EBITDA add-back – Hva er EBITDA-justeringer og hvordan brukes de?

Hva er EBITDA add-back?

EBITDA add-back er en betegnelse på justeringer som gjøres for å beregne justert EBITDA. Mens standard EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) viser driftsresultatet før renter, skatt og av- og nedskrivninger, legger man i justert EBITDA tilbake eller trekker fra engangsposter og ikke-gjentakende inntekter eller kostnader. Målet er å få frem den underliggende, gjentakende driftsinntjeningen – altså det selskapet normalt tjener på sin kjernevirksomhet.

Typiske add-backs er omstruktureringskostnader, nedskrivninger av goodwill, kostnader knyttet til oppkjøp eller fusjoner, avsetninger for rettssaker, og gevinster eller tap ved salg av eiendeler. Ved å legge disse postene tilbake, forsøker man å vise et resultat som er mer sammenlignbart over tid og på tvers av selskaper.

Begrepet brukes ofte i forbindelse med verdivurderinger, spesielt i private equity-transaksjoner og ved lånefinansierte oppkjøp (LBO). Långivere og investorer ønsker å se hvor mye kontantstrøm selskapet kan generere fra driften etter at engangseffekter er fjernet, fordi dette sier noe om evnen til å betjene gjeld.

Forstå EBITDA add-back

For å forstå EBITDA add-back, må man først være fortrolig med EBITDA-begrepet. EBITDA er i seg selv et mål som fjerner effekten av finansieringsstruktur (renter), skattesituasjon og avskrivningspolitikk. Men EBITDA kan fortsatt inneholde poster som ikke gjentar seg, for eksempel store nedbemanningskostnader eller regnskapsmessige nedskrivninger. Disse postene kan gi et misvisende bilde av den normale driften.

Ved å foreta add-backs, justerer man EBITDA til et nivå som bedre reflekterer den underliggende inntjeningen. Dette er spesielt nyttig når man sammenligner selskaper i samme bransje, eller når man vurderer et selskap over flere år. For eksempel kan et norsk industriselskap ha hatt store omstillingskostnader i 2023, men forventer at disse ikke vil gjenta seg i 2024. Da vil justert EBITDA gi et mer realistisk bilde av fremtidig inntjening.

Det er imidlertid viktig å merke seg at justert EBITDA ikke er regulert av regnskapsstandarder som IFRS eller NGAAP. Selskaper har derfor et visst spillerom når de definerer hvilke poster som skal justeres. Derfor bør investorer alltid undersøke hva som faktisk ligger i add-backene, og om de virkelig er engangsposter eller om de har en tendens til å gjenta seg.

Hvordan fungerer EBITDA add-back?

Prosessen med å beregne justert EBITDA starter med å finne standard EBITDA. Deretter identifiserer man poster som ikke er en del av den gjentakende driften. Disse postene legges til (add-back) eller trekkes fra EBITDA. Formelen kan skrives slik:

Justert EBITDA = EBITDA + Σ add-backs – Σ ikke-gjentakende inntekter

Eksempler på add-backs (positive justeringer):

• Omstruktureringskostnader (nedbemanning, flytting)
• Nedskrivning av goodwill eller andre immaterielle eiendeler
• Kostnader ved oppkjøp (due diligence, advokathonorar)
• Avsetninger for tvister eller garantier som ikke forventes å gjenta seg
• Tap ved salg av anleggsmidler

Eksempler på ikke-gjentakende inntekter (negative justeringer):

• Gevinster ved salg av eiendom eller aksjer
• Forsikringsoppgjør
• Offentlige tilskudd av engangskarakter

I praksis lager selskaper ofte en oversikt over justeringene i forbindelse med årsrapporter eller prospekter. Private equity-fond og långivere kan også kreve en egen «add-back schedule» som viser alle justeringer og begrunnelse for dem. Det er ikke uvanlig at justert EBITDA blir 10–30 % høyere enn standard EBITDA i år med store omstillinger.

Historisk bakgrunn

EBITDA som begrep ble populært på 1980-tallet i USA, i forbindelse med bølgen av lånefinansierte oppkjøp (LBO). Investorer som kjøpte selskaper med mye gjeld, ønsket et mål på kontantstrøm før renter og skatt for å vurdere betjeningsevnen. EBITDA ga et grovt bilde av driftskontantstrømmen, men man oppdaget raskt at engangsposter kunne forstyrre bildet.

Dermed oppsto praksisen med å justere EBITDA for engangsposter – EBITDA add-back. I løpet av 1990- og 2000-tallet ble dette standard i private equity-miljøet og i mange børsnoterte selskapers rapportering. I Norge ble justert EBITDA vanlig i forbindelse med oppkjøp av selskaper som Telenor, Yara og mange oljeserviceselskaper.

