Hva er credit default swap charm? En enkel forklaring for norske investorer

Hva er credit default swap charm?

Credit default swap charm er ikke et anerkjent faguttrykk i finanslitteraturen. De fleste henvisninger til 'charm' i denne sammenhengen skyldes trolig en skrivefeil, en misforståelse av det engelske ordet 'swap' eller en forveksling med lignende produkter. Det korrekte og standardiserte begrepet er credit default swap (CDS). En CDS er en bilateral derivatkontrakt som overfører kredittrisikoen til et underliggende gjeldsinstrument (referanseforpliktelsen) fra en part til en annen. I praksis fungerer det som en forsikring: Kjøperen av CDS-en betaler en periodisk premie til selgeren. Hvis en forhåndsdefinert kreditthendelse inntreffer – for eksempel at utstederen av en obligasjon går konkurs eller ikke betaler renter – må selgeren kompensere kjøperen for tapet.

Begrepet 'charm' kan også oppstå i uformelle diskusjoner der investorer snakker om 'charm'en ved å sikre seg', men det har ingen teknisk betydning. I denne artikkelen vil vi derfor fokusere på den korrekte forståelsen av credit default swaps, samtidig som vi avklarer hvorfor 'charm' ikke bør brukes. For norske investorer er det viktig å kjenne til CDS fordi de kan påvirke prisingen av norske obligasjoner og gi signaler om markedets syn på kredittrisiko.

Forstå credit default swap charm

For å forstå hva en credit default swap (CDS) er, må vi først se på hva kredittrisiko innebærer. Når du kjøper en obligasjon fra et selskap eller en stat, låner du dem penger. Det er alltid en risiko for at låntakeren ikke klarer å betale renter eller tilbakebetale hovedstolen – dette kalles kredittrisiko eller misligholdsrisiko. En CDS lar deg overføre denne risikoen til en annen part mot en avgift.

Tenk deg at du eier en norsk obligasjon utstedt av et selskap, for eksempel et oljeselskap, til en verdi av 10 millioner kroner. Du er bekymret for at oljeprisen skal falle og selskapet får problemer. Du kan da kjøpe en CDS på denne obligasjonen. Du betaler en årlig premie – ofte kalt CDS-spreaden – til en selger (for eksempel en bank). Hvis selskapet går konkurs, betaler banken deg differansen mellom pålydende verdi og gjenvinningsverdien av obligasjonen. Dermed har du sikret deg mot tapet.

CDS handles i et sekundærmarked, og prisen (spreaden) reflekterer markedets oppfatning av kredittverdigheten til referanseenheten. Jo høyere risiko, desto høyere spread. Spreaden måles i basispunkter (bps), der 1 bps = 0,01 prosentpoeng. For eksempel kan en CDS på en norsk stats obligasjon ha en spread på 10 bps, mens en CDS på et høyrisikoselskap kan ha 500 bps.

Hvordan fungerer credit default swap charm?

Siden 'credit default swap charm' ikke er et standardbegrep, må vi her beskrive hvordan en vanlig CDS fungerer. En CDS-kontrakt spesifiserer flere nøkkelelementer:

• Referanseenhet: Den juridiske enheten (selskap, stat eller annen utsteder) som kredittrisikoen knytter seg til.
• Referanseforpliktelse: Det spesifikke gjeldsinstrumentet (obligasjon, lån) som kontrakten refererer til.
• Løpetid: Kontraktens varighet, ofte 1, 3, 5 eller 10 år.
• Premie (spread): Det årlige beløpet kjøperen betaler til selgeren, uttrykt i basispunkter av det nominelle beløpet.
• Kreditthendelser: Definerte hendelser som utløser betaling fra selgeren. Vanlige hendelser er konkurs, betalingsmislighold, restrukturering av gjeld og i noen tilfeller statsgjeldskrise.
• Oppgjør: Ved en kreditthendelse kan oppgjøret skje fysisk (kjøperen leverer obligasjonen og får pålydende) eller kontant (selgeren betaler differansen mellom pålydende og markedsverdi).

Kjøperen betaler premien periodisk (f.eks. kvartalsvis) fram til kontraktens utløp eller til en kreditthendelse inntreffer. Hvis ingen kreditthendelse skjer, beholder selgeren premiene og har ingen ytterligere forpliktelser. Hvis en hendelse inntreffer, må selgeren kompensere kjøperen. Dette kan illustreres med en enkel tabell:

Part	Rolle	Betalinger
Kjøper	Ønsker å sikre seg mot mislighold	Betaler løpende premie til selger
Selger	Påtar seg kredittrisikoen	Betaler kompensasjon ved kreditthendelse
Referanseenhet	Underliggende låntaker (f.eks. Equinor)	Ingen direkte rolle i CDS-kontrakten

Det er viktig å merke seg at kjøperen ikke trenger å eie den underliggende obligasjonen. CDS kan også brukes til å spekulere i at et selskaps kredittverdighet skal forverres (ved å kjøpe CDS uten å eie obligasjonen). Dette kalles 'naked CDS' og har vært omdiskutert.

Historisk bakgrunn

Credit default swaps ble utviklet på 1990-tallet av banker som ønsket å overføre kredittrisiko uten å selge selve lånet. De første CDS-kontraktene ble handlet i 1994–1995, og markedet vokste eksplosivt på 2000-tallet. I 2007 var det totale nominelle beløpet i CDS-markedet estimert til over 60 billioner dollar – mer enn hele verdens BNP.

