Carry factor hit rate – treffprosenten i carry-strategier

Hva er carry factor hit rate?

Carry factor hit rate er et begrep som kombinerer to sentrale konsepter innen moderne finans: carry-faktoren og treffprosenten (hit rate). Carry-faktoren fanger opp meravkastningen man oppnår ved å låne penger i valutaer med lav rente og investere dem i valutaer med høy rente. Dette er en klassisk carry trade, men når den systematiseres som en investeringsfaktor – på linje med verdi, momentum og kvalitet – kaller vi den carry-faktoren. Hit rate er rett og slett andelen av perioder (for eksempel måneder eller år) hvor denne faktoren gir positiv avkastning.

For en investor gir carry factor hit rate et raskt bilde av hvor stabil eller konsistent carry-strategien har vært over tid. En hit rate på 70 prosent betyr at i 7 av 10 perioder har strategien gitt gevinst. Men det sier ingenting om hvor stor gevinsten eller tapet var i de enkelte periodene. Derfor bør hit rate alltid sees i sammenheng med andre risikomål som standardavvik, Sharpe ratio og maksimalt tap.

I praksis brukes carry factor hit rate ofte av fondsforvaltere og investorer som ønsker å evaluere om en carry-basert strategi er verdt å inkludere i porteføljen. En høy hit rate kan indikere at strategien har en fordelaktig risiko/avkastningsprofil, men den kan også skjule sjeldne, men svært kostbare tap – noe vi har sett flere eksempler på i valutamarkedet.

Forstå carry factor hit rate

For å forstå carry factor hit rate må man først ha et grep om carry-faktoren. Denne faktoren konstrueres ved å rangere valutaer etter rentenivå, for eksempel ved å bruke 3-måneders pengemarkedsrenter. Investoren går så lang i de valutaene med høyest rente (topp 20 prosent) og kort i de med lavest rente (bunn 20 prosent). Avkastningen på denne porteføljen er carry-faktoren. Hit rate er da prosentandelen av tidsperioder (ofte måneder) hvor denne porteføljen har positiv avkastning.

Hit rate er et intuitivt mål fordi det forteller hvor ofte strategien «vinner». En hit rate på 60 prosent betyr at strategien gir positiv avkastning i 6 av 10 måneder. Men det er viktig å huske at tapene kan være mye større enn gevinstene. For eksempel kan en strategi ha 80 prosent hit rate, men de 20 prosentene med tap kan utgjøre så store beløp at totalavkastningen likevel blir negativ. Derfor er det vanlig å kombinere hit rate med forholdet mellom gjennomsnittlig gevinst og gjennomsnittlig tap (profit/loss ratio).

For norske investorer er carry factor hit rate spesielt relevant fordi Norge historisk har hatt relativt høye renter sammenlignet med land som Japan og Sveits. En norsk investor som låner i japanske yen (JPY) og investerer i norske kroner (NOK) kan oppnå en positiv renteforskjell, men må samtidig bære valutarisikoen. Hit rate for en slik strategi vil variere med renteendringer og markedsuro.

Hvordan fungerer carry factor hit rate?

Beregningen av carry factor hit rate er enkel, men forutsetter at man har en tidsserie med avkastning for carry-faktoren. Fremgangsmåten er som følger:

1. Samle inn månedlige avkastningstall for en carry-faktor over en gitt periode, for eksempel 10 år (120 måneder). 2. Tell antall måneder med positiv avkastning. 3. Del dette antallet på totalt antall måneder, og multipliser med 100 for å få prosent.

Formelen er: Hit rate = (antall positive perioder / totalt antall perioder) × 100 %.

La oss ta et tenkt eksempel. Tabellen under viser avkastningen for en carry-faktor basert på NOK, AUD, JPY og CHF over 12 måneder:

For å få et mer nyansert bilde bør man derfor også beregne forholdet mellom gjennomsnittlig gevinst og gjennomsnittlig tap (profit/loss ratio), samt risikojustert avkastning som Sharpe ratio.

Historisk bakgrunn

Carry trade som strategi har eksistert like lenge som valutamarkedet, men det var først på 1990- og 2000-tallet at den ble gjenstand for systematisk akademisk forskning. Spesielt japanske yen (JPY) ble en populær funding currency på grunn av landets ekstremt lave renter. Mange hedgefond og spekulanter lånte yen og investerte i høyrentevalutaer som australske dollar (AUD) eller newzealandske dollar (NZD). Denne strategien ga jevn positiv avkastning i flere år, noe som førte til at mange trodde den var «risikofri».

Finanskrisen i 2008 var et våknesignal. Da investorer flyktet til sikre havner, styrket yen seg kraftig, og mange carry trade-posisjoner ble avviklet med store tap. Hit raten for carry-strategier falt dramatisk i denne perioden. Etter krisen har forskere som Lustig, Roussanov og Verdelhan (2011) vist at carry-faktoren har en systematisk risiko som ikke fanges opp av tradisjonelle aksje- eller obligasjonsfaktorer. De fant at carry-faktoren har en historisk hit rate på rundt 60–65 prosent på månedsbasis, men at tapene i de dårlige månedene kan være svært store.