I dag er justert EBITDA en vanlig ikke-GAAP-nøkkeltall i børsmeldinger og prospekter, men regulatorene (som Oslo Børs og Finanstilsynet) har blitt strengere med krav om å forklare justeringene. Likevel er det fortsatt rom for skjønn, og investorer bør være oppmerksomme på at add-backs kan brukes strategisk for å fremstille et selskap som mer lønnsomt enn det egentlig er.

Praktisk eksempel

La oss ta et norsk eksempel: Oljeserviceselskapet «Norsk Offshore Drilling» (NOD) rapporterer følgende tall for 2023 (i millioner NOK):

Post	Beløp (MNOK)
Nettoresultat	200
+ Skattekostnad	80
+ Renteutgifter	120
+ Avskrivninger	250
+ Nedskrivninger	50
= EBITDA	700

I tillegg har NOD hatt følgende engangsposter:
• Omstruktureringskostnader: 150 MNOK (nedbemanning og kontorflytting)
• Gevinst ved salg av en eldre rigg: 40 MNOK
• Avsetning til tvist: 20 MNOK

Beregning av justert EBITDA:

Justering	Beløp (MNOK)
EBITDA	700
+ Omstruktureringskostnader	+150
– Gevinst ved salg av rigg	–40
+ Avsetning til tvist	+20
= Justert EBITDA	830

Legg merke til at gevinsten trekkes fra fordi den ikke er en del av den gjentakende driften, mens omstruktureringskostnader og avsetning legges til. Den justerte EBITDA på 830 MNOK gir et bilde av hva selskapet kan forvente å tjene i et normalår uten slike engangshendelser. Dette tallet brukes ofte som grunnlag for verdivurdering, for eksempel ved å multiplisere med en EBITDA-multippel.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et mer sammenlignbart bilde av underliggende drift over tid og mellom selskaper.
• Hjelper investorer og långivere med å vurdere kontantstrømmen som er tilgjengelig for gjeldsbetjening.
• Kan avdekke om et selskap har en sunn kjernevirksomhet til tross for engangskostnader.
• Mye brukt i praksis, noe som gjør det lettere å kommunisere med finansielle aktører.

Ulemper:

• Ikke standardisert – selskaper kan definere add-backs ulikt, noe som svekker sammenlignbarheten.
• Risiko for «earnings management» der selskaper systematisk klassifiserer vanlige driftskostnader som engangsposter.
• Kan overdrive inntjeningen hvis add-backs er for aggressive, for eksempel ved å justere for normale vedlikeholdskostnader.
• Ignorerer at noen «engangsposter» faktisk gjentar seg (f.eks. omstrukturering hvert tredje år).

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: «Justert EBITDA er alltid bedre enn standard EBITDA» Justert EBITDA kan være nyttig, men er ikke nødvendigvis et bedre mål. Hvis add-backs er for aggressive, kan tallet være misvisende. Standard EBITDA er mer objektivt fordi det ikke inneholder skjønnsmessige justeringer.

Misforståelse 2: «Add-backs fjerner alle engangsposter» I praksis er det vanskelig å skille mellom gjentakende og ikke-gjentakende poster. For eksempel kan et selskap årlig ha «omstruktureringskostnader» som egentlig er en del av normal drift. Investorer bør se på historikken.

Misforståelse 3: «EBITDA add-back er det samme som kontantstrøm» EBITDA (justert eller ikke) er ikke kontantstrøm. Det tar ikke hensyn til endringer i arbeidskapital, investeringer eller skattebetalinger. Justert EBITDA kan være en indikator, men erstatter ikke en kontantstrømanalyse.

Misforståelse 4: «Jo flere add-backs, jo bedre» Mange add-backs kan tyde på at selskapet prøver å skjule svak drift. En konservativ tilnærming med få, velbegrunnede justeringer er ofte mer tillitvekkende.

Oppsummering

EBITDA add-back er et nyttig verktøy for å normalisere et selskaps inntjening og få frem den underliggende driftsytelsen. Metoden er særlig utbredt i private equity, ved oppkjøp og i forbindelse med gjeldsfinansiering. Ved å legge tilbake engangskostnader og trekke fra ikke-gjentakende inntekter, får man et justert EBITDA-tall som ofte brukes som grunnlag for verdivurdering.

Samtidig er det viktig å være kritisk. Siden justert EBITDA ikke er regulert av regnskapsstandarder, kan selskaper bruke add-backs for å pynte på resultatet. Norske investorer bør alltid be om en detaljert oversikt over justeringene og vurdere om de virkelig er engangsposter. En sunn tilnærming er å sammenligne justert EBITDA over flere år og se på forholdet til standard EBITDA.

Ved å forstå både styrker og svakheter ved EBITDA add-back, kan du som investor ta bedre beslutninger når du vurderer selskaper – enten du ser på børsnoterte aksjer eller vurderer å investere i et oppkjøpsobjekt.