Hva er en floating rate note intercreditor agreement? Forklart for investorer

Hva er floating rate note intercreditor agreement?

En floating rate note intercreditor agreement, på norsk ofte kalt en interkreditoravtale for flytende renteobligasjoner, er en juridisk kontrakt mellom flere långivere som har utstedt obligasjoner med flytende rente i samme selskap. Avtalen definerer hvordan långiverne skal forholde seg til hverandre når det gjelder sikkerhet, betalingsprioritet og rettigheter ved eventuell restrukturering eller konkurs.

Formålet med avtalen er å skape klarhet og forutsigbarhet. Uten en slik avtale kan det oppstå konflikter om hvem som har krav på hva, særlig hvis selskapet får økonomiske problemer. Ved å inngå en interkreditoravtale aksepterer alle långiverne et felles regelverk som binder dem.

Avtalen er spesielt relevant for selskaper som har utstedt flere ulike obligasjonslån med flytende rente, for eksempel et seniorlån og et ansvarlig lån (subordinert lån). I Norge har vi sett slike avtaler i forbindelse med større selskaper som henter kapital både gjennom banklån og obligasjonsmarkedet.

Forstå floating rate note intercreditor agreement

For å forstå avtalen må man først kjenne til begrepene seniorgjeld og subordinert gjeld. Seniorgjeld har høyest prioritet ved konkurs og må betales før annen gjeld. Subordinert gjeld, også kalt ansvarlig lån, kommer etter seniorgjelden. En interkreditoravtale formaliserer dette hierarkiet.

Avtalen inneholder typisk bestemmelser om:

• Betalingsprioritet: Hvilke långivere som får betalt først.
• Sikkerhet: Hvilke eiendeler som stilles som sikkerhet for de ulike lånene.
• Stemmerett: Hvordan långiverne skal stemme ved endringer i lånevilkårene.
• Begrensninger: For eksempel at subordinerte långivere ikke kan kreve betaling før seniorlångiverne er fullt betalt.

For en investor i en floating rate note er det avgjørende å vite om obligasjonen er senior eller subordinert, og om den er omfattet av en interkreditoravtale. Dette påvirker direkte risikoen og den forventede avkastningen. En subordinert obligasjon gir normalt høyere rente for å kompensere for den økte risikoen.

Hvordan fungerer floating rate note intercreditor agreement?

Avtalen fungerer som et rammeverk som alle långiverne må forholde seg til. Når selskapet utsteder nye obligasjoner, blir de eksisterende långiverne og de nye enige om en interkreditoravtale som beskriver deres innbyrdes forhold. Avtalen inngås gjerne samtidig med at de nye obligasjonene utstedes.

Et sentralt element er «waterfall»-bestemmelsen, som beskriver rekkefølgen for betalinger. For eksempel: Først betales renter og avdrag på seniorlånet, deretter på det subordinerte lånet. Hvis selskapet går konkurs, skal salgsinntektene fra sikrede eiendeler fordeles i samme rekkefølge.

Avtalen kan også inneholde bestemmelser om «standstill», som hindrer subordinerte långivere i å fremme krav mot selskapet så lenge seniorlångiverne ikke er fullt betalt. Videre kan det være klausuler som begrenser selskapets mulighet til å ta opp mer gjeld uten samtykke fra långiverne.

I praksis betyr dette at en investor som kjøper en subordinert floating rate note, må akseptere at vedkommende står bakerst i køen. Til gjengjeld får investoren en høyere rente. Avtalen sikrer at alle parter kjenner spillereglene på forhånd.

Historisk bakgrunn

Interkreditoravtaler for flytende renteobligasjoner ble særlig vanlige etter finanskrisen i 2008. Før krisen var mange selskapers kapitalstrukturer relativt enkle, men i kjølvannet av krisen økte kompleksiteten. Selskaper begynte å utstede flere ulike typer gjeld for å optimalisere finansieringen.

I Norge har vi sett en økning i bruken av slike avtaler i takt med veksten i obligasjonsmarkedet. Spesielt innen eiendom, offshore og energi har selskaper ofte flere lag med gjeld. For eksempel utstedte et norsk eiendomsselskap i 2019 både et seniorlån på 500 millioner kroner og et subordinert lån på 200 millioner kroner, begge med flytende rente. Interkreditoravtalen sikret at bankene som hadde gitt seniorlånet, fikk førsterett til leieinntekter og eiendommer.

