivurdering, kredittanalyse og sammenligning av selskaper.

Selv om beregningen kan være subjektiv og tidkrevende, veier fordelene ofte opp for ulempene for seriøse investorer. Vi anbefaler å alltid sjekke hvilke justeringer som er gjort, og å sammenligne justert nettogjeld over tid og med konkurrenter. På den måten kan man unngå overraskelser og ta bedre informerte investeringsbeslutninger.

Husk at justert nettogjeld bare er én brikke i det store puslespillet. Kombiner det med andre nøkkeltall som EBITDA, kontantstrøm og gjeldsgrad for å få et helhetlig bilde av selskapets finansielle helse.