EV/EBIT – en komplett guide til nøkkeltallet for verdsettelse

Hva er EV/EBIT?

EV/EBIT er et av de mest brukte verdsettelsesnøkkeltallene blant profesjonelle investorer. Tallet forteller deg hvor mye du betaler for hver krone selskapet tjener før renter og skatt, men justert for selskapets gjelds- og kontantbeholdning. Kort sagt: EV/EBIT viser prislappen på hele virksomheten sammenlignet med den operasjonelle inntjeningen.

Enterprise value (EV) representerer den totale verdien av et selskap – det du må betale for å kjøpe hele selskapet, inkludert dets gjeld, men fratrukket kontantene. EBIT (earnings before interest and taxes) er driftsresultatet, altså overskuddet fra den daglige driften før finansielle kostnader og skatt.

For norske investorer er EV/EBIT spesielt nyttig fordi mange norske selskaper har ulik gjeldsgrad og skattesituasjon. Ved å bruke EV/EBIT kan du sammenligne et børsnotert selskap som Telenor med et mindre, mer gjeldsbelastet selskap uten at kapitalstrukturen forstyrrer bildet.

Forstå EV/EBIT

For å forstå EV/EBIT må du først bli komfortabel med de to komponentene. Enterprise value (EV) er summen av markedsverdien av egenkapitalen (børsverdien) og netto rentebærende gjeld. Netto rentebærende gjeld er total gjeld minus kontanter og kontantekvivalenter. Hvis et selskap har mye gjeld, blir EV høyere, og multiplen stiger. Hvis selskapet sitter på store kontantbeholdninger, synker EV.

EBIT er resultatet før renter og skatt, ofte kalt driftsresultat. Det finner du i resultatregnskapet. EBIT viser hvor lønnsom den egentlige driften er, uten påvirkning fra hvordan selskapet er finansiert eller hvor mye skatt det betaler.

Når du deler EV på EBIT, får du et tall som sier: «Hvor mange ganger driftsresultatet må jeg betale for å eie hele selskapet?» En EV/EBIT på 10 betyr at du betaler 10 kroner for hver krone i driftsresultat. Jo lavere tallet er, jo billigere kan selskapet være – men det krever at inntjeningen er bærekraftig.

Hvordan fungerer EV/EBIT?

EV/EBIT fungerer som en verdsettelsesmultiplikator. Investorer sammenligner ofte et selskaps EV/EBIT med bransjegjennomsnittet eller med selskapets egen historiske multiplum. Hvis et selskap har en EV/EBIT på 8 mens bransjen ligger på 12, kan det tyde på at aksjen er undervurdert – men du må også sjekke om det er en god grunn til at multiplen er lav, for eksempel fallende inntjening eller høy risiko.

Formelen er:

EV/EBIT = Enterprise Value / EBIT

Enterprise Value = Markedsverdi (børsverdi) + Netto rentebærende gjeld Netto rentebærende gjeld = Total rentebærende gjeld – Kontanter og kontantekvivalenter

Et praktisk eksempel: La oss si at selskapet Norsk Industri AS har en børsverdi på 10 milliarder kroner, rentebærende gjeld på 4 milliarder og kontanter på 1 milliard. Da blir EV = 10 + (4 – 1) = 13 milliarder kroner. Hvis EBIT er 2 milliarder, blir EV/EBIT = 13 / 2 = 6,5.

Dette betyr at investorene betaler 6,5 ganger driftsresultatet for hele selskapet. Til sammenligning kan et annet selskap i samme bransje ha en multiplum på 8, noe som gjør Norsk Industri relativt billigere – forutsatt at vekstutsiktene og risikoen er sammenlignbare.

Historisk bakgrunn

EV/EBIT ble for alvor populært etter at investoren Joel Greenblatt lanserte sin «magiske formel» i boken «The Little Book That Still Beats the Market» (2010). Greenblatt kombinerte høy avkastning på investert kapital (ROIC) med lav EV/EBIT for å finne kvalitetsselskaper til en rimelig pris. Metoden viste seg å gi overlegne resultater i amerikanske aksjemarkeder.

Før Greenblatt var P/E (price/earnings) den dominerende multiplen. Men P/E har en svakhet: den tar ikke hensyn til selskapets gjeld. To selskaper med samme inntjening per aksje kan ha helt forskjellig risiko avhengig av gjeldsgraden. EV/EBIT løser dette ved å inkludere gjelden i prisen.

I Norge har EV/EBIT blitt stadig mer utbredt, særlig blant fondsforvaltere og analytikere. Flere norske meglerhus publiserer EV/EBIT-estimater i sine analyser, og tallet er ofte å finne i kvartalsrapporter og verdsettelsesmodeller.

