Hva er covered bond maturity wall? Forfallsvegg for omfattede obligasj

Hva er Covered bond maturity wall?

Covered bond maturity wall, eller forfallsvegg for omfattede obligasjoner, beskriver en situasjon der et stort antall covered bonds forfaller innenfor et kort tidsrom – ofte et enkelt år eller til og med et kvartal. Dette skaper en konsentrert forfallsprofil som kan by på utfordringer for utstederen, typisk en bank, som må skaffe ny finansiering for å betale tilbake investorene. Begrepet maturity wall brukes i rentemarkedet generelt, men når det kombineres med covered bonds, får det en spesiell betydning fordi disse obligasjonene er sikret med en separat pool av eiendeler – ofte boliglån – og derfor anses som svært sikre.

I Norge er covered bonds kjent som omfattede obligasjoner, og de utstedes av banker som DNB Boligkreditt, Sparebank 1 Boligkreditt og andre. Disse obligasjonene er en viktig finansieringskilde for norske banker, og de handles aktivt i annenhåndsmarkedet. Når en stor andel av disse obligasjonene forfaller samtidig, kan det skape press på bankens likviditet og tvinge den til å refinansiere til potensielt høyere renter, spesielt hvis markedsforholdene er ugunstige.

En forfallsvegg er ikke nødvendigvis et tegn på krise, men den øker risikoen for at banken må betale mer for ny finansiering. For investorer innebærer det at kursene på eksisterende obligasjoner kan falle i perioder med stor forfallsvegg, ettersom markedet priser inn høyere usikkerhet. Derfor er det viktig for både utstedere og investorer å ha oversikt over forfallsprofilene til covered bonds.

Forstå Covered bond maturity wall

For å forstå en covered bond maturity wall må man først vite hvordan covered bonds fungerer. En covered bond er en obligasjon utstedt av en bank, men i motsetning til vanlige bankobligasjoner er den sikret med en egen pool av eiendeler – i Norge nesten utelukkende boliglån. Denne sikkerheten gjør at covered bonds har høy kredittverdighet, ofte AAA-rating, og lavere rente enn usikrede bankobligasjoner. Banker utsteder covered bonds for å finansiere boliglån, og forfallsdatoene spres normalt over flere år for å unngå konsentrert forfall.

En maturity wall oppstår når banken av ulike årsaker har utstedt mange obligasjoner med samme forfallsdato eller innenfor et smalt tidsvindu. Dette kan skje hvis banken har hatt en periode med stort lånebehov og derfor utstedt mange obligasjoner samtidig, eller hvis markedet har vært spesielt gunstig for en bestemt løpetid. For eksempel kan en norsk bank ha utstedt store volum med 5-årige covered bonds i 2019, noe som fører til en forfallsvegg i 2024.

Konsekvensene av en forfallsvegg avhenger av markedssituasjonen. Hvis rentene er lave og investorene er villige til å kjøpe nye obligasjoner, kan banken refinansiere uten store problemer. Men hvis rentene har steget – slik tilfellet var i 2022–2023 – blir refinansieringen dyrere, og bankens rentekostnader øker. For investorer kan en forfallsvegg bety at de får tilbakebetalt hovedstolen på mange obligasjoner samtidig, noe som kan skape et press på å finne nye plasseringsmuligheter. Dette kan igjen påvirke etterspørselen etter andre rentepapirer.

I praksis overvåker både regulatorer og investorer forfallsprofilene til covered bonds nøye. Norske banker rapporterer jevnlig om sine forfallsstrukturer, og Norges Bank følger med på systemrisikoen. En stor forfallsvegg kan føre til økt volatilitet i markedet, men fordi covered bonds er godt sikret, er risikoen for mislighold svært lav.

Hvordan fungerer Covered bond maturity wall?

