Eiendom yieldgap peer gap - forklaring og bruk i verdsettelse

Hva er Eiendom yieldgap peer gap?

Eiendom yieldgap peer gap er et nøkkeltall som investorer bruker for å vurdere om en eiendomsinvestering er rimelig priset i forhold til andre lignende investeringer. Kort fortalt måler det differansen mellom direkteavkastningen (yield) på en bestemt eiendom eller et eiendomsselskap, og gjennomsnittlig yield for en gruppe sammenlignbare selskaper (peers).

Direkteavkastning er et sentralt mål i eiendomsinvesteringer. Det beregnes som netto leieinntekter delt på eiendommens verdi. For børsnoterte eiendomsselskaper kan yielden ofte uttrykkes som driftsresultat før verdireguleringer i forhold til selskapets markedsverdi eller eiendomsverdi.

Peer-gruppen består typisk av selskaper med lignende eiendomsportefølje, geografisk fokus og risikoprofil. For eksempel kan et kontoreiendomsselskap i Oslo sammenlignes med andre kontoreiendomsselskaper notert på Oslo Børs. Ved å beregne yieldgap peer gap får investoren et relativt mål på verdsettelse som utfyller tradisjonelle multipler som P/E eller P/B.

Gapet kan være positivt eller negativt. Et positivt gap betyr at eiendommen gir høyere yield enn peers, noe som ofte tolkes som at den er underpriset eller har høyere risiko. Et negativt gap indikerer lavere yield og dermed høyere pris i forhold til peers, ofte forbundet med lavere risiko eller bedre kvalitet.

Forstå Eiendom yieldgap peer gap

For å forstå begrepet må man først ha kontroll på hva yield (direkteavkastning) er i eiendomssammenheng. Yielden er et mål på den løpende avkastningen fra leieinntekter, uavhengig av verdistigning. For en eiendom med leieinntekter på 10 millioner kroner og en verdi på 200 millioner kroner, blir yielden 5 prosent.

Når man sammenligner yielden på tvers av eiendommer eller selskaper, må man ta hensyn til forskjeller i risiko. En høyere yield kompenserer ofte for høyere risiko, for eksempel lavere beliggenhet, kortere leiekontrakter eller mer sykliske leietakere. Yieldgap peer gap setter dette i perspektiv ved å sammenligne med en relevant peer-gruppe.

Peer-gruppen bør være homogent sammensatt. Hvis man sammenligner et boligeiendomsselskap med kontoreiendomsselskaper, blir gapet mindre meningsfullt. Derfor er det viktig å definere peers basert på eiendomstype, geografi, gjeldsgrad og vekstprofil. I Norge kan man for eksempel bruke selskaper som Entra (kontor), Norwegian Property (kontor), eller Olav Thon Eiendomsselskap (blandet) som referanse.

Gapet kan også ses i sammenheng med det generelle yieldgapet i markedet, som er differansen mellom eiendomsyield og risikofri rente (f.eks. 10-årig statsobligasjon). Et peer gap som avviker mye fra det generelle yieldgapet, kan signalisere en spesifikk mulighet eller risiko for det aktuelle selskapet.

Hvordan fungerer Eiendom yieldgap peer gap?

Beregningen av eiendom yieldgap peer gap er relativt enkel, men forutsetter gode data. Først må man finne direkteavkastningen for den aktuelle eiendommen eller selskapet. For et børsnotert eiendomsselskap kan man bruke selskapets rapporterte direkteavkastning (ofte kalt 'yield' i årsrapporter) eller beregne den som driftsresultat før verdireguleringer dividert på markedsverdi av eiendommene.

Deretter må man identifisere en peer-gruppe og beregne gjennomsnittlig yield for disse. Dette kan gjøres ved å hente inn yield-tall for 5-10 sammenlignbare selskaper og regne ut et vektet eller uvektet gjennomsnitt. Noen ganger bruker man median for å unngå ekstremverdier.

Formelen blir: Yieldgap peer gap = Yield (eiendom) - Gjennomsnittlig yield (peers). For eksempel: Hvis et kontoreiendomsselskap har en yield på 5,2 prosent, og gjennomsnittlig yield for peer-gruppen er 4,8 prosent, blir gapet +0,4 prosentpoeng.

Investorer bruker dette gapet til å ta beslutninger. Et stort positivt gap kan indikere at aksjen er underpriset, men det kan også skyldes høyere risiko som ikke er fullt ut fanget opp. Derfor bør gapet alltid vurderes sammen med andre faktorer som beliggenhet, leiekontraktsstruktur, gjeldsgrad og ledelse. Gapet er et relativt verktøy, ikke en absolutt sannhet.

Historisk bakgrunn

Yieldgap som begrep har lange tradisjoner i eiendomsanalyse, spesielt i USA og Storbritannia. Der har man lenge sammenlignet eiendomsyield med statsobligasjonsrenter for å vurdere attraktiviteten til eiendom som aktivaklasse. Dette kalles gjerne 'property yield gap' eller 'real estate yield gap'.

Peer gap-tilnærmingen er en videreutvikling som fokuserer på relative forskjeller innenfor eiendomssektoren. Den ble mer populær etter finanskrisen i 2008, da investorer ble mer opptatt av å sammenligne selskaper innenfor samme sektor for å finne under- og overprising.