Praktisk eksempel

La oss se på to fiktive norske selskaper: Fiskeriet AS og Oppdrett AS. Begge driver med sjømat, men har ulik kapitalstruktur.

Fiskeriet AS:

• Børsverdi: 5 mrd. NOK
• Rentebærende gjeld: 1 mrd. NOK
• Kontanter: 0,5 mrd. NOK
• EV = 5 + 1 – 0,5 = 5,5 mrd. NOK
• EBIT: 1 mrd. NOK
• EV/EBIT = 5,5

Oppdrett AS:

• Børsverdi: 5 mrd. NOK
• Rentebærende gjeld: 3 mrd. NOK
• Kontanter: 0,2 mrd. NOK
• EV = 5 + 3 – 0,2 = 7,8 mrd. NOK
• EBIT: 1 mrd. NOK
• EV/EBIT = 7,8

Selv om begge har samme børsverdi og EBIT, er Oppdrett AS dyrere målt med EV/EBIT fordi det har mer gjeld. Hvis du bare så på P/E (som er lik for begge siden børsverdi og nettoresultat er likt), ville du gått glipp av forskjellen i finansiell risiko. EV/EBIT gir et mer fullstendig bilde.

Selskap	Børsverdi	Netto gjeld	EV	EBIT	EV/EBIT
Fiskeriet AS	5 mrd	0,5 mrd	5,5 mrd	1 mrd	5,5x
Oppdrett AS	5 mrd	2,8 mrd	7,8 mrd	1 mrd	7,8x

Tabellen viser tydelig at Oppdrett AS har en høyere multiplum på grunn av høyere gjeld, selv om driftsresultatet er det samme.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Tar hensyn til gjeldsstruktur, noe P/E ikke gjør.
• Sammenlignbart på tvers av selskaper med ulik skattesituasjon.
• Egnet for å verdsette selskaper med mye gjeld eller store kontantbeholdninger.
• Brukes i anerkjente investeringsstrategier som Greenblatts magiske formel.

Ulemper:

• EBIT inkluderer avskrivninger, så kapitaltunge selskaper (f.eks. oljeservice) kan få høyere multipler enn med EBITDA.
• Påvirkes av engangsposter og nedskrivninger som kan forvrenge EBIT.
• Krever at du har tilgang til balansedata for å beregne netto gjeld.
• Ikke egnet for selskaper med negativ EBIT, siden multiplen da blir meningsløs.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Lav EV/EBIT betyr alltid at aksjen er billig. Sannheten er at en lav multiplum kan skyldes fallende inntjening, høy risiko eller strukturelle problemer. Sjekk alltid om EBIT er bærekraftig og om selskapet har vekstmuligheter.

Misforståelse 2: EV/EBIT er det samme som P/E. Nei, P/E bruker markedsverdi (børsverdi) og nettoresultat (etter renter og skatt). EV/EBIT bruker enterprise value og driftsresultat. De to multiplene kan gi helt forskjellige signaler for selskaper med mye gjeld.

Misforståelse 3: EV/EBIT er bedre enn EV/EBITDA. Det kommer an på bransjen. EV/EBITDA ignorerer avskrivninger og er derfor bedre for kapitaltunge selskaper. EV/EBIT inkluderer avskrivninger og gir et mer konservativt bilde. Velg den multiplen som passer best for selskapets forretningsmodell.

Misforståelse 4: Du trenger ikke å justere for kontanter. Jo, kontanter reduserer EV. Hvis du glemmer å trekke fra kontanter, overvurderer du prisen selskapet selges for. Netto gjeld er avgjørende for en korrekt EV.

Oppsummering

EV/EBIT er et kraftfullt verktøy for å vurdere om en aksje er rimelig eller dyr, spesielt når du sammenligner selskaper med ulik gjeldsgrad. Tallet gir et mer helhetlig bilde enn P/E fordi det inkluderer gjelden i prisen. For norske investorer er det enkelt å regne ut selv med tilgjengelige regnskapstall.

Husk at EV/EBIT ikke står alene. Bruk det sammen med andre nøkkeltall som EV/EBITDA, P/E, gjeld/egenkapital og avkastning på investert kapital. Og ikke glem å vurdere kvalitative faktorer som konkurransesituasjon og ledelse.

Ved å forstå EV/EBIT kan du ta mer informerte investeringsbeslutninger og unngå å betale for mye for selskaper med skjult gjeld. Start med å regne ut EV/EBIT for noen norske aksjer du følger, og sammenlign med bransjesnittet. Øvelse gjør mester.