Hva er grønn obligasjon maturity wall? Forklart for norske investorer

Hva er grønn obligasjon maturity wall?

En grønn obligasjon maturity wall, eller forfallsvegg, oppstår når et stort antall grønne obligasjoner forfaller i løpet av en kort tidsperiode. Grønne obligasjoner er gjeldspapirer der innsamlede midler øremerkes til miljøvennlige prosjekter, som fornybar energi, energieffektivisering eller grønn transport. Når disse obligasjonene nærmer seg forfallsdato, må utstederen enten betale tilbake hovedstolen eller refinansiere ved å utstede nye obligasjoner. Hvis mange utstedere står overfor samme utfordring samtidig, snakker vi om en forfallsvegg.

Forfallsveggen er ikke et problem i seg selv, men den kan skape likviditetsutfordringer og presse opp lånekostnadene. Spesielt for grønne obligasjoner kan dette få konsekvenser for miljøprosjektenes videreføring. Investorer som har plassert penger i grønne obligasjoner, får tilbake store beløp og må finne nye investeringsmuligheter – gjerne innen samme bærekraftige segment.

Begrepet maturity wall er kjent fra det generelle obligasjonsmarkedet, men får en spesiell betydning for grønne obligasjoner fordi disse ofte har standardiserte løpetider og utstedes i bølger. Når en bølge nærmer seg forfall, kan hele markedet oppleve et sjokk hvis ikke ny kapital er tilgjengelig.

Forstå grønn obligasjon maturity wall

For å forstå hvorfor en grønn obligasjon maturity wall oppstår, må vi se på hvordan markedet for grønne obligasjoner har vokst. Etter Parisavtalen i 2015 økte utstedelsen eksplosivt. Mange selskaper, kommuner og stater utstedte grønne obligasjoner med løpetid på 5, 7 eller 10 år. Fordi markedet var nytt, valgte mange utstedere lignende løpetider for å møte investorenes etterspørsel. Resultatet er at store volumer forfaller i de samme årene.

Forfallsveggen kan forsterkes av eksterne faktorer. Hvis rentenivået har steget siden obligasjonene ble utstedt, blir refinansiering dyrere. For eksempel: En grønn obligasjon utstedt i 2020 med en kupongrente på 2 % må refinansieres i 2025 til en rente som kanskje er 4 %. Det øker lånekostnadene for utstederen og kan svekke lønnsomheten i de grønne prosjektene.

Investorene på sin side får tilbakebetalt hovedstolen og må finne nye plasseringer. Hvis det samtidig er få nye grønne obligasjoner på markedet, kan de bli tvunget til å investere i konvensjonelle obligasjoner med lavere miljøprofil. Dette kan redusere den samlede effekten av grønn finansiering.

I Norge har vi sett en sterk vekst i grønne obligasjoner, spesielt fra kommuner som Oslo, Bergen og Trondheim, samt fra energiselskaper som Statkraft og Equinor. Disse utstedte ofte obligasjoner med løpetid 5–7 år i perioden 2017–2021. En forfallsvegg rundt 2025–2028 er derfor svært sannsynlig.

Hvordan fungerer grønn obligasjon maturity wall?

Mekanismen bak en forfallsvegg er enkel: Når en obligasjon forfaller, må utstederen betale tilbake pålydende verdi til investorene. Hvis utstederen ikke har tilstrekkelig likviditet, må den skaffe ny kapital. Dette kan gjøres ved å utstede en ny obligasjon (refinansiering), ta opp banklån eller selge eiendeler. I en forfallsvegg konkurrerer mange utstedere om den samme kapitalen samtidig, noe som kan drive opp renten og gjøre det vanskeligere å få finansiering.

For grønne obligasjoner kommer i tillegg et rapporteringskrav: Midlene må brukes til grønne prosjekter. Hvis utstederen ikke klarer å refinansiere, kan det hende at prosjektene må stoppes eller nedskaleres. Dette svekker tilliten til markedet og kan påvirke prisingen av andre grønne obligasjoner.

Investorene må også håndtere konsekvensene. Store tilbakebetalinger kan skape en «cash drag» hvis pengene ikke blir reinvestert raskt. I tillegg kan prisen på gjenværende grønne obligasjoner falle hvis markedet forventer at forfallsveggen vil føre til økt utbud av nye obligasjoner eller mislighold.

En måte å analysere forfallsveggen på er å lage en forfallsprofil. Tabellen under viser et hypotetisk, men realistisk eksempel for norske grønne obligasjoner:

Historisk bakgrunn

Det globale markedet for grønne obligasjoner startet for alvor i 2013–2014, med utstedelser fra Verdensbanken og enkelte europeiske land. Norge var tidlig ute: Oslo kommune utstedte sin første grønne obligasjon i 2015, og flere fulgte etter. Etter Parisavtalen i 2015 skjøt veksten fart. Ifølge Climate Bonds Initiative nådde globale utstedelser over 500 milliarder USD i 2021, og Norge sto for en betydelig andel målt per innbygger.

Mange av de tidlige grønne obligasjonene hadde løpetid på 5–7 år, fordi investorene ønsket moderate løpetider i et nytt marked. Dette betyr at de første store bølgene av forfall kommer rundt 2020–2022 for de aller tidligste utstedelsene, men den virkelige forfallsveggen forventes i 2025–2028, da volumene fra 2017–2021 forfaller.