En covered bond maturity wall fungerer som en tidsmessig konsentrasjon av forpliktelser. For å illustrere: La oss si at en norsk bank har utstedt covered bonds for 20 milliarder kroner med forfall i 2025, mens bare 5 milliarder forfaller i 2024 og 2026 hver. Da har banken en forfallsvegg i 2025. Når 2025 nærmer seg, må banken enten betale tilbake investorene med egne midler eller utstede nye obligasjoner for å refinansiere.

Banken har flere muligheter for å håndtere en forfallsvegg. Den kan forsøke å utstede nye covered bonds i god tid før forfallsdatoen, slik at pengene er klare. Dette kalles pre-funding. Banken kan også bruke andre finansieringskilder, som innskudd eller usikrede obligasjoner, men disse er ofte dyrere. Hvis banken ikke klarer å refinansiere, må den trekke på likviditetsreserver eller sentralbankfasiliteter, noe som kan signalisere svakhet.

For investorer betyr en forfallsvegg at de får tilbakebetalt store beløp samtidig. Dette kan være en fordel hvis de ønsker å reinvestere til høyere renter, men det kan også være en ulempe hvis alternativene gir lavere avkastning. Derfor følger profesjonelle investorer forfallsprofilene nøye og justerer porteføljene sine deretter.

Tabellen nedenfor viser et forenklet eksempel på en forfallsprofil for en norsk banks covered bonds (i milliarder NOK):

Historisk bakgrunn

Covered bonds har en lang historie, særlig i Europa, hvor de har vært brukt siden 1700-tallet i Danmark og Tyskland. I Norge ble markedet for omfattede obligasjoner etablert på 2000-tallet, og vokste raskt etter finanskrisen i 2008. Norske banker så fordelen med å utstede sikrede obligasjoner for å få tilgang til billigere finansiering, og volumet økte kraftig. I 2023 var det utestående volumet av norske covered bonds omtrent 1 200 milliarder kroner, ifølge Norsk Finans.

Maturity wall ble et tema etter renteoppgangen i 2022–2023. Mange banker hadde utstedt store mengder covered bonds med løpetider på 5–7 år i perioden 2015–2019, da rentene var svært lave. Da disse obligasjonene nærmet seg forfall, måtte bankene refinansiere til betydelig høyere renter. For eksempel steg 5-års swaprenten fra under 1 % i 2020 til over 4 % i 2023, noe som økte finansieringskostnadene dramatisk.

I 2023 advarte flere analytikere om at norske banker sto overfor en forfallsvegg på omtrent 150 milliarder kroner i covered bonds som skulle forfalle i løpet av de neste to årene. Dette skapte bekymring for at bankene måtte betale mer for ny finansiering, noe som kunne svekke lønnsomheten. Samtidig var investorene fortsatt interessert i covered bonds på grunn av sikkerheten, slik at markedet fungerte relativt godt.

Erfaringene fra andre land, som Spania og Irland under eurokrisen, viste at store forfallsvegger kunne føre til likviditetsproblemer for banker som ikke klarte å refinansiere. I Norge har imidlertid bankene god tilgang til sentralbankens lånefasiliteter, og det norske boliglånsmarkedet er robust, så risikoen har vært håndterbar.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret eksempel med en fiktiv norsk bank, «Norsk Boligkreditt AS». Banken har utstedt covered bonds for 10 milliarder kroner med forfall i juni 2025. I tillegg har den utstedt 2 milliarder i 2024 og 3 milliarder i 2026. Dermed utgjør 2025-forfallet en betydelig andel av totalen.

Anta at rentene i 2025 er 4,5 %, mens de var 2 % da obligasjonene ble utstedt. Når banken skal refinansiere, må den utstede nye covered bonds til dagens rente. Hvis banken utsteder 10 milliarder til 4,5 % i stedet for 2 %, øker årlige rentekostnader med 250 millioner kroner (forskjellen på 2,5 prosentpoeng av 10 mrd). Dette påvirker bankens resultat direkte.

