Fully diluted – hva er utvannet aksjeantall? | Norsk finansordbok

Hva er Fully diluted?

Fully diluted, på norsk ofte kalt «utvannet» eller «fullt utvannet», er et begrep som beskriver et selskaps aksjekapital dersom alle potensielle aksjer som kan utstedes, faktisk blir utstedt. Dette inkluderer aksjeopsjoner til ansatte, warranter, konvertible obligasjoner og andre finansielle instrumenter som på et tidspunkt kan konverteres til ordinære aksjer. Målet med å beregne fully diluted er å gi et mer realistisk bilde av hvor stor eierandelen til eksisterende aksjonærer egentlig er, og hvordan selskapets inntjening fordeler seg per aksje når alle fremtidige aksjer er tatt i betraktning.

For en investor som vurderer å kjøpe aksjer i et selskap, er det lett å kun se på antall aksjer som allerede er utstedt – det såkalte grunnleggende aksjeantallet. Men dette tallet kan være misvisende. Dersom selskapet har store mengder opsjoner eller konvertible lån som ennå ikke er utøvd, vil den reelle eierandelen din være lavere enn den ser ut ved første øyekast. Fully diluted justerer for dette og viser deg «hele bildet».

I praksis brukes fully diluted både for å beregne utvannet resultat per aksje (EPS) og for å vurdere selskapets markedsverdi under et worst-case-scenario for aksjeutstedelse. For børsnoterte selskaper er det pålagt å opplyse om både grunnleggende og utvannet EPS i regnskapene. Dette gir investorer et mer nyansert grunnlag for å vurdere lønnsomhet og verdsettelse.

Forstå Fully diluted

For å forstå fully diluted må du først skille mellom «grunnleggende aksjeantall» og «utvannet aksjeantall». Grunnleggende aksjeantall er antall aksjer som faktisk er utstedt og i omløp per i dag. Utvannet aksjeantall legger til alle potensielle aksjer som kan komme i fremtiden. Disse potensielle aksjene kommer fra finansielle instrumenter som gir innehaveren rett til å kjøpe eller konvertere til aksjer på et senere tidspunkt.

Tenk deg at du eier 1 % av et selskap med 10 millioner aksjer. Hvis selskapet har utstedt 2 millioner aksjeopsjoner til ledelsen, vil din eierandel synke til 0,83 % dersom alle opsjonene utøves. Uten å ta hensyn til fully diluted, kan du tro at du har større innflytelse enn du faktisk har. Dette er spesielt viktig ved stemmegivning på generalforsamlinger og ved vurdering av utbytte per aksje.

Et annet viktig aspekt er at fully diluted påvirker selskapets markedsverdi. Markedsverdien (market cap) beregnes normalt som aksjekurs multiplisert med grunnleggende aksjeantall. Men dersom alle potensielle aksjer utstedes, vil markedsverdien kunne bli vesentlig høyere – eller lavere per aksje. Derfor ser profesjonelle investorer ofte på «fully diluted market cap» for å få et mer korrekt bilde av verdsettelsen.

Hvordan fungerer Fully diluted?

Beregningen av fully diluted aksjeantall er i teorien enkel, men i praksis krever den en gjennomgang av alle selskapets utstedte finansielle instrumenter. Formelen er:

Fully diluted shares = Grunnleggende aksjer + Opsjoner + Warranter + Konvertible obligasjoner + Andre potensielle aksjer

For hvert instrument må man vurdere om det er «utvannende» – altså om konvertering vil føre til at resultat per aksje synker. Dersom konverteringskursen er høyere enn dagens aksjekurs, vil instrumentet typisk ikke bli utøvd, og det tas da ikke med i fully diluted-beregningen. Dette kalles anti-utvannende instrumenter.

I regnskapet presenteres utvannet EPS som nettoresultat delt på fully diluted aksjeantall. Dette tallet er alltid lavere enn eller lik grunnleggende EPS. For eksempel: Hvis et selskap har et nettoresultat på 100 millioner kroner, 10 millioner grunnleggende aksjer og 2 millioner potensielle aksjer, blir grunnleggende EPS = 10 kroner, mens utvannet EPS = 100 / 12 = 8,33 kroner.

Investorer bør også være oppmerksomme på at fully diluted aksjeantall kan endre seg over tid. Når opsjoner utøves eller konvertible lån konverteres, blir potensielle aksjer til reelle aksjer, og det grunnleggende aksjeantallet øker. Dette kalles «dilution» (utvanning). Selskaper som jevnlig utsteder nye opsjoner, for eksempel i teknologisektoren, kan oppleve betydelig utvanning over flere år.

Historisk bakgrunn

Begrepet fully diluted har røtter tilbake til tidlig på 1900-tallet, da aksjemarkedene begynte å bli mer komplekse med innføring av opsjoner og konvertible verdipapirer. I USA ble regnskapsstandarder som krevde opplysning om utvannet EPS innført på 1970-tallet, og senere adoptert av de fleste børsmarkeder internasjonalt, inkludert Oslo Børs.

