Coco-obligasjon loss given default – hva det er og hvordan det påvirker tapet ditt

Kort forklart

Coco-obligasjon loss given default (LGD) måler hvor stor andel av investert beløp en investor taper når en CoCo-obligasjon misligholder eller når en triggerhendelse inntreffer. LGD er ofte høyere enn for vanlige obligasjoner fordi CoCo-er har innebygde tapsabsorberingsmekanismer som konvertering til aksjer eller nedskrivning.

Hovedpunkter

LGD for CoCo-obligasjoner kan være betydelig høyere enn for senior obligasjoner, ofte over 50 %, avhengig av trigger-nivå og aksjekurs.
Ved en triggerhendelse kan CoCo-obligasjoner konverteres til aksjer eller skrives ned, noe som gir et reelt tap for investoren.
Historisk har CoCo-obligasjoner i Europa hatt LGD på 40–80 % ved faktiske mislighold, men norske banker har så langt unngått triggerhendelser.
Investorer bør vurdere både kupong og risiko for tap – høy kupong kompenserer for høy forventet LGD.
LGD for CoCo-er avhenger av konverteringskursen og aksjekursen ved trigger; jo lavere aksjekurs, desto større tap.
CoCo-obligasjoner er ikke risikofrie – de kan gi fullstendig tap hvis banken blir insolvent og aksjekursen faller til null.

Hva er Coco-obligasjon loss given default?

Loss given default (LGD) er et sentralt begrep i kredittrisikoanalyse. Det angir hvor stor andel av utestående beløp en investor taper når en obligasjonsutsteder misligholder sine betalingsforpliktelser. For vanlige obligasjoner er LGD ofte knyttet til konkursbehandling og hvor mye som kan gjenvinnes gjennom salg av eiendeler.

For CoCo-obligasjoner (kontingent konvertible obligasjoner) er situasjonen annerledes. CoCo-er er ansvarlige lån utstedt av banker, og de har innebygde mekanismer som skal absorbere tap før banken blir insolvent. Når bankens kjernekapital (CET1) faller under en viss terskel – triggeren – kan obligasjonen automatisk konverteres til aksjer eller skrives ned. Dette regnes som en «misligholdshendelse» i LGD-sammenheng, selv om utstederen ikke nødvendigvis går konkurs.

Coco-obligasjon loss given default måler derfor tapet investoren opplever når en slik triggerhendelse inntreffer. Tapet kan komme i form av at obligasjonen konverteres til aksjer med lavere verdi enn pålydende, eller at deler av hovedstolen blir permanent slettet. LGD uttrykkes som en prosentandel av investert beløp, og jo høyere LGD, desto større er den økonomiske smerten for investoren.

Forstå Coco-obligasjon loss given default

For å forstå LGD på CoCo-obligasjoner må man først skille mellom to typer CoCo-er: de med konvertering til aksjer (equity conversion) og de med nedskrivning (write-down). Ved konvertering får investoren et visst antall aksjer i stedet for tilbakebetaling. LGD avhenger da av aksjekursen på konverteringstidspunktet. Hvis aksjekursen er lav, blir verdien av aksjene mye lavere enn pålydende, og LGD blir høy.

Ved nedskrivning blir en del av eller hele hovedstolen slettet. For eksempel kan en CoCo-obligasjon på 1000 kroner bli skrevet ned med 50 %, slik at investoren bare får tilbake 500 kroner. LGD blir da 50 %. Noen CoCo-er har også midlertidig nedskrivning, der hovedstolen kan gjenopprettes hvis bankens soliditet bedrer seg, men dette er mindre vanlig.

Sammenlignet med vanlige obligasjoner har CoCo-obligasjoner typisk høyere LGD. For senior usikrede obligasjoner kan LGD ligge på 30–50 % ved konkurs, mens for CoCo-er kan LGD lett overstige 60 % fordi investorene står nederst i kredithierarkiet. I tillegg er triggerhendelsene ofte utformet slik at de inntreffer før banken er i reell nød, noe som kan gi lavere gjenvinningsgrad enn ved en ordinær konkurs.

Hvordan fungerer Coco-obligasjon loss given default?

LGD for en CoCo-obligasjon beregnes i praksis når en triggerhendelse utløses. Triggeren er vanligvis knyttet til bankens CET1-kapitalandel. For eksempel kan en CoCo ha trigger på 7 % CET1. Hvis bankens CET1 faller under dette nivået, aktiveres mekanismen. Da blir obligasjonen enten konvertert til aksjer eller skrevet ned.

