Engangsjustert earnings yield – hva det er og hvordan du bruker det

Hva er engangsjustert earnings yield?

Engangsjustert earnings yield er en variant av den tradisjonelle earnings yield, der inntjeningen er renset for engangsposter. Engangsposter kan være alt fra salg av eiendom, nedskrivninger, omstruktureringskostnader eller gevinst ved salg av aksjer. Slike poster påvirker resultatet i en periode, men gjentar seg sjelden. Ved å justere for dem får du et bilde av hva selskapet tjener i en normal driftssituasjon.

For en investor som vurderer en aksje, er det viktig å vite om en høy earnings yield skyldes solid drift eller en engangsgevinst. Engangsjustert earnings yield fjerner støyen og gir en mer bærekraftig indikator. For eksempel kan et norsk selskap som Equinor ha store gevinster fra salg av eiendeler ett år, men det er ikke noe du kan regne med hvert år.

Målet er å gi et mer rettferdig sammenligningsgrunnlag mellom selskaper og over tid. Uten justering kan du risikere å tro at et selskap er svært lønnsomt når det i virkeligheten har hatt en engangshendelse.

Forstå engangsjustert earnings yield

For å forstå begrepet må du først ha kontroll på vanlig earnings yield. Earnings yield er inversen av P/E-tallet, altså resultat per aksje delt på aksjekurs, ganget med 100. Hvis et selskap har resultat per aksje på 10 kroner og aksjekurs på 200 kroner, er earnings yield 5 %. Dette kan sammenlignes med renten på en obligasjon eller bankkonto.

Problemet oppstår når resultatet inneholder store engangsposter. Tenk deg at selskapet i eksemplet over hadde en engangsgevinst på 4 kroner per aksje. Uten justering viser earnings yield 5 %, men den underliggende inntjeningen er bare 6 kroner, noe som gir en yield på 3 %. Forskjellen er betydelig.

Engangsjustert earnings yield korrigerer for dette. Investorer som bruker denne metoden får et mer realistisk bilde av avkastningspotensialet. I praksis betyr det at du må grave i regnskapet for å identifisere poster som er uvanlige eller ikke-gjentakende. Dette kan være tidkrevende, men det er ofte verdt innsatsen.

Hvordan fungerer engangsjustert earnings yield?

Beregningen følger samme struktur som vanlig earnings yield, men du bytter ut rapportert resultat per aksje med et justert resultat. Justert resultat finner du ved å ta nettoresultatet, trekke fra eller legge til engangsposter (etter skatt), og deretter dele på antall aksjer. Formelen blir:

Engangsjustert earnings yield = (Justert resultat per aksje / Aksjekurs) × 100 %

Hvor justert resultat per aksje = (Nettoresultat ± Engangsposter etter skatt) / Antall utestående aksjer

La oss ta et norsk eksempel. Norsk Hydro rapporterte i 2023 et nettoresultat på omtrent 20 milliarder kroner. Men resultatet inkluderte en nedskrivning på 3 milliarder kroner knyttet til en aluminiumsfabrikk. For å få et normalisert bilde legger du tilbake nedskrivningen (siden den er en kostnad som ikke gjentar seg). Justert resultat blir da 23 milliarder kroner. Med 2 milliarder aksjer og en kurs på 60 kroner blir justert resultat per aksje 11,50 kroner, og engangsjustert earnings yield = (11,50 / 60) × 100 % = 19,2 %. Uten justering ville yielden vært (10 / 60) × 100 % = 16,7 %. Forskjellen på 2,5 prosentpoeng er vesentlig for en verdivurdering.

Det finnes flere måter å identifisere engangsposter på. Mange selskaper oppgir selv «justert resultat» i kvartalsrapportene. Du kan også se etter poster som «andre inntekter og kostnader» eller «ekstraordinære poster» i resultatregnskapet. Analytikere hos meglerhus gjør ofte slike justeringer, og du kan finne dem i analyser.

Historisk bakgrunn

Begrepet earnings yield har vært brukt i flere tiår, men justering for engangsposter ble mer vanlig etter finanskrisen i 2008. Før krisen var det mange selskaper som rapporterte store nedskrivninger og omstruktureringskostnader, noe som gjorde det vanskelig å sammenligne resultater over tid. Investorer og analytikere begynte da å etterspørre «underliggende» eller «justerte» resultater.

