Haircut in restructuring – hva er det og hvordan fungerer det?

Hva er haircut in restructuring?

Haircut in restructuring er et begrep som beskriver en prosentvis reduksjon i verdien av gjeld eller sikkerhet som kreditorer aksepterer som del av en gjeldsrestrukturering. Hensikten er å unngå at debitor går konkurs, og i stedet gi selskapet en mulighet til å overleve med en mer bærekraftig gjeldsbyrde. Begrepet brukes både i selskapsrestrukturering og ved statsgjeldskriser.

I praksis innebærer en haircut at kreditorene frivillig eller under press godtar å få tilbake mindre enn det de opprinnelig har krav på. For eksempel kan en bank som har lånt ut 100 millioner kroner til et selskap, godta å få 70 millioner kroner tilbake – en haircut på 30 %. Dette kan skje ved at selskapet utsteder nye obligasjoner med lavere pålydende, eller ved at gjeld konverteres til egenkapital.

Haircut er et sentralt verktøy i restruktureringsprosesser fordi det gir debitor lettere pusterom og reduserer risikoen for en ukontrollert konkurs. For kreditorene er alternativet ofte å tape hele beløpet dersom selskapet slås konkurs. Derfor kan en haircut være den beste løsningen for begge parter, selv om det innebærer et tap for kreditorene.

Forstå haircut in restructuring

For å forstå haircut in restructuring må man først forstå mekanismene i gjeldsrestrukturering. Når et selskap har problemer med å betjene gjelden sin, kan det søke om å forhandle med kreditorene om nye vilkår. En vanlig løsning er å redusere gjeldsbeløpet, altså en haircut. Størrelsen på haircut avhenger av flere faktorer: verdien av selskapets eiendeler, fremtidig inntjeningsevne, og hvor mye kreditorene er villige til å tape.

Haircut kan også referere til reduksjon i verdien av sikkerheter (collateral) som stilles for lån. For eksempel, hvis en bank låner penger mot verdipapirer som sikkerhet, kan banken kreve en haircut for å beskytte seg mot kursfall. I restruktureringssammenheng er det derimot selve gjelden som nedskrives.

Det er viktig å skille mellom frivillig og tvungen haircut. I mange restruktureringer blir haircut avtalt frivillig gjennom forhandlinger, men i noen tilfeller kan en domstol pålegge en haircut gjennom en rekonstruksjon eller konkursbehandling. I Norge har vi ordningen med offentlig rekonstruksjon (tidligere gjeldsforhandling) som kan gi rettslig beskyttelse og tvungen aksept av haircut for mindretallskreditorer.

Hvordan fungerer haircut in restructuring?

Prosessen for å gjennomføre en haircut i restrukturering starter vanligvis med at selskapet erkjenner at det ikke kan betjene gjelden. Det engasjerer rådgivere og innkaller til forhandlinger med kreditorene. Partene blir enige om en restruktureringsplan som ofte inneholder en haircut. Planen kan innebære at kreditorene får nye obligasjoner med lavere pålydende, eller at gjeld byttes mot aksjer (debt-to-equity swap).

Når en haircut er avtalt, blir den formelt implementert. Kreditorene aksepterer tapet, og selskapets gjeldsbyrde reduseres. For at dette skal være rettferdig, må haircut ofte godkjennes av et flertall av kreditorene. I noen jurisdiksjoner kan en minoritet bli tvunget til å akseptere avtalen hvis et kvalifisert flertall støtter den (såkalt cram-down).

Et sentralt element i haircut er verdsettelse av selskapet. Kreditorene må vurdere hvor mye selskapet er verdt som en going concern, og sammenligne med verdien ved en konkurs. Haircut settes slik at kreditorene får omtrent det samme som de ville fått i en konkurs, men forhåpentligvis mer fordi selskapet overlever. Dette kalles ofte "best interest of creditors test".

I Norge har vi eksempler på haircut i store restruktureringer. Norwegian Air Shuttle gjennomførte en omfattende restrukturering i 2021 der kreditorene måtte godta betydelige nedskrivninger. Selskapet konverterte gjeld til egenkapital og reduserte gjeldsbyrden med titalls milliarder kroner. Kreditorene fikk aksjer i det rekonstruerte selskapet i stedet for full tilbakebetaling.

Historisk bakgrunn

Begrepet haircut har vært brukt i finansmarkedene i flere tiår, spesielt i forbindelse med sikkerhetsstillelse i repomarkedet. I restruktureringssammenheng ble det særlig aktuelt under gjeldskriser på 1980- og 1990-tallet, da mange utviklingsland måtte restrukturere sin statsgjeld. På 2000-tallet ble haircut et sentralt verktøy i restruktureringen av store selskaper som Enron og Lehman Brothers.