For investoren, la oss kalle henne Kari, som eier en covered bond pålydende 1 million kroner med forfall i 2025, vil hun få tilbake hele beløpet ved forfall. Hun må da finne en ny investering. Hvis rentene har steget, kan hun reinvestere til høyere rente, noe som er gunstig. Men hvis hun trenger pengene til noe annet, må hun kanskje akseptere lavere avkastning på alternative plasseringer.

Dette eksemplet viser at en maturity wall skaper både utfordringer og muligheter. For banken er det en kostnadsøkning, for investoren er det en mulighet til å oppnå høyere avkastning hvis rentene har steget. Men hvis banken får problemer med å refinansiere, kan det føre til kursfall på andre obligasjoner i porteføljen.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• For investorer kan en forfallsvegg gi mulighet til å reinvestere til høyere renter hvis markedsrentene har steget.
• Covered bonds er svært sikre, så selv ved en forfallsvegg er risikoen for tap lav.
• Bankene kan planlegge refinansiering i god tid og utnytte gunstige markedsvinduer.
• Forfallsvegger kan stimulere til mer aktiv forvaltning av gjeld og bedre spredning av forfall i fremtiden.

Ulemper:

• Bankene må betale høyere renter ved refinansiering hvis rentene har steget, noe som reduserer marginene.
• En stor forfallsvegg kan skape usikkerhet i markedet og føre til kursfall på eksisterende obligasjoner.
• Hvis markedet er stramt, kan banken bli tvunget til å utstede til ugunstige betingelser eller bruke dyrere finansieringskilder.
• For investorer kan en konsentrert forfallsprofil føre til at de må reinvestere store beløp på et ugunstig tidspunkt (for eksempel hvis rentene er lave).

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at en covered bond maturity wall automatisk betyr at banken er i trøbbel. Dette er ikke riktig. Banker planlegger for forfall og har ofte likviditetsbuffere. En forfallsvegg kan håndteres med pre-funding eller ved å utstede nye obligasjoner i forkant. Risikoen er først og fremst knyttet til økte kostnader, ikke til manglende betalingsevne.

En annen misforståelse er at covered bonds har samme risiko som vanlige bankobligasjoner. Forskjellen er at covered bonds er sikret med en separat pool av eiendeler, så selv om banken skulle gå konkurs, har investorene krav på disse eiendelene. Dette gjør covered bonds tryggere og mindre påvirket av bankens generelle kredittverdighet.

Noen tror også at en forfallsvegg bare påvirker store banker. I realiteten kan også mindre norske sparebanker oppleve konsentrerte forfall, spesielt hvis de har utstedt obligasjoner i samme periode. Det er derfor viktig for alle investorer å sjekke forfallsprofilene uavhengig av bankens størrelse.

Endelig forveksles ofte maturity wall med «forfallsrisiko» generelt. Forfallsrisiko handler om at en obligasjon forfaller og må refinansieres, mens en maturity wall er en spesiell situasjon der mange forfall skjer samtidig. Det er konsentrasjonen som skaper den ekstra risikoen.

Oppsummering

Covered bond maturity wall er et begrep som beskriver en konsentrert forfallsprofil for omfattede obligasjoner. For norske banker kan dette føre til høyere refinansieringskostnader, spesielt i perioder med stigende renter. For investorer gir det både muligheter og risikoer, avhengig av renteutviklingen.

Det viktigste å huske er at covered bonds er sikrede obligasjoner med lav risiko, så selv ved en forfallsvegg er sannsynligheten for mislighold svært liten. Likevel bør både utstedere og investorer overvåke forfallsprofilene og planlegge for å unngå ubehagelige overraskelser.

I det norske markedet har bankene vist god evne til å håndtere forfallsvegger, men renteøkningene de siste årene har gjort temaet mer aktuelt. Ved å spre forfall over tid og utnytte pre-funding kan bankene redusere risikoen. For investorer er det lurt å diversifisere på tvers av forfallsår for å unngå å bli sittende med store beløp som må reinvesteres på et ugunstig tidspunkt.