I Norge har Oslo Børs og Finanstilsynet lagt seg på linje med internasjonale standarder (IFRS). Norske børsnoterte selskaper må i henhold til IFRS oppgi både grunnleggende og utvannet resultat per aksje i årsregnskapet. Dette ble særlig viktig etter at mange norske teknologiselskaper begynte å bruke aksjeopsjoner som en sentral del av kompensasjonspakker for ansatte.

I kryptovaluta-verdenen har begrepet fått en ny vri: «fully diluted value» (FDV) brukes for å estimere markedsverdien av en kryptovaluta dersom alle tokens (mynter) som noen gang vil bli utvunnet eller utgitt, var i sirkulasjon. Dette har blitt et vanlig verktøy for investorer i kryptomarkedet, spesielt for prosjekter med låst eller gradvis frigitt tilbud.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk selskap, «Nordic Tech AS», som er notert på Oslo Børs. Selskapet har 20 millioner aksjer ute. I tillegg har det utstedt 3 millioner aksjeopsjoner til de ansatte med en innløsningskurs på 50 kroner, samt 2 millioner konvertible obligasjoner som kan konverteres til aksjer til kurs 60 kroner. Dagens aksjekurs er 80 kroner.

Siden innløsningskursene (50 og 60 kroner) er lavere enn dagens kurs, er både opsjonene og de konvertible obligasjonene «i pengene» og vil sannsynligvis bli utøvd. Fully diluted aksjeantall blir da:

20 millioner (grunnleggende) + 3 millioner (opsjoner) + 2 millioner (konvertible) = 25 millioner aksjer.

Hvis Nordic Tech AS har et nettoresultat på 100 millioner kroner, blir:

• Grunnleggende EPS = 100 / 20 = 5,00 kroner
• Utvannet EPS = 100 / 25 = 4,00 kroner

Fordeler og ulemper

Fordelene med å bruke fully diluted er flere. For det første gir det investorer et mer fullstendig og ærlig bilde av eierandel og inntjening. Det hjelper deg å unngå ubehagelige overraskelser når opsjoner plutselig utøves og aksjekursen justeres. For det andre er det et nyttig verktøy for å sammenligne selskaper i samme bransje, spesielt i teknologi- og bioteksektoren hvor opsjonsprogrammer er vanlige.

Ulempen er at fully diluted kan være vanskelig å beregne nøyaktig fordi det avhenger av fremtidige hendelser som aksjekursutvikling og beslutninger om å utøve opsjoner. I tillegg kan noen instrumenter være betinget av andre forhold, for eksempel resultatmål. Derfor er fully diluted alltid et estimat, ikke en eksakt størrelse.

En annen ulempe er at noen selskaper kan ha svært mange potensielle aksjer, slik at utvannet EPS blir kunstig lav. Dette kan skape et inntrykk av dårligere lønnsomhet enn realiteten, dersom mange av opsjonene aldri blir utøvd. Likevel er konsensus blant analytikere at det er bedre å være for konservativ enn for optimistisk når man verdsetter aksjer.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at fully diluted alltid er det samme som maksimalt antall aksjer selskapet noen gang kan utstede. Dette stemmer ikke – fully diluted tar kun hensyn til allerede utstedte instrumenter som kan konverteres til aksjer. Selskapet kan i fremtiden utstede nye opsjoner eller aksjer gjennom emisjoner, noe som vil øke aksjeantallet ytterligere.

En annen misforståelse er at aksjesplitt fører til utvanning. En aksjesplitt (for eksempel 2:1) dobler antall aksjer, men hver aksjonær får tilsvarende flere aksjer, så eierandelen forblir den samme. Dette er ikke utvanning. Utvanning skjer kun når nye aksjer utstedes til nye investorer eller opsjonsinnehavere, uten at eksisterende aksjonærer kompenseres.

Mange nybegynnere tror også at utvannet EPS alltid er det «riktige» tallet å bruke. I praksis bør man se på begge tallene. Grunnleggende EPS viser dagens situasjon, mens utvannet EPS viser et potensielt fremtidsscenario. En god investor vurderer sannsynligheten for at opsjonene faktisk blir utøvd, og justerer analysen deretter.

Oppsummering

Fully diluted er et sentralt begrep for alle som investerer i aksjer, enten på Oslo Børs eller i utlandet. Det avslører den sanne eierandelen din og gir et mer realistisk bilde av selskapets inntjening per aksje når alle potensielle aksjer er tatt i betraktning.

For å bruke begrepet i praksis bør du alltid sjekke både grunnleggende og utvannet EPS i selskapets kvartalsrapporter. Vær spesielt oppmerksom på selskaper med store opsjonsprogrammer eller konvertible lån, da utvanningen kan være betydelig. Husk at fully diluted ikke er en statisk størrelse – den endrer seg i takt med aksjekursen og selskapets beslutninger.

Ved å forstå fully diluted blir du en mer opplyst investor som unngår å bli overrasket over plutselig utvanning. Det er et av de verktøyene som skiller amatøren fra den profesjonelle, og som hjelper deg å ta bedre beslutninger i aksjemarkedet.