I Norge har Norges Bank og Finanstilsynet uttrykt bekymring for konsentrasjonsrisiko i obligasjonsmarkedet, men spesifikt for grønne obligasjoner har man ikke sett store problemer ennå. Likevel advarer flere analytikere om at en forfallsvegg kan true videreføringen av grønne prosjekter hvis ikke ny kapital kommer inn.

Et eksempel fra 2023: Da flere norske kommuner skulle refinansiere grønne obligasjoner utstedt i 2018, opplevde de at rentemarginen økte med 0,5–1 prosentpoeng på grunn av høyere generelle renter. Dette illustrerer hvordan forfallsveggen kan bli dyrere enn forventet.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret norsk eksempel. Anta at et mellomstort norsk vannkraftselskap, «GrønnKraft AS», utstedte en grønn obligasjon på 500 millioner NOK i 2020 med løpetid 5 år og kupongrente 2,5 %. Samtidig utstedte flere andre norske selskaper og kommuner grønne obligasjoner med lignende løpetid. Totalt forfaller grønne obligasjoner for 30 milliarder NOK i 2025 i Norge.

Når 2025 nærmer seg, må GrønnKraft AS enten betale tilbake 500 millioner eller refinansiere. Rentenivået har steget, og en ny 5-årig grønn obligasjon vil koste 4,5 % i kupongrente. Det betyr at selskapets årlige rentekostnad øker fra 12,5 millioner til 22,5 millioner – en merkbar økning. For å unngå dette kan GrønnKraft AS forsøke å forlenge løpetiden eller bruke oppsparte midler, men det er ikke alltid mulig.

Investorene, for eksempel et norsk pensjonsfond, får tilbake 500 millioner. Fondet ønsker å reinvestere i grønne obligasjoner, men i 2025 er det mange utstedere som konkurrerer om kapitalen. Rentene på nye grønne obligasjoner er høye, men tilbudet av gode prosjekter er begrenset. Fondet må kanskje akseptere lavere avkastning eller investere i konvensjonelle obligasjoner, noe som svekker den grønne profilen.

Dette eksemplet viser hvordan en forfallsvegg rammer både utstedere og investorer, og hvorfor det er viktig å planlegge i forkant.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Forfallsveggen kan fungere som en tvungen fornyelse av gjeldsporteføljen. Utstedere må vurdere om prosjektene fortsatt er relevante, og kan omstille til mer moderne grønne investeringer.
• Investorer får frigjort kapital som kan plasseres i nye, mer innovative grønne prosjekter. Dette kan øke den samlede miljøeffekten.
• Markedet blir mer transparent: Forfallsveggen synliggjør konsentrasjonsrisiko og kan føre til bedre risikostyring hos både utstedere og investorer.

Ulemper:

• Refinansieringsrisiko: Hvis renten har steget eller kredittvurderingen er endret, kan utstederen måtte betale vesentlig høyere rente, noe som svekker lønnsomheten i grønne prosjekter.
• Reinvesteringsrisiko for investorer: Store tilbakebetalinger må plasseres på nytt, og i en periode med få attraktive grønne obligasjoner kan investorer tape avkastning eller måtte gå på kompromiss med bærekraftsmålene.
• Systemrisiko: Hvis mange utstedere misligholder eller ikke klarer å refinansiere, kan tilliten til hele markedet for grønne obligasjoner svekkes, noe som kan bremse den grønne omstillingen.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: En forfallsvegg er alltid negativ. Sannheten er at den også kan være en mulighet. Forfallsveggen tvinger frem en naturlig rebalansering av markedet, og kan føre til at dårlige prosjekter fases ut til fordel for bedre. Mange investorer ser på forfallsveggen som en sjanse til å oppgradere porteføljen.

Misforståelse 2: Grønne obligasjoner er tryggere enn andre obligasjoner. Grønne obligasjoner har samme kredittrisiko som konvensjonelle obligasjoner fra samme utsteder. En forfallsvegg påvirker derfor ikke bare miljøprosjekter, men også utsteders generelle økonomi. Det er ingen automatisk «grønn garanti» mot mislighold.

Misforståelse 3: Forfallsveggen påvirker bare utstedere. Investorene blir minst like berørt. De må håndtere reinvesteringsrisiko og potensielt lavere avkastning. I tillegg kan prisen på gjenværende grønne obligasjoner falle i forkant av forfallsveggen, noe som gir kurstap for investorer som selger før forfall.

Misforståelse 4: Forfallsveggen er et tegn på at markedet er overopphetet. Selv om en forfallsvegg kan indikere at mange utstedere har valgt samme løpetid, er det like mye et resultat av at markedet var i en vekstfase. Det betyr ikke nødvendigvis at markedet er overopphetet, men at det modnes.

Oppsummering

En grønn obligasjon maturity wall er en periode der mange grønne obligasjoner forfaller samtidig, typisk som følge av at utstedere i en tidligere vekstfase valgte lignende løpetider. Dette skaper både utfordringer og muligheter for utstedere, investorer og det grønne obligasjonsmarkedet som helhet.

For utstedere innebærer forfallsveggen refinansieringsrisiko, særlig hvis renten har steget. For investorer handler det om reinvesteringsrisiko og behovet for å finne nye bærekraftige plasseringer. I Norge forventes en forfallsvegg rundt 2025–2028, og både kommuner og energiselskaper vil bli berørt.

Ved å forstå mekanismene bak forfallsveggen kan aktørene planlegge bedre: Utstedere bør spre løpetider og ha beredskapsplaner, mens investorer bør diversifisere og følge med på forfallsprofiler. På den måten kan man unngå at den grønne omstillingen bremses av en midlertidig likviditetsutfordring.