Engangsjustert utbyttekapasitet – forklaring og eksempler

Hva er engangsjustert utbyttekapasitet?

Engangsjustert utbyttekapasitet er et nøkkeltall som brukes av investorer og analytikere for å måle hvor mye et selskap trygt kan betale i utbytte til aksjonærene, men justert for engangsposter. Engangsposter er inntekter eller kostnader som oppstår som følge av uvanlige eller ikke-gjentakende hendelser, for eksempel salg av en eiendom, nedskrivninger av goodwill, restruktureringskostnader eller erstatningsutbetalinger. Disse postene kan forvrenge det underliggende resultatet og gi et feilaktig bilde av selskapets evne til å opprettholde utbyttet over tid. Målet med justeringen er å isolere den delen av resultatet som sannsynligvis vil gjenta seg år etter år, slik at investorer kan vurdere utbyttets bærekraft.

Et eksempel fra Norge: I 2022 solgte et stort norsk industriselskap en av sine fabrikker og bokførte en engangsinntekt på 500 millioner kroner. Uten justering ville utbyttekapasiteten sett kunstig høy ut. Ved å trekke fra denne engangsinntekten får man et mer realistisk bilde av hvor mye selskapet egentlig kan betale i utbytte fremover. Engangsjustert utbyttekapasitet er derfor et viktig verktøy for langsiktige investorer som er opptatt av stabile og forutsigbare utbytter.

Begrepet er spesielt relevant i Norge fordi mange børsnoterte selskaper har store eiendeler som kan selges, eller opererer i sykliske bransjer der engangsposter er vanlige. Analytikere i meglerhus som DNB Markets og ABG Sundal Collier bruker ofte justerte tall når de anbefaler aksjer med høyt utbytte. Det er også et begrep som dukker opp i selskapers kvartalsrapporter, der ledelsen forklarer hva som er engangsposter og hva som er underliggende drift.

Forstå engangsjustert utbyttekapasitet

For å forstå engangsjustert utbyttekapasitet må man først skille mellom rapportert resultat og justert resultat. Rapportert resultat er det selskapet presenterer i regnskapet i henhold til regnskapsstandarder som IFRS. Justert resultat er et ikke-GAAP-tall som fjerner effekten av engangsposter. Selskaper oppgir ofte et justert resultat i sine presentasjoner for å vise den underliggende driften. Engangsjustert utbyttekapasitet bygger på dette justerte resultatet.

Utbyttekapasitet i sin enkleste form er resultat per aksje multiplisert med utbetalingsgraden (andelen av resultatet som betales ut som utbytte). Hvis et selskap har en utbetalingsgrad på 60 % og et rapportert resultat per aksje på 10 kroner, er utbyttekapasiteten 6 kroner per aksje. Men hvis resultatet inkluderer en engangspost på 2 kroner per aksje, blir den underliggende utbyttekapasiteten bare 4,80 kroner (8 kroner i justert resultat × 60 %). Forskjellen på 1,20 kroner er kritisk for investorer som forventer et stabilt utbytte.

Det er viktig å merke seg at engangsjustert utbyttekapasitet ikke er et fasitsvar, men et estimat. Hva som regnes som en engangspost kan være gjenstand for skjønn. For eksempel kan et selskap som jevnlig selger eiendeler ha en forretningsmodell der slike salg er en del av den gjentakende inntjeningen. I slike tilfeller bør investorer være forsiktige med å justere bort alle salgsgevinster. Derfor må man alltid sette seg inn i selskapets spesifikke forhold og ledelsens forklaringer.

Hvordan fungerer engangsjustert utbyttekapasitet?

Beregningen av engangsjustert utbyttekapasitet foregår i to trinn. Først identifiserer man engangspostene i resultatregnskapet og justerer resultatet. Deretter multipliserer man det justerte resultatet med selskapets målrettede eller historiske utbetalingsgrad. Formelen kan skrives slik:

Engangsjustert utbyttekapasitet = (Rapportert resultat – Netto engangsposter) × Utbetalingsgrad

Alternativt kan man beregne per aksje: Engangsjustert utbyttekapasitet per aksje = Justert resultat per aksje × Utbetalingsgrad

Netto engangsposter er summen av alle inntekter og kostnader som anses som ikke-gjentakende. Dette kan være positive (salgsgevinster) eller negative (nedskrivninger). Hvis selskapet har en utbetalingsgrad på 50 % og et justert resultat på 1 milliard kroner, blir engangsjustert utbyttekapasitet 500 millioner kroner.

I praksis publiserer mange selskaper et justert resultat i kvartalsrapportene. For eksempel oppgir Yara International et justert EBITDA og justert resultat per aksje i sine kvartalspresentasjoner. Investorer kan da enkelt bruke disse tallene til å beregne utbyttekapasiteten. Det er likevel lurt å dobbeltsjekke hva selskapet har justert for, og om justeringene virker rimelige. Noen selskaper kan ha en tendens til å justere bort kostnader som egentlig er gjentakende, noe som gir et for optimistisk bilde.

Historisk bakgrunn

Begrepet engangsjustert utbyttekapasitet har vokst frem i kjølvannet av økt fokus på utbyttebærekraft etter finanskrisen i 2008. Før krisen var mange investorer mindre kritiske til utbytte, og selskaper som Citigroup og andre banker kuttet utbyttet dramatisk da krisen traff. Dette førte til en erkjennelse av at rapporterte resultater ofte inneholdt engangsposter som ga et misvisende bilde. Analytikere begynte å utvikle egne justerte mål for å vurdere hvor mye utbytte et selskap faktisk kunne opprettholde.