Ved konvertering følger en forhåndsdefinert konverteringskurs. La oss si at en CoCo-obligasjon har pålydende 1000 kroner og konverteringskurs på 50 kroner per aksje. Da får investoren 20 aksjer (1000 / 50). Hvis aksjekursen på konverteringstidspunktet er 30 kroner, er verdien av aksjene 20 × 30 = 600 kroner. Tapet er 1000 - 600 = 400 kroner, og LGD blir 40 %.

Dersom aksjekursen faller ytterligere, for eksempel til 10 kroner, blir verdien bare 200 kroner, og LGD stiger til 80 %. I verste fall, hvis aksjen blir verdiløs, er LGD 100 %. For nedskrivnings-CoCo-er er LGD direkte bestemt av nedskrivningsprosenten. Hvis 70 % av hovedstolen skrives ned, er LGD 70 %. Investoren får da tilbake 300 kroner per 1000 kroner investert.

Historisk bakgrunn

CoCo-obligasjoner ble først utstedt i større skala etter finanskrisen i 2008. Myndighetene ønsket å styrke bankenes evne til å absorbere tap uten å måtte reddes av skattebetalerne. I Europa ble CoCo-er en viktig del av kapitalkravene under Basel III-regelverket. Norske banker som DNB har utstedt CoCo-obligasjoner i norske kroner, for eksempel DNB Boligkreditt sine ansvarlige lån.

Historisk har det vært få faktiske triggerhendelser på CoCo-obligasjoner i Norge, men internasjonalt har det skjedd. For eksempel ble spanske Banco Populars CoCo-obligasjoner skrevet ned til null i 2017 da banken ble reddet av Santander. I Sveits ble Credit Suisses CoCo-er skrevet ned med 100 % i 2023 som del av redningspakken. Disse hendelsene viser at LGD kan bli total.

I Norge har ingen CoCo-obligasjoner blitt trigget så langt, men risikoen er reell. Finanstilsynet har påpekt at norske banker har solide kapitalbuffere, men investorer bør likevel være klar over at LGD kan bli svært høy hvis en trigger først inntreffer. Historien viser at LGD på CoCo-er i Europa i gjennomsnitt har ligget på 50–80 % ved triggerhendelser.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel. Tenk deg at Norsk Bank ASA utsteder en CoCo-obligasjon med følgende vilkår:

Pålydende: 10 000 NOK
Kupong: 7 % per år
Trigger: CET1 under 7 %
Konvertering til aksjer til kurs 100 NOK per aksje

Anta at bankens CET1 faller til 6,5 % på grunn av store tap på utlån. Triggeren utløses, og obligasjonene konverteres. Investoren får 10 000 / 100 = 100 aksjer.

På konverteringstidspunktet er aksjekursen 70 NOK (banken er i krise). Verdien av aksjene er 100 × 70 = 7 000 NOK. Tapet er 10 000 - 7 000 = 3 000 NOK. LGD = 3 000 / 10 000 = 30 %.

Hvis aksjekursen derimot faller til 40 NOK, blir verdien 4 000 NOK, og LGD stiger til 60 %. I verste fall, hvis aksjen blir verdiløs (banken går konkurs), er LGD 100 %.

Tabellen under viser LGD ved ulike aksjekurser:

Aksjekurs ved konvertering	Antall aksjer	Verdi av aksjer	Tap	LGD
100 NOK	100	10 000 NOK	0	0 %
70 NOK	100	7 000 NOK	3 000 NOK	30 %
40 NOK	100	4 000 NOK	6 000 NOK	60 %
10 NOK	100	1 000 NOK	9 000 NOK	90 %
0 NOK	100	0 NOK	10 000 NOK	100 %

Eksemplet viser at LGD er svært sensitiv for aksjekursen. Investorer som kjøper CoCo-obligasjoner bør derfor følge med på både bankens soliditet og aksjekursutviklingen.

Fordeler og ulemper

Fordeler med CoCo-obligasjoner for investorer er høyere kupong enn vanlige obligasjoner, typisk 5–8 % for norske CoCo-er, sammenlignet med 2–4 % for senior obligasjoner. De kan også gi aksjeoppside ved konvertering hvis aksjekursen stiger etter trigger, men dette er sjeldent. For bankene er CoCo-er en effektiv måte å styrke kapitalbasen på uten å fortynne eksisterende aksjonærer umiddelbart.

Ulempene er betydelige. LGD kan bli svært høy, og i verste fall totalt tap. CoCo-obligasjoner er komplekse og vanskelige å prissette riktig. Mange investorer forstår ikke trigger-mekanismene fullt ut. I tillegg kan triggerhendelser komme brått, ofte i forbindelse med finansielle kriser når aksjekursen allerede er lav, noe som forverrer LGD.