I Norge har bruken av yieldgap peer gap økt i takt med at eiendomsbransjen har blitt mer profesjonell og børsnotert. Flere norske eiendomsselskaper ble børsnotert på 2000-tallet, noe som ga investorer bedre tilgang til sammenlignbare data. I dag er det vanlig at meglerhus og analyseavdelinger publiserer peer-analyser med yieldgap for de største eiendomsselskapene på Oslo Børs.

Historisk har gapet variert med markedssykluser. I perioder med lav rente og høy etterspørsel etter eiendom har gapet ofte vært negativt (lavere yield enn peers), mens i nedgangstider har gapet kunne blitt positivt ettersom risikoen prises inn.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret eksempel med to fiktive norske eiendomsselskaper: KontorEiendom AS og ByggPartner ASA, begge notert på Oslo Børs. KontorEiendom har en portefølje av kontorbygg i Oslo sentrum, mens ByggPartner har kontorbygg i større norske byer.

For 2023 rapporterer KontorEiendom en direkteavkastning på 5,0 prosent. ByggPartner har en yield på 5,6 prosent. Vi definerer en peer-gruppe bestående av fire andre kontoreiendomsselskaper med gjennomsnittlig yield på 5,3 prosent.

Yieldgap peer gap for KontorEiendom: 5,0 % - 5,3 % = -0,3 prosentpoeng. Dette indikerer at KontorEiendom prises med en lavere yield enn peers, noe som kan skyldes bedre beliggenhet eller lengre leiekontrakter. For ByggPartner: 5,6 % - 5,3 % = +0,3 prosentpoeng, noe som tyder på høyere risiko eller underprising.

Fordeler og ulemper

Fordelene med eiendom yieldgap peer gap er flere. For det første gir det et relativt mål som er lett å forstå og kommunisere. Investorer kan raskt se om en eiendomsinvestering ligger over eller under gjennomsnittet for lignende selskaper. For det andre kan det avdekke prisfeil i markedet, spesielt når gapet er stort og ikke forklares av fundamentale forhold.

Videre er metoden fleksibel. Man kan justere peer-gruppen etter behov og inkludere vekting basert på markedsverdi eller andre faktorer. Det kan også brukes sammen med andre verdsettelsesmetoder som DCF eller sammenlignbare transaksjoner.

Ulempene inkluderer avhengigheten av pålitelige og sammenlignbare data. Yieldberegninger kan variere mellom selskaper på grunn av ulik regnskapspraksis, for eksempel behandling av vedlikeholdskostnader eller tomteverdi. Peer-gruppen må være nøye utvalgt, ellers blir gapet misvisende.

I tillegg fanger ikke gapet opp forskjeller i vekstutsikter. Et selskap med lavere yield i dag kan ha høyere forventet verdistigning, noe som ikke reflekteres i gapet. Derfor bør yieldgap peer gap alltid brukes sammen med en helhetlig analyse, og ikke som eneste beslutningsgrunnlag.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at et positivt gap alltid betyr at eiendommen er underpriset og dermed en god investering. I virkeligheten kan et høyt gap skyldes høyere risiko som investorer ikke har priset inn fullt ut. For eksempel kan et selskap med mange ledige lokaler ha høy yield fordi risikoen for lavere leieinntekter er stor.

En annen misforståelse er at peer-gruppen kan settes sammen vilkårlig. Hvis man sammenligner et boligeiendomsselskap med kontoreiendomsselskaper, blir gapet meningsløst fordi de har ulik risikoprofil og vekstdynamikk. Det er viktig å velge peers med lignende eiendomstyper, geografisk eksponering og kapitalstruktur.

Noen tror også at yieldgap peer gap er et statisk mål, men det endrer seg over tid ettersom markedsforhold og selskapsspesifikke faktorer utvikler seg. Derfor bør gapet overvåkes regelmessig, for eksempel kvartalsvis.

Til slutt forveksles begrepet ofte med det generelle yieldgapet (eiendomsyield minus risikofri rente). Selv om de er relatert, er peer gap et mer spesifikt verktøy for sammenligning innen sektoren, mens det generelle yieldgapet sier noe om eiendomssektorens attraktivitet i forhold til andre aktivaklasser.

Oppsummering

Eiendom yieldgap peer gap er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å sammenligne verdsettelsen av en eiendomsinvestering med lignende selskaper. Ved å måle differansen i direkteavkastning får man en rask indikasjon på relativ prising. Et positivt gap kan tyde på underprising eller høyere risiko, mens et negativt gap ofte indikerer det motsatte.

Metoden er enkel å beregne, men krever nøye utvalg av peer-gruppe og forståelse av underliggende forhold. Den bør ikke brukes isolert, men som en del av en bredere verdsettelsesanalyse. Historisk har gapet variert med konjunkturene, og i Norge har bruken økt i takt med et mer modent eiendomsmarked.

For nybegynnere og middels erfarne investorer kan yieldgap peer gap være et godt steg videre fra enkle nøkkeltall som P/E. Det gir et mer nyansert bilde av risiko og avkastning i eiendomssektoren. Som med alle finansielle verktøy er det viktig å forstå begrensningene og alltid gjøre egne vurderinger.