Engangsjustert netto gjeld/EBITDA – forstå selskapets reelle gjeldsgrad

Hva er Engangsjustert netto gjeld/EBITDA?

Engangsjustert netto gjeld/EBITDA er en forfinet versjon av det tradisjonelle nøkkeltallet netto gjeld/EBITDA. Mens standardversjonen bruker rapportert EBITDA og netto gjeld, fjerner den engangsjusterte varianten effekten av ekstraordinære poster som ikke gjenspeiler den underliggende, normale driften. Dette gir et mer rettferdig bilde av hvor mange år et selskap trenger for å betale ned sin netto gjeld med sin normaliserte inntjening.

Typiske engangsposter som justeres for inkluderer nedskrivninger av goodwill eller anleggsmidler, gevinster eller tap ved salg av virksomheter, restruktureringskostnader, store erstatningsutbetalinger eller engangsinntekter fra patentoppgjør. Ved å fjerne disse postene får man et EBITDA-tall som er mer representativt for selskapets fremtidige inntjeningsevne.

Nøkkeltallet er særlig relevant i forbindelse med oppkjøp, lånefinansiering og kredittvurdering. Banker og obligasjonseiere krever ofte at selskaper oppgir både rapportert og justert netto gjeld/EBITDA for å kunne vurdere om selskapet har evne til å betjene gjelden under normale forhold.

Forstå Engangsjustert netto gjeld/EBITDA

For å forstå verdien av dette nøkkeltallet må man først se på svakhetene ved det ujusterte målet. Netto gjeld/EBITDA kan variere kraftig fra år til år på grunn av engangsposter. Et selskap som selger en stor eiendom, vil få en høy engangsinntekt som blåser opp EBITDA og gir et kunstig lavt gjeldsgradstall. Omvendt kan store nedskrivninger eller omstillingskostnader gi et høyt tall som ikke gjenspeiler den normale driften.

Engangsjustert netto gjeld/EBITDA løser dette ved å normalisere både teller og nevner. I praksis justeres oftest EBITDA, men også netto gjeld kan justeres dersom engangsposter påvirker kontantbeholdningen, for eksempel ved store salg eller kjøp. Målet er å få frem et underliggende, bærekraftig nivå.

Det er viktig å merke seg at justeringene krever skjønn. To analytikere kan komme frem til ulike justerte tall for samme selskap. Derfor er det avgjørende at selskapet selv tydelig forklarer hvilke poster som er justert og hvorfor. Transparens er nøkkelen for at nøkkeltallet skal være troverdig.

Hvordan fungerer Engangsjustert netto gjeld/EBITDA?

Beregningen skjer i to trinn. Først identifiserer man engangsposter i resultatregnskapet og balansen. Deretter justerer man EBITDA og eventuelt netto gjeld for disse postene. Formelen er:

Engangsjustert netto gjeld/EBITDA = (Netto gjeld – Justeringer av netto gjeld) / (EBITDA – Justeringer av EBITDA)

I de fleste tilfeller justeres kun EBITDA. Da blir formelen: Netto gjeld / Justert EBITDA, der Justert EBITDA = EBITDA + Engangskostnader – Engangsinntekter.

Netto gjeld beregnes som rentebærende gjeld minus kontanter og kontantekvivalenter. Dersom selskapet har mottatt en stor kontantbetaling fra et salg som ikke er en del av den normale driften, kan man justere netto gjeld ved å trekke fra denne kontantstrømmen for å få et normalisert bilde.

La oss ta et konkret eksempel: Et norsk industriselskap har rapportert EBITDA på 200 millioner kroner, men inkluderer en engangsinntekt på 50 millioner fra salg av en tomt. Uten justering gir dette et EBITDA på 200. Justert EBITDA blir 150 millioner. Netto gjeld er 600 millioner. Ujustert nøkkeltall: 600/200 = 3,0x. Justert: 600/150 = 4,0x. Justeringen viser at gjeldsgraden egentlig er høyere enn det rapporterte tallet tilsier.

Historisk bakgrunn

EBITDA som begrep ble populært på 1980-tallet i USA, spesielt i forbindelse med leveraged buyouts (LBO). Investorer trengte et mål på kontantstrøm før renter, skatt, avskrivninger og nedskrivninger for å vurdere gjeldsbetjeningsevne. Etter hvert ble netto gjeld/EBITDA en standard for kredittvurdering.