Regulatoriske endringer, som Basel III-regelverket, har også bidratt til å øke behovet for slike avtaler. Banker stiller strengere krav til kapitaldekning, noe som gjør at selskaper i større grad henter finansiering fra ulike kilder. Interkreditoravtaler blir da et verktøy for å håndtere forholdet mellom disse kildene.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt norsk selskap, Norsk Energi AS. Selskapet utsteder to floating rate notes:

• Seniorlån A: 400 millioner NOK, flytende rente (3 måneders NIBOR + 2 %)
• Subordinert lån B: 200 millioner NOK, flytende rente (3 måneders NIBOR + 5 %)

Interkreditoravtalen mellom långiverne i lån A og B inneholder følgende hovedpunkter:

• Lån A har førsterett til selskapets kontantstrøm og sikkerhet i kraftverkene.
• Lån B kan ikke motta betaling før lån A er fullt betalt, med mindre lån A samtykker.
• Ved konkurs skal salgsprovenyet fra kraftverkene først dekke lån A, deretter lån B.

Tabell: Prioritet ved konkurs

Lån	Beløp (NOK)	Prioritet	Rente (flytende)
Seniorlån A	400 mill.	1. prioritet	3M NIBOR + 2 %
Subordinert lån B	200 mill.	2. prioritet	3M NIBOR + 5 %

Hvis selskapet går konkurs og eiendelene selges for 500 millioner kroner, får långiverne i lån A 400 millioner kroner først. De resterende 100 millionene går til lån B, som dermed bare får dekket halvparten av sitt krav. Uten interkreditoravtalen kunne det oppstått rettstvister om fordelingen.

For en investor som vurderer å kjøpe lån B, er det viktig å forstå at avkastningen på 5 % over NIBOR reflekterer den høyere risikoen. Interkreditoravtalen gjør risikoen tydelig, men reduserer den ikke.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Klarhet og forutsigbarhet: Alle långivere kjenner sine rettigheter og prioritet.
• Redusert konfliktrisiko: Avtalen hindrer rettstvister ved mislighold.
• Lettere tilgang til kapital: Selskaper kan hente penger fra flere kilder samtidig, fordi långiverne føler seg tryggere med en avtale.
• Fleksibilitet: Avtalen kan skreddersys til selskapets behov, for eksempel med ulike sikkerheter.

Ulemper:

• Kompleksitet: Forhandlingene kan være tidkrevende og kostbare, særlig for mindre selskaper.
• Begrensninger: Avtalen kan hindre selskapet i å ta opp mer gjeld eller omstrukturere seg uten samtykke.
• Risiko for subordinerte långivere: De må akseptere lavere prioritet, noe som kan føre til tap ved konkurs.
• Potensielle interessekonflikter: Seniorlångivere kan ha insentiver til å blokkere tiltak som kunne reddet selskapet, fordi de uansett har førsterett.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at en interkreditoravtale alltid gir like vilkår for alle långivere. I virkeligheten er avtalen et hierarki der noen långivere har bedre vilkår enn andre. En annen misforståelse er at avtalen bare er nødvendig for store, børsnoterte selskaper. Også mellomstore norske selskaper med flere lån kan ha stor nytte av en slik avtale.

Noen investorer tror at en interkreditoravtale eliminerer all risiko. Det stemmer ikke. Avtalen reduserer risikoen for konflikt, men den endrer ikke den underliggende kredittrisikoen. En subordinert obligasjon er fortsatt risikabel, selv med en velskrevet avtale.

En tredje misforståelse er at avtalen alltid er standardisert. Tvert imot er hver avtale skreddersydd til det aktuelle selskapet og de spesifikke lånene. Derfor bør investorer alltid lese avtalen nøye eller få profesjonell hjelp til å vurdere den.

Oppsummering

En floating rate note intercreditor agreement er et viktig juridisk verktøy i det norske obligasjonsmarkedet. Den skaper klarhet om prioritet, sikkerhet og rettigheter mellom ulike långivere som har utstedt flytende renteobligasjoner i samme selskap. For investorer er det avgjørende å forstå om en obligasjon er senior eller subordinert, og hvilken avtale som regulerer forholdet til andre långivere.

Avtalen har både fordeler og ulemper. Den gir forutsigbarhet og reduserer konfliktrisiko, men kan også være kompleks og kostbar å etablere. Subordinerte långivere får høyere rente, men må akseptere lavere prioritet. Historisk har slike avtaler blitt mer vanlige etter finanskrisen, og de er i dag en integrert del av mange selskapers kapitalstruktur.

Som investor bør du alltid sjekke om en obligasjon er omfattet av en interkreditoravtale, og sette deg inn i vilkårene. Det kan være forskjellen mellom å få pengene tilbake eller å tape dem ved en konkurs.