I Norge har interessen for carry factor hit rate økt i takt med at flere institusjonelle investorer har tatt i bruk faktorinvestering. Norske pensjonskasser og forsikringsselskaper bruker faktormodeller for å diversifisere porteføljene, og carry-faktoren er en av flere faktorer som kan gi eksponering mot valutapremier. Hit rate brukes da som et enkelt mål på strategiens stabilitet.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel. En investor ønsker å evaluere en carry-strategi der hun låner i japanske yen (rente 0,1 prosent) og investerer i norske kroner (rente 3,5 prosent). Hun gjør dette over en periode på 24 måneder. Valutakursen mellom JPY og NOK svinger, noe som påvirker totalavkastningen. Hun beregner månedlig avkastning som summen av rentedifferansen og kursendringen.

Tabellen under viser et forenklet utdrag av resultatene (fiktive tall):

For å få et enda bedre bilde kan hun sammenligne med en passiv indeks eller en annen faktor. Hvis for eksempel en global aksjeindeks har en hit rate på 70 prosent over samme periode, men med lavere gjennomsnittlig tap, kan aksjer være et bedre alternativ. Det er dette som gjør carry factor hit rate til et nyttig, men ikke tilstrekkelig, verktøy i investeringsbeslutninger.

Fordeler og ulemper

En av de største fordelene med carry factor hit rate er at den er enkel å forstå og kommunisere. Investorer kan raskt se hvor ofte en strategi har gitt positiv avkastning, noe som kan være betryggende for de som ønsker jevnlige gevinster. I tillegg kan hit rate brukes til å sammenligne ulike faktorer eller strategier på tvers av aktivaklasser.

Ulempene er imidlertid betydelige. For det første ignorerer hit rate størrelsen på gevinstene og tapene. En strategi med 90 prosent hit rate kan likevel gi negativ totalavkastning hvis de 10 prosentene med tap er ekstreme. For det andre tar ikke hit rate hensyn til rekkefølgen av avkastningene. Flere tap på rad kan være ødeleggende for en portefølje, selv om den totale hit raten er høy. For det tredje kan hit rate være misvisende for strategier med lav frekvens eller korte tidsserier. En hit rate basert på 12 måneder er langt mindre pålitelig enn en basert på 120 måneder.

For norske investorer er det også viktig å være oppmerksom på at carry factor hit rate ofte er høyere i rolige markeder og lavere i perioder med finansiell uro. Dette skyldes at carry-strategier har en tendens til å tape mye når risikopremiene øker kraftig, for eksempel under en finanskrise. Derfor bør man alltid supplere hit rate med stresstester og scenarioanalyser.

Vanlige misforståelser

En svært utbredt misforståelse er at en høy hit rate garanterer at strategien vil fortsette å gi positiv avkastning i fremtiden. Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidige resultater, og carry-faktoren har perioder med langvarig underprestasjon. For eksempel hadde carry-strategier en svært dårlig periode under finanskrisen 2008–2009, til tross for en høy hit rate i årene før.

En annen misforståelse er at lav hit rate automatisk betyr at strategien er dårlig. Noen strategier har lav hit rate, men svært høy avkastning når de treffer – for eksempel venture capital eller enkelte momentumstrategier. For disse er det mer relevant å se på forholdet mellom gevinst og tap enn hit rate alene.

En tredje misforståelse er at carry factor hit rate er det samme som «treffprosent» i vanlig valutahandel. I valutahandel refererer treffprosent ofte til andelen av enkeltstående trades som ender med gevinst. Carry factor hit rate er derimot basert på en systematisk portefølje som rebalanseres jevnlig, og den måler avkastningen over faste tidsintervaller, ikke per trade. Dette er en viktig forskjell som mange nybegynnere overser.

Oppsummering

Carry factor hit rate er et nyttig, men begrenset mål på hvor ofte en carry-basert investeringsstrategi gir positiv avkastning. Den gir et raskt inntrykk av strategiens stabilitet og kan være et godt utgangspunkt for videre analyse. For norske investorer som vurderer valutastrategier eller faktorinvestering, kan hit rate bidra til å sammenligne ulike alternativer.

Det er imidlertid avgjørende å ikke stole blindt på hit rate alene. Den må alltid sees i sammenheng med andre risikomål som Sharpe ratio, maksimalt tap og profit/loss ratio. Historien viser at carry-strategier kan ha høy hit rate i lange perioder, men at de også kan oppleve sjeldne, men svært kostbare tap. Derfor bør investorer alltid vurdere sin egen risikotoleranse og tidshorisont før de inkluderer carry-faktoren i porteføljen.

Ved å forstå både styrkene og svakhetene ved carry factor hit rate, kan du ta mer informerte investeringsbeslutninger og unngå vanlige fallgruver. Bruk den som et verktøy i verktøykassen, men la den ikke være det eneste grunnlaget for dine valg.