Problemet med engangsposter ble tydelig under finanskrisen i 2008–2009, da mange selskaper tok store nedskrivninger og samtidig hadde høye gjeldsnivåer. Analytikere begynte da å justere for disse postene for å få et mer realistisk bilde. I Norge har praksisen blitt vanlig de siste 10–15 årene, spesielt blant børsnoterte selskaper og i forbindelse med obligasjonslån.

I dag er det standard at selskaper i sine kvartalsrapporter oppgir både rapportert og justert EBITDA, og gjerne også det justerte nøkkeltallet. Norske reguleringer som IFRS stiller krav til rapportering av ikke-GAAP-tall, men justeringene må forklares. Dette har bidratt til økt åpenhet, men også til debatt om hva som er legitime justeringer.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, Norsk Industri AS, som rapporterer følgende tall for 2023:

• EBITDA: 500 millioner NOK
• Engangskostnader: nedskrivning av goodwill 100 millioner, restruktureringskostnader 50 millioner
• Engangsinntekter: gevinst ved salg av datterselskap 80 millioner
• Netto gjeld: 1 200 millioner NOK

Ujustert netto gjeld/EBITDA: 1 200 / 500 = 2,4x Engangsjustert netto gjeld/EBITDA: 1 200 / 570 = 2,1x

Her gir justeringen et lavere tall fordi engangskostnadene var større enn engangsinntektene. Dette indikerer at den underliggende driften er sterkere enn det rapporterte tallet viser. Dersom engangsinntektene hadde vært større, ville det motsatte skjedd.

Tabellen under oppsummerer beregningen:

Fordeler og ulemper

Fordelene med engangsjustert netto gjeld/EBITDA er flere. For det første gir det et mer stabilt og sammenlignbart bilde over tid, siden engangsposter fjernes. For det andre hjelper det investorer og kreditorer med å vurdere selskapets normale gjeldsbetjeningsevne, uavhengig av ekstraordinære hendelser. For det tredje er det et mye brukt verktøy i due diligence ved oppkjøp og fusjoner.

Ulempene er knyttet til subjektivitet og potensiell manipulasjon. Ledelsen kan ha insentiv til å overdrive justeringene for å fremstille selskapet som mindre gjeldsbelastet. Hvis justeringene ikke er konsistente over tid, blir sammenligninger meningsløse. I tillegg kan for mange justeringer gjøre nøkkeltallet komplekst og vanskelig å etterprøve for eksterne analytikere.

En annen ulempe er at justert EBITDA ikke er et GAAP-tall (Generally Accepted Accounting Principles), noe som betyr at det ikke revideres på samme måte. Investorer bør derfor alltid lese notene i regnskapet for å forstå hva som er justert og hvorfor.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at justert EBITDA alltid er bedre enn rapportert EBITDA. I virkeligheten kan justeringen både øke og redusere tallet, avhengig av om engangspostene var positive eller negative. Det er ikke et mål på hvor bra selskapet er, men et forsøk på å normalisere inntjeningen.

En annen misforståelse er at alle engangsposter bør justeres bort. Noen poster, som gjentatte restruktureringskostnader, kan faktisk være en del av den normale driften for enkelte selskaper. Hvis et selskap omstrukturerer hvert tredje år, bør kanskje kostnadene inkluderes i den underliggende driften. Det finnes ingen fasit – det krever skjønn.

Mange tror også at et lavt nøkkeltall alltid er bra. Selv om en lav verdi indikerer lav gjeldsbelastning, kan det også skyldes at selskapet har lav lønnsomhet. En verdi på 1x kan være like risikabelt som 5x hvis bransjen er syklisk og inntjeningen svinger mye. Sammenligning med bransjesnitt og historikk er avgjørende.

Oppsummering

Engangsjustert netto gjeld/EBITDA er et viktig nøkkeltall for investorer og kreditorer som ønsker et mer rettferdig bilde av et selskaps gjeldsgrad. Ved å fjerne engangsposter får man frem den underliggende, normaliserte inntjeningsevnen. Dette gjør det lettere å sammenligne selskaper over tid og på tvers av bransjer.

Nøkkeltallet har imidlertid svakheter knyttet til subjektivitet og potensiell manipulasjon. Derfor bør investorer alltid undersøke hvilke justeringer som er gjort, og vurdere om de er fornuftige. Det er også viktig å se på andre finansielle mål, som fri kontantstrøm og rentedekningsgrad, for å få et helhetlig bilde.

For norske investorer er dette nøkkeltallet spesielt relevant ved analyse av børsnoterte selskaper som rapporterer kvartalsvis. Ved å forstå både de rapporterte og de justerte tallene, kan man ta mer informerte beslutninger og unngå å bli lurt av engangseffekter.