I Europa fikk begrepet ny aktualitet under den greske gjeldskrisen i 2012, da private kreditorer måtte godta en haircut på omtrent 53 % på greske statsobligasjoner. Dette var den største gjeldsnedskrivningen i historien på det tidspunktet. I Norge har haircut blitt brukt i flere restruktureringer av oljeservice-selskaper etter oljeprisfallet i 2014–2015, samt i flyselskapet Norwegian.

Haircut er også relevant i forbindelse med pantsettelse av verdipapirer. I verdipapirfinansiering brukes haircut for å justere verdien av sikkerheter for å ta høyde for volatilitet. For eksempel kan en bank kreve en haircut på 10 % på aksjer som stilles som sikkerhet, slik at lånet bare utgjør 90 % av aksjenes markedsverdi.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt norsk selskap, Norsk Industri AS, som har 200 millioner kroner i gjeld. Selskapet har eiendeler verdt 120 millioner kroner, men sliter med lav inntjening. Kreditorene vurderer at ved en konkurs vil de få utbetalt omtrent 100 millioner kroner etter kostnader. De blir enige om en restrukturering der de godtar en haircut på 40 %, slik at gjelden reduseres til 120 millioner kroner. Selskapet utsteder nye obligasjoner på 120 millioner kroner med lengre løpetid og lavere rente.

Her er en tabell som viser utregningen:

Et annet eksempel er når gjeld konverteres til egenkapital. Hvis selskapet utsteder aksjer til kreditorene i stedet for nye obligasjoner, kan haircut være implisitt gjennom aksjekursen. Kreditorene blir aksjonærer og håper på fremtidig verdiøkning.

Fordeler og ulemper

Fordelene med haircut i restrukturering er mange. For debitor gir det en sjanse til å overleve og unngå konkurs. Selskapet får redusert gjeldsbyrde og kan fokusere på drift og vekst. For kreditorene kan haircut være bedre enn å tape hele beløpet ved konkurs. De får i det minste en del av pengene tilbake, og kan i noen tilfeller få eierandeler i et rekonstruert selskap som kan stige i verdi.

Ulempene er at kreditorene må akseptere et tap, noe som kan påvirke deres egen balanse og utlånsevne. For debitor kan prosessen være kostbar og tidkrevende, og det er ingen garanti for at selskapet overlever på sikt. I tillegg kan haircut sende negative signaler til markedet og gjøre det vanskeligere å få ny finansiering.

For aksjonærer kan haircut være svært negativt, siden de ofte blir utvannet eller mister hele verdien. I mange restruktureringer blir aksjonærene nullstilt, mens kreditorene tar over eierskapet. Derfor er haircut først og fremst et verktøy for å redde selskapet, ikke for å beskytte aksjonærene.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at haircut alltid er negativt for kreditorene. Selv om det innebærer et tap, kan det være bedre enn alternativet – totalt tap ved konkurs. Haircut kan også være en strategisk beslutning for å opprettholde et kundeforhold eller unngå rettslige kostnader.

En annen misforståelse er at haircut er det samme som gjeldslette. Gjeldslette er et bredere begrep som kan omfatte både haircut, rentenedsettelse og forlengelse av løpetid. Haircut er spesifikt en prosentvis reduksjon av hovedstolen.

Noen tror også at haircut er en enkel prosess som alltid blir akseptert. I virkeligheten er det ofte kompliserte forhandlinger med ulike kreditorgrupper som har motstridende interesser. Haircut kan også bli avvist av domstolen hvis den ikke er rettferdig.

Til slutt forveksles haircut i restrukturering med haircut i verdipapirfinansiering. Selv om begrepet er det samme, er konteksten forskjellig. I verdipapirfinansiering er haircut en sikkerhetsmargin, mens i restrukturering er det en nedskrivning av gjeld.

Oppsummering

Haircut in restructuring er et viktig verktøy for å håndtere gjeldsproblemer og unngå konkurs. Det innebærer at kreditorer godtar en prosentvis reduksjon av gjelden, slik at selskapet får en mer bærekraftig gjeldsstruktur. Størrelsen på haircut avhenger av eiendelenes verdi og forhandlinger mellom partene.

For investorer er det viktig å forstå at haircut kan påvirke både obligasjonseiere og aksjonærer. Obligasjonseiere må regne med tap, men kan få eierandeler i det rekonstruerte selskapet. Aksjonærer risikerer å bli utvannet eller miste alt. Haircut er derfor en sentral mekanisme i restruktureringsprosesser, og kunnskap om begrepet er nyttig for alle som investerer i gjeld eller egenkapital.

Ved å sette seg inn i hvordan haircut fungerer, kan investorer bedre vurdere risikoen i sine porteføljer og forstå konsekvensene av en eventuell restrukturering.