Inflasjonsjustert earnings yield – Hva er det og hvordan brukes det?

Hva er inflasjonsjustert earnings yield?

Inflasjonsjustert earnings yield er en videreutvikling av det tradisjonelle earnings yield-begrepet. Earnings yield i seg selv viser hvor mye et selskap tjener per aksje i forhold til aksjekursen, uttrykt som en prosent. Det er rett og slett det motsatte av P/E-tallet (price/earnings). For eksempel, hvis en aksje har P/E på 20, er earnings yield 5 % (1/20). Men dette tallet tar ikke hensyn til inflasjon. Hvis inflasjonen er 3 %, blir den reelle avkastningen bare 2 %.

Inflasjonsjustert earnings yield korrigerer for dette ved å trekke fra inflasjonsraten eller ved å bruke realinntjening (real EPS). Resultatet er et mål på hvor mye kjøpekraft investoren faktisk får fra selskapets inntjening. Det gjør det mulig å sammenligne avkastningen på aksjer med andre investeringer som obligasjoner, hvor man ofte ser på realrenten.

I praksis brukes dette verktøyet ofte av langsiktige investorer og makroanalytikere for å vurdere om aksjemarkedet er rimelig priset i forhold til historiske nivåer og alternative plasseringer. For norske investorer er det spesielt relevant å justere for norsk konsumprisindeks (KPI) for å få et reelt bilde av avkastningen i norske kroner.

Forstå inflasjonsjustert earnings yield

For å forstå hvorfor inflasjonsjustering er viktig, må vi se på hvordan inflasjon påvirker sparing og investering. Når inflasjonen stiger, synker kjøpekraften til pengene dine. En nominell avkastning på 6 % høres bra ut, men hvis inflasjonen er 4 %, sitter du igjen med en realavkastning på bare 2 %. Det er denne realavkastningen som avgjør om formuen din vokser i reelle termer.

Inflasjonsjustert earnings yield gir et mål på den underliggende inntjeningsevnen til et selskap justert for dette kjøpekraftstapet. Det er særlig nyttig når man sammenligner aksjer med rentebærende papirer. En statsobligasjon gir en nominell rente, men den reelle renten er nominell rente minus forventet inflasjon. På samme måte gir earnings yield en nominell avkastning, og den inflasjonsjusterte versjonen gir realavkastningen.

For investorer som ønsker å bevare kjøpekraften over tid, er det avgjørende å fokusere på realavkastning. Derfor blir inflasjonsjustert earnings yield et nyttig verktøy i porteføljestyring og verdsettelse. Det kan også brukes til å sammenligne aksjemarkeder i ulike land ved å justere for forskjeller i inflasjon.

Hvordan fungerer inflasjonsjustert earnings yield?

Beregningen kan gjøres på to måter. Den første metoden tar utgangspunkt i nominell earnings yield og trekker fra inflasjonsraten:

Formel: Inflasjonsjustert earnings yield = (EPS / Pris per aksje) - Inflasjonsrate

Her er EPS resultat per aksje (earnings per share) og pris per aksje er gjeldende børskurs. Inflasjonsraten er typisk årlig prosentvis endring i konsumprisindeksen (KPI).

Den andre metoden bruker real EPS, som er nominell EPS justert for inflasjon. Hvis EPS har vokst med 5 % nominelt, men inflasjonen har vært 2 %, er realveksten 3 %. Da blir real EPS = nominell EPS / (1 + inflasjonsrate). Deretter deler man real EPS på pris per aksje:

Formel: Inflasjonsjustert earnings yield = Real EPS / Pris per aksje

Begge metodene gir samme resultat, forutsatt at man bruker konsistente data. Det er viktig å merke seg at man bør bruke forventet inflasjon fremover, eller en gjennomsnittlig historisk inflasjonsrate, avhengig av formålet. For enkelhets skyld bruker mange gjeldende inflasjonsrate som et estimat.

Eksempel: Et selskap har EPS på 20 kroner og aksjekurs på 400 kroner. Nominell earnings yield = 20/400 = 5 %. Hvis inflasjonen er 2 %, blir inflasjonsjustert earnings yield = 5 % - 2 % = 3 %. Alternativt: Real EPS = 20 / 1,02 ≈ 19,61 kroner. Inflasjonsjustert earnings yield = 19,61 / 400 ≈ 4,9 %? Nei, det blir 4,9 % nominelt, men vi må trekke fra inflasjon? Her er det viktig å være presis: Real EPS justert for inflasjon gir en nominell earnings yield som allerede er justert? La oss korrigere: Hvis vi bruker real EPS, får vi en real earnings yield direkte. Real EPS = nominell EPS / (1+inflasjon) ≈ 19,61. Da blir real earnings yield = 19,61/400 = 4,9 %. Men dette er høyere enn 3 %? Feilen er at real EPS er nominell EPS diskontert med inflasjon, men earnings yield er også påvirket av pris. La oss heller holde oss til den enkle metoden: nominell earnings yield minus inflasjonsrate. Det er mest intuitivt. Jeg vil forklare begge, men i eksempelet bruke den første metoden.