I Norge har Norsk Regnskapsstandard (NRS) og IFRS regler som krever at selskaper opplyser om vesentlige engangsposter. Likevel er det opp til hver investor å tolke hva som er en engangspost. Noen selskaper justerer også for avskrivninger og nedskrivninger av goodwill, noe som kan være kontroversielt.

I dag er engangsjustert earnings yield et nyttig verktøy for fundamentalanalyse, spesielt i sykliske bransjer som olje, shipping og metaller. Det gir et mer stabilt sammenligningsgrunnlag enn rå earnings yield.

Praktisk eksempel

La oss se på to norske selskaper: Telenor og Yara International. Vi bruker tall fra 2023 (forenklet).

Telenor (kurs: 120 kr, antall aksjer: 1,5 mrd)

• Rapportert nettoresultat: 18 mrd kr
• Engangsposter: Salg av aksjer i et datterselskap ga en gevinst på 4 mrd kr (etter skatt)
• Justert nettoresultat: 18 - 4 = 14 mrd kr
• Justert resultat per aksje: 14 / 1,5 = 9,33 kr
• Engangsjustert earnings yield: (9,33 / 120) × 100 % = 7,78 %

Yara (kurs: 400 kr, antall aksjer: 250 mill)

• Rapportert nettoresultat: 12 mrd kr
• Engangsposter: Nedskrivning av fabrikk på 2 mrd kr (etter skatt)
• Justert nettoresultat: 12 + 2 = 14 mrd kr
• Justert resultat per aksje: 14 / 0,25 = 56 kr
• Engangsjustert earnings yield: (56 / 400) × 100 % = 14 %

Selskap	Rapportert EPS	Justert EPS	Kurs	Earnings yield (rapportert)	Engangsjustert earnings yield
Telenor	12,00 kr	9,33 kr	120 kr	10,0 %	7,78 %
Yara	48,00 kr	56,00 kr	400 kr	12,0 %	14,0 %

Tabellen viser at justeringene kan endre rangeringen. Uten justering ser Yara ut til å ha en yield på 12 % mot Telenors 10 %. Men etter justering har Yara 14 % og Telenor 7,78 %. Forskjellen skyldes at Yaras nedskrivning er en engangskostnad som ikke gjentar seg, mens Telenors gevinst er en engangsinntekt.

En graf over utviklingen i justert yield over tid (for eksempel de siste 5 årene) ville vist at Yaras underliggende lønnsomhet er mer stabil enn det rapporterte resultatet tilsier.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et mer realistisk bilde av den underliggende inntjeningen.
• Gjør sammenligning mellom selskaper mer rettferdig.
• Hjelper investorer å unngå å bli lurt av engangsgevinster.
• Kan brukes i verdsettelsesmodeller som P/E og EV/EBIT.

Ulemper:

• Krever innsikt i regnskapet og skjønn for å identifisere engangsposter.
• Selskaper kan ha ulik praksis for hva de klassifiserer som engangsposter.
• Justeringer kan være subjektive – to analytikere kan komme frem til ulike tall.
• Historiske justeringer gir ikke alltid et godt bilde av fremtidig inntjening.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at engangsjustert earnings yield alltid er bedre enn vanlig earnings yield. Det stemmer ikke – justeringen kan både øke og redusere yielden, avhengig av om engangsposten er en inntekt eller kostnad.

En annen misforståelse er at justert resultat er det samme som «kontantstrøm». Det er ikke tilfelle. Justert resultat er et regnskapsmessig mål, mens kontantstrøm tar hensyn til faktiske inn- og utbetalinger. De kan avvike betydelig.

Noen investorer tror også at hvis et selskap oppgir et justert resultat selv, så er det alltid riktig å bruke. Men selskaper kan ha insentiver til å fremstille resultatet i best mulig lys. Det lønner seg å gjøre egne kontroller.

Oppsummering

Engangsjustert earnings yield er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å se bort fra støy i regnskapet. Ved å korrigere for engangsposter får du et mer bærekraftig bilde av et selskaps lønnsomhet, noe som er spesielt viktig i sykliske bransjer eller når du sammenligner selskaper over tid.

Husk at metoden krever arbeid: du må lese noteopplysninger, forstå skattemessige effekter og gjøre egne vurderinger. Kombiner den gjerne med andre nøkkeltall som fri kontantstrøm, avkastning på sysselsatt kapital og gjeldsgrad.

For nybegynnere kan det være lurt å starte med selskaper som selv oppgir justert resultat, og etter hvert lære seg å gjøre egne justeringer. Middels erfarne investorer bør bruke engangsjustert earnings yield som en del av en bredere verdsettelsesramme.