Finanskrisen i 2008 avslørte store svakheter ved CDS-markedet. Spesielt American International Group (AIG) hadde solgt enorme mengder CDS uten tilstrekkelige reserver, og da boliglånskrisen førte til massive kreditthendelser, måtte AIG reddes av den amerikanske staten. Dette førte til at myndigheter verden over innførte strengere regulering. I dag handles de fleste CDS gjennom sentrale motparter (CCP-er) for å redusere systemrisiko, og rapporteringskravene er økt.

I Norge har CDS-markedet vært mindre enn i USA og Europa, men norske investorer og banker bruker CDS for å sikre seg mot kredittrisiko i norske og internasjonale obligasjoner. For eksempel kan en norsk pensjonskasse kjøpe CDS på en norsk bank for å beskytte seg mot et eventuelt mislighold. CDS-spreader på norske stats- og bedriftsobligasjoner følges nøye som indikatorer på finansiell stabilitet.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret norsk eksempel. Du eier en obligasjon utstedt av det norske selskapet Norsk Hydro ASA med pålydende 5 millioner kroner og løpetid 5 år. Du er bekymret for at lave aluminiumspriser kan føre til at Hydro får betalingsproblemer. Du kjøper derfor en 5-årig CDS på Hydro med et nominelt beløp på 5 millioner kroner. CDS-spreaden er for tiden 120 basispunkter per år.

Det betyr at du betaler 120 bps × 5 000 000 / 10 000 = 60 000 kroner per år i premie. Premien betales kvartalsvis, altså 15 000 kroner hvert kvartal.

Etter 2 år inntreffer en kreditthendelse: Hydro går konkurs, og obligasjonene dine faller i verdi til 30 % av pålydende (en gjenvinningsgrad på 30 %). CDS-kontrakten utløses. Oppgjøret skjer kontant: Selgeren betaler deg differansen mellom pålydende (5 mill.) og gjenvinningsverdien (30 % av 5 mill. = 1,5 mill.), altså 3,5 millioner kroner. Du har tapt 1,5 millioner på obligasjonen, men CDS-utbetalingen på 3,5 mill. dekker mer enn tapet (du har også betalt premier på 120 000 kroner totalt). Nettoresultatet ditt er 3,5 mill. – 1,5 mill. – 0,12 mill. = 1,88 mill. i gevinst (før skatt).

Hadde du ikke kjøpt CDS, ville du tapt 1,5 mill. Dette viser hvordan CDS fungerer som en effektiv sikring. Merk at i praksis kan gjenvinningsgraden variere, og CDS-spreaden endrer seg over tid.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Risikostyring: CDS gjør det mulig for investorer å sikre seg mot kredittrisiko uten å selge obligasjonene. Dette er spesielt nyttig for institusjonelle investorer som ønsker å beholde sine posisjoner.
• Likviditet: CDS-markedet er ofte mer likvidt enn det underliggende obligasjonsmarkedet, spesielt for mindre utstedere.
• Prisdannelse: CDS-spreader gir et kontinuerlig bilde av markedets oppfatning av kredittrisiko, noe som er nyttig for både investorer og sentralbanker.
• Spekulasjon: Investorer kan ta posisjoner basert på forventede endringer i kredittverdighet uten å måtte kjøpe eller selge obligasjoner.

Ulemper:

• Motpartsrisiko: Selgeren av CDS-en kan selv gå konkurs. Dette ble tydelig under finanskrisen da AIG sviktet. I dag reduseres denne risikoen gjennom sentrale motparter.
• Kompleksitet: CDS er kompliserte instrumenter som krever god forståelse av derivater og kredittrisiko. Feil bruk kan føre til store tap.
• Regulatorisk risiko: Endringer i regulering kan påvirke CDS-markedet, for eksempel krav om sikkerhetsstillelse eller rapportering.
• Manglende standardisering: Selv om standardkontrakter (ISDA) er vanlige, kan det være variasjoner i definisjoner av kreditthendelser, noe som kan skape tvister.

Vanlige misforståelser

1. 'Credit default swap charm er et eget produkt' – Som nevnt er dette ikke et standard begrep. Mange forveksler det med 'credit default swap' eller tror det er en type 'charm' (sjarm) i finansmarkedet. Det finnes ingen offisiell definisjon.

2. 'CDS er det samme som forsikring' – Selv om CDS minner om forsikring, er det viktige forskjeller. Du trenger ikke å ha en forsikringsinteresse (dvs. eie den underliggende obligasjonen) for å kjøpe CDS. I tillegg er CDS ikke underlagt samme solvenskrav som forsikringsselskaper.

3. 'CDS er alltid risikabelt' – Riktig brukt kan CDS redusere risiko. Problemet oppstår når selgere ikke har tilstrekkelige reserver, eller når investorer tar overdrevne spekulative posisjoner.

4. 'CDS-spreader forutsier konkurser nøyaktig' – Spreadene reflekterer markedsforventninger, men kan påvirkes av likviditet, sentiment og tekniske faktorer. De er ikke perfekte prediktorer.

5. 'Bare store banker bruker CDS' – I Norge brukes CDS også av pensjonskasser, forsikringsselskaper og enkelte private investorer gjennom fond eller strukturerte produkter.

Oppsummering

Credit default swap charm er en uformell og misvisende betegnelse for det som egentlig er en credit default swap (CDS). En CDS er et kraftfullt derivat som lar investorer overføre kredittrisiko, enten for å sikre seg eller for å spekulere. Markedet har utviklet seg betydelig siden 1990-tallet og spiller en viktig rolle i moderne finans, men det krever god forståelse og bevissthet om risikoene. For norske investorer er CDS relevante for å vurdere kredittrisikoen i norske obligasjoner og for å forstå makroøkonomiske signaler. Før du vurderer å bruke CDS, bør du sette deg grundig inn i kontraktsvilkårene og eventuelt søke profesjonell rådgivning.