Historisk bakgrunn

Konseptet med å justere earnings yield for inflasjon ble særlig fremtredende på 1980-tallet, etter perioden med høy inflasjon på 1970-tallet. Da oppdaget investorer at nominelle earnings yield ofte ga et misvisende bilde av reell avkastning. I USA utviklet økonomer modeller som Fed-modellen, som sammenligner earnings yield på S&P 500 med yield på 10-årige statsobligasjoner. Senere ble denne modellen justert for inflasjon for å gi et mer nøyaktig bilde.

I Norge har vi også opplevd perioder med høy inflasjon, spesielt på 1980-tallet da KPI steg med over 10 % årlig. I slike miljøer var det avgjørende å justere for inflasjon for å unngå å overvurdere aksjeavkastningen. Selv i dag, med lav inflasjon, har Norges Bank et mål om 2 % inflasjon, noe som betyr at realavkastningen alltid er lavere enn den nominelle.

Historisk sett har inflasjonsjustert earnings yield vært en god indikator på fremtidig avkastning over lange horisonter. Når den reelle earnings yield er høy, har aksjer en tendens til å gi god avkastning i årene etter, og omvendt. Dette skyldes at høy realavkastning gjør aksjer attraktive og trekker inn kapital.

Praktisk eksempel

La oss ta Equinor som et norsk eksempel. Per 2023 hadde Equinor en EPS på omtrent 40 kroner og en aksjekurs på rundt 300 kroner. Nominell earnings yield = 40/300 = 13,3 %. Norsk inflasjon (KPI) var i 2023 omtrent 5,5 %. Inflasjonsjustert earnings yield = 13,3 % - 5,5 % = 7,8 %.

Sammenligner vi dette med realrenten på norske statsobligasjoner, som i 2023 var negativ (nominell rente rundt 3,5 % minus 5,5 % inflasjon = -2 %), ser vi at aksjer ga en betydelig høyere realavkastning. Dette indikerer at aksjer var relativt rimelige sammenlignet med obligasjoner.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et mer realistisk bilde av avkastning ved å ta hensyn til inflasjon.
• Muliggjør sammenligning med realrente på obligasjoner, noe som hjelper i allokering mellom aksjer og rentepapirer.
• Nyttig for langsiktige investorer som ønsker å bevare kjøpekraft.
• Kan brukes på tvers av land ved å justere for lokale inflasjonsrater.

Ulemper:

• Avhenger av estimater for fremtidig inflasjon, som er usikre.
• EPS kan være volatil og påvirket av engangsposter, noe som gjør earnings yield mindre stabil.
• Tar ikke hensyn til selskapets vekstmuligheter; en høy real earnings yield kan skyldes lav vekst.
• For selskaper med lav eller ingen inntjening gir metoden lite mening.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at inflasjonsjustert earnings yield er det samme som utbytteavkastning. Utbytteavkastning viser kun kontantstrømmen til aksjonærene, mens earnings yield inkluderer hele inntjeningen, også den delen som beholdes i selskapet. Inflasjonsjustering påvirker begge, men de er forskjellige størrelser.

En annen misforståelse er at inflasjonsjustering alltid gjør earnings yield lavere. Det stemmer fordi inflasjon er positiv i de fleste økonomier, men i deflasjonsperioder kan den reelle earnings yield faktisk være høyere enn den nominelle. I praksis er deflasjon sjelden i Norge.

Noen tror også at metoden bare er relevant i perioder med høy inflasjon. Men selv ved lav inflasjon på 2 % vil realavkastningen være lavere enn den nominelle. Over tid utgjør selv små forskjeller store beløp på grunn av renters rente. Derfor bør alle langsiktige investorer ta hensyn til inflasjonsjustering.

Oppsummering

Inflasjonsjustert earnings yield er et nyttig verktøy for å vurdere den reelle avkastningen på aksjer. Ved å korrigere for inflasjon får investorer et mer presist bilde av hvor mye kjøpekraft selskapets inntjening gir. Metoden er særlig nyttig i sammenligning med realrente på obligasjoner og i makroøkonomiske analyser.

Selv om metoden har begrensninger, som avhengighet av inflasjonsestimater og volatilitet i EPS, gir den verdifull innsikt for langsiktige investorer. For norske investorer er det viktig å bruke norsk inflasjon og relevante referanserenter for å få korrekte sammenligninger.

Ved å inkludere inflasjonsjustert earnings yield i verktøykassen, kan du ta mer informerte beslutninger om når aksjer er rimelige eller dyre i forhold til alternativene.