I Norge ble begrepet særlig aktuelt i oljesektoren etter oljeprisfallet i 2014–2015. Equinor (tidligere Statoil) hadde store nedskrivninger og salg av eiendeler, noe som skapte stor volatilitet i rapportert resultat. Analytikere som fulgte Equinor begynte å fokusere på justert resultat og justert utbyttekapasitet for å vurdere om utbyttet var trygt. Samme utvikling så man i andre sykliske bransjer som shipping og aluminiumsproduksjon.

I dag er engangsjustert utbyttekapasitet en standard del av analysen til de fleste meglerhus og finansinstitusjoner. Norske investorer som følger aksjer som Telenor, Norsk Hydro eller Mowi, vil ofte se at analytikere oppgir både rapportert og justert utbyttekapasitet i sine rapporter. Dette har blitt et viktig verktøy for å skille mellom selskaper med bærekraftig utbytte og de som betaler utbytte basert på engangsinntekter.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk selskap, Fjordkraft Industri AS, som produserer maskiner. I 2023 hadde selskapet et rapportert resultat på 800 millioner kroner. I løpet av året solgte de en eldre fabrikkbygning og realiserte en gevinst på 200 millioner kroner. Uten denne engangsinntekten ville resultatet vært 600 millioner kroner. Selskapets styre har en målsetting om å betale ut 60 % av justert resultat som utbytte.

Tabellen nedenfor viser beregningen:

En graf som sammenligner rapportert og justert resultat over fem år ville vist at engangsposter skaper topper og bunner i rapportert resultat, mens justert resultat er jevnere. Investorer kan bruke denne grafen til å se hvor mye av utbyttet som er «ekte» og hvor mye som er finansiert av engangshendelser.

Fordeler og ulemper

Engangsjustert utbyttekapasitet har flere fordeler. For det første gir det et mer realistisk bilde av selskapets evne til å betale utbytte på lang sikt. Det hjelper investorer å unngå selskaper som betaler utbytte basert på engangsinntekter, noe som ofte fører til skuffende utbytte kutt senere. For det andre er det et nyttig verktøy for å sammenligne utbytteevnen på tvers av selskaper, fordi man fjerner støy fra engangsposter. For det tredje brukes det av profesjonelle analytikere, noe som gjør at private investorer kan følge samme metodikk.

Ulemper inkluderer at justeringene kan være subjektive. To analytikere kan tolke samme engangspost forskjellig. Noen selskaper kan også være kreative med hva de definerer som engangsposter, for å få justert resultat til å se bedre ut. En annen ulempe er at engangsjustert utbyttekapasitet ikke tar hensyn til kontantstrømmen. Et selskap kan ha et høyt justert resultat, men likevel ikke ha nok kontanter til å betale utbytte på grunn av store investeringer eller gjeldsbetjening. Derfor bør man alltid supplere med kontantstrømanalyse.

Tabellen nedenfor oppsummerer fordeler og ulemper:

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at engangsjustert utbyttekapasitet alltid er lavere enn rapportert utbyttekapasitet. Dette stemmer ikke. Hvis selskapet har engangskostnader (for eksempel en stor nedskrivning), vil justert resultat være høyere enn rapportert, og dermed også utbyttekapasiteten. For eksempel: Hvis et selskap rapporterer et resultat på 500 millioner kroner, men har en engangskostnad på 100 millioner, blir justert resultat 600 millioner. Med 50 % utbetalingsgrad blir rapportert utbyttekapasitet 250 millioner, mens engangsjustert blir 300 millioner.

En annen misforståelse er at man alltid bør justere for alle poster som ledelsen kaller «engangsposter». Noen selskaper bruker betegnelsen for å skjule dårlig drift eller for å jevne ut resultatet. Investorer bør være kritiske og undersøke om postene virkelig er ikke-gjentakende. For eksempel kan et selskap år etter år ha «restruktureringskostnader» som egentlig er en del av den ordinære driften. I slike tilfeller bør man ikke justere.

En tredje misforståelse er at engangsjustert utbyttekapasitet alene er nok til å vurdere utbyttesikkerheten. Faktisk må man også se på selskapets frie kontantstrøm, gjeldsgrad, og fremtidsutsikter. Et selskap med høy justert utbyttekapasitet, men høy gjeld og fallende inntjening, kan likevel være en risikabel utbytteaksje.

Oppsummering

Engangsjustert utbyttekapasitet er et viktig verktøy for investorer som ønsker å vurdere bærekraften i et selskaps utbytte. Ved å fjerne effekten av engangsposter får man et mer pålitelig mål på hvor mye selskapet kan betale i utbytte på lang sikt. Beregningen er enkel: justert resultat multiplisert med utbetalingsgrad. Men det krever at man forstår hva som er engangsposter og at man er kritisk til selskapets egne justeringer.

I praksis bør investorer alltid se på engangsjustert utbyttekapasitet før de investerer i utbytteaksjer, spesielt i sykliske bransjer eller selskaper med mange eiendeler. Kombiner gjerne med kontantstrømanalyse og selskapets utbyttehistorikk. For norske investorer er dette spesielt relevant for aksjer som Equinor, Norsk Hydro, Yara og andre selskaper som jevnlig rapporterer justerte tall.

Til slutt: Husk at engangsjustert utbyttekapasitet ikke er en garanti for fremtidig utbytte, men det gir et bedre grunnlag for å vurdere risikoen. Bruk det sammen med andre nøkkeltall, og du vil stå bedre rustet til å ta gode investeringsbeslutninger.