For norske investorer er det også viktig å merke seg at CoCo-obligasjoner ikke er omfattet av den norske innskuddsgarantien. De er ansvarlige lån og står nederst i prioritet ved en eventuell avvikling. Dette gjør dem mer risikable enn både bankinnskudd og senior obligasjoner.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at CoCo-obligasjoner er trygge fordi de har høy kupong. Høy kupong kompenserer for høy risiko, men eliminerer den ikke. LGD kan være større enn kuponginntektene over flere år.

En annen misforståelse er at triggerhendelser er det samme som konkurs. CoCo-trigger kan inntreffe lenge før banken er insolvent, og LGD kan være moderat. Men investoren mister likevel deler av investeringen. Mange tror også at konvertering til aksjer alltid gir tap – men hvis aksjekursen er høy (over konverteringskursen), kan investoren faktisk tjene på konverteringen. Dette er imidlertid svært sjeldent i praksis.

Noen investorer antar at norske banker er så solide at CoCo-obligasjoner er trygge. Selv om norske banker har god soliditet, er det ingen garanti. Internasjonale eksempler viser at selv store banker kan få triggerhendelser. Risikoen er lav, men ikke null.

Oppsummering

Coco-obligasjon loss given default er et mål på hvor mye en investor taper når en CoCo-obligasjon trigges. LGD avhenger av om obligasjonen konverteres til aksjer eller skrives ned, og av aksjekursen ved trigger. Historisk har LGD for CoCo-obligasjoner i Europa vært høy, ofte mellom 50 og 80 %, og i noen tilfeller 100 %.

For norske investorer er det viktig å forstå at CoCo-obligasjoner er risikable instrumenter med høy avkastning som kompensasjon. De egner seg best for erfarne investorer som kan analysere bankens soliditet og trigger-nivåer. LGD bør alltid vurderes sammen med sannsynligheten for trigger (probability of default) for å få et helhetlig risikobilde.

Ved å sette seg inn i mekanismene bak LGD kan investorer ta mer informerte valg og unngå ubehagelige overraskelser. CoCo-obligasjoner er ikke for alle, men for de som forstår risikoen, kan de være et spennende tillegg i en diversifisert portefølje.

Eksempel på Coco-obligasjon loss given default

En CoCo-obligasjon på 10 000 NOK med konverteringskurs 100 NOK gir 100 aksjer ved trigger. Hvis aksjekursen er 70 NOK, blir tapet 3 000 NOK og LGD 30 %. Faller aksjekursen til 40 NOK, stiger LGD til 60 %.

Grafer og nøkkelfakta

Gjennomsnittlig LGD for CoCo-obligasjoner i Europa (2015–2023)

Vis data

	Gjennomsnittlig LGD (%)
2015	55
2016	62
2017	78
2018	50
2019	45
2020	70
2021	60
2022	85
2023	90

FAQ

Hva er forskjellen på LGD for CoCo-obligasjoner og vanlige obligasjoner?

LGD for vanlige obligasjoner måler tap ved konkurs, ofte 30–50 % for senior usikrede. For CoCo-obligasjoner kan LGD være høyere (50–100 %) fordi triggerhendelser inntreffer før konkurs, og investorene står nederst i hierarkiet.

Kan LGD for en CoCo-obligasjon bli 0 %?

Ja, i teorien hvis aksjekursen ved konvertering er lik eller høyere enn konverteringskursen. I praksis er dette svært sjeldent fordi triggerhendelser ofte skjer i krisetider med lav aksjekurs.

Hvordan påvirker trigger-nivået LGD?

Jo lavere trigger-nivå (f.eks. 5 % CET1 vs. 7 %), desto større sannsynlighet for at banken er i dyp krise når triggeren inntreffer, noe som gir lavere aksjekurs og høyere LGD.

Er CoCo-obligasjoner trygge for norske investorer?

Norske banker har god soliditet, men CoCo-obligasjoner er ikke trygge. De har høy risiko og kan gi store tap. De bør kun kjøpes av investorer som forstår mekanismene og aksepterer risikoen.

Hva skjer hvis banken går konkurs før CoCo-obligasjonen trigges?

Da behandles CoCo-obligasjonen som ansvarlig lån og taper hele verdien (LGD = 100 %) med mindre det er noe å hente i konkursboet, noe som er svært sjeldent.

Begrepet 'Coco-obligasjon loss given default' er en kombinasjon av CoCo-obligasjon og LGD. På engelsk brukes også 'CoCo bond LGD' eller 'contingent convertible loss given default'. Artikkelen bygger på generell kunnskap om CoCo-obligasjoner og kredittrisiko.