Hva er carve-out financials?

Carve-out financials er en spesiell form for regnskap som utarbeides når et konsern planlegger å skille ut en del av virksomheten. Dette kan skje ved en børsnotering (IPO) av et datterselskap, et salg til en tredjepart, eller en fisjon. Regnskapene skal vise den utskilte enhetens økonomiske resultater, balanse og kontantstrømmer som om den var et uavhengig selskap. Siden enheten tidligere har vært en integrert del av konsernet, må regnskapsførere gjøre en rekke justeringer for å fjerne interne transaksjoner og fordele felleskostnader på en rettferdig måte. Disse justeringene kalles ofte «carve-out adjustments» og er helt sentrale for å forstå kvaliteten på regnskapene.

Forstå carve-out financials

For en investor som vurderer å kjøpe aksjer i et selskap som nylig er skilt ut fra et større konsern, er carve-out financials en av de viktigste kildene til informasjon. Uten dem ville det være svært vanskelig å vurdere enhetens historiske lønnsomhet og vekstpotensial. Regnskapene gir et estimat på hva inntekter, kostnader og eiendeler ville vært dersom enheten hadde vært frittstående i perioden. Det er imidlertid viktig å forstå at disse tallene ikke er perfekte. De bygger på forutsetninger om hvordan felles ressurser skal fordeles, og de inkluderer ofte proforma-justeringer som kan være optimistiske. Derfor bør investorer alltid lese noteopplysningene nøye og sammenligne med bransjestandarder.

Hvordan fungerer carve-out financials?

Prosessen med å utarbeide carve-out financials starter med å identifisere hvilke eiendeler, gjeld, inntekter og kostnader som knytter seg til den utskilte enheten. Deretter må regnskapsføreren fordele felleskostnader som IT, administrasjon, husleie og ledelse. Dette gjøres ofte ved hjelp av fordelingsnøkler basert på for eksempel antall ansatte, omsetning eller arealbruk. Interne transaksjoner mellom den utskilte enheten og resten av konsernet fjernes, slik at regnskapet kun viser eksterne transaksjoner. I tillegg kan det være nødvendig å justere for engangskostnader knyttet til selve utskillelsen, som konsulenthonorarer og omstillingskostnader. Det endelige resultatet er et sett med regnskaper for typisk tre til fem år, som viser enhetens historiske utvikling på en konsistent måte.

Historisk bakgrunn

Praksisen med carve-out financials oppsto i USA på 1970- og 80-tallet i forbindelse med store konglomerater som ønsket å børsnotere datterselskaper for å frigjøre verdier. I Norge ble metoden særlig aktuell etter årtusenskiftet, da flere store konserner som Orkla, Norsk Hydro og Statoil (nå Equinor) gjennomførte omfattende strukturendringer. Et kjent eksempel er børsnoteringen av Yara International i 2004, som ble skilt ut fra Norsk Hydro. Da måtte Hydro utarbeide separate regnskaper for Yara for å vise potensielle investorer selskapets historiske resultater. I dag er carve-out financials en standard del av prosessen ved børsnoteringer og salg av datterselskaper, både i Norge og internasjonalt.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk eksempel: Konsern X har en divisjon som produserer fornybar energi. Konsernet bestemmer seg for å børsnotere denne divisjonen som et eget selskap, kalt «Fornybar Energi AS». For å kunne presentere selskapet for investorer, må det utarbeides carve-out financials for de siste tre årene. I konsernets interne regnskaper har Fornybar Energi AS kjøpt strøm fra andre deler av konsernet til en internpris på 40 øre/kWh. I carve-out financials justeres dette til markedspris på 50 øre/kWh, noe som øker inntektene. Samtidig fjernes en intern administrasjonsavgift på 5 millioner kroner årlig, og i stedet fordeles konsernets felles IT-kostnader basert på antall ansatte. Etter justeringer viser regnskapet at Fornybar Energi AS hadde et driftsresultat på 120 millioner kroner i fjor, mot 90 millioner i konsernets interne tall. Investorer må da vurdere om justeringene er rimelige og om selskapet vil kunne opprettholde lønnsomheten som selvstendig enhet.

Fordeler og ulemper

Fordelene med carve-out financials er at de gir investorer et mer detaljert bilde av en enhet som ellers ville vært skjult inne i et konsern. De gjør det mulig å sammenligne med børsnoterte konkurrenter og å vurdere om prisen i en børsnotering er riktig. Ulempene er at regnskapene er avhengige av subjektive fordelingsnøkler og forutsetninger. To ulike regnskapsførere kan komme frem til forskjellige resultater for samme enhet. I tillegg kan morselskapet ha insentiver til å «pynte» på tallene for å oppnå en høyere pris ved salg eller børsnotering. Derfor bør investorer alltid være kritiske og se etter avvik mellom carve-out financials og eventuelle tidligere interne rapporter. En annen ulempe er at regnskapene ofte ikke inkluderer kostnader som vil oppstå etter utskillelsen, for eksempel nye administrative systemer eller økte forsikringspremier.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at carve-out financials er identiske med det regnskapet den utskilte enheten ville hatt dersom den alltid hadde vært selvstendig. Det stemmer ikke – de er kun estimater basert på fordelingsnøkler. En annen misforståelse er at justeringene alltid er objektive. I praksis er det rom for skjønn, for eksempel når det gjelder fordeling av felles gjeld eller pensjonsforpliktelser. Mange investorer tror også at historiske resultater i carve-out financials er en garanti for fremtidig lønnsomhet. Men etter utskillelsen kan selskapet møte nye kostnader og endrede markedsforhold som ikke fanges opp i de historiske tallene. Til slutt er det en misforståelse at alle carve-out financials følger samme standard. I Norge er det vanlig å følge IFRS, men det kan være avvik i hvordan enkelte poster behandles.

Oppsummering

Carve-out financials er et nyttig verktøy for investorer som vurderer å investere i selskaper som er skilt ut fra større konsern. De gir innsikt i enhetens historiske økonomi, men krever kritisk lesning. For å bruke dem riktig bør du forstå hvilke justeringer som er gjort, vurdere rimeligheten av fordelingsnøklene, og sammenligne med bransjenormer. Husk at regnskapene er proforma og ikke nødvendigvis gjenspeiler fremtidige kostnader. Ved å kombinere carve-out financials med annen informasjon som markedsutsikter og ledelsens planer, kan du ta bedre investeringsbeslutninger. For norske investorer er dette særlig relevant ved børsnoteringer på Oslo Børs og Euronext Growth.