Biotek syklikalitet – forstå konjunkturfølsomheten i bioteknologiaksjer

Hva er biotek syklikalitet?

Biotek syklikalitet er et begrep som beskriver hvor følsomme bioteknologiselskaper er for svingninger i økonomien. I motsetning til tradisjonelle helseaksjer, som ofte regnes som defensive fordi folk alltid trenger medisiner, kan biotek-aksjer oppføre seg mer som vekstaksjer. Dette skyldes at mange biotekselskaper er i en tidlig fase uten faste inntekter, og dermed er avhengig av tilgang på risikokapital, offentlige tilskudd eller partnerskap med større legemiddelselskaper. Når økonomien går bra, strømmer kapitalen til, og aksjekursene stiger. I nedgangstider tørster investorene etter sikrere plasseringer, og biotek-aksjer kan falle kraftigere enn markedet ellers.

For å forstå syklikaliteten i biotek, må vi skille mellom ulike typer selskaper. Et biotekselskap som allerede har et godkjent legemiddel på markedet, som norske Photocure med sitt produkt innen blærekreft, har en mer stabil inntektsstrøm og er mindre syklisk. Derimot er et selskap i klinisk fase, som PCI Biotech, helt avhengig av å få gjennomført studier og få godkjenning. Inntektene er null, og verdsettelsen baserer seg på forventninger om fremtidig suksess. Slike selskaper er svært sykliske fordi forventingene lett påvirkes av den generelle markedsstemningen.

Biotek syklikalitet handler derfor ikke bare om konjunkturer i makroøkonomien, men også om interne sykluser i sektoren. Perioder med mange regulatoriske godkjenninger eller teknologiske gjennombrudd kan skape optimisme og høyere verdsettelser, uavhengig av BNP-vekst. Omvendt kan en tørkeperiode i godkjenninger eller negative kliniske resultater føre til en nedtur. Investorer må derfor analysere både makroforhold og sektorspesifikke trender for å vurdere syklikaliteten i en biotek-portefølje.

Forstå biotek syklikalitet

For å få en dypere forståelse av biotek syklikalitet, må vi se på de underliggende driverne. Den viktigste er finansieringstilgangen. Tidligfase biotekselskaper har ofte ingen inntekter og brenner kontanter for å drive forskning. De er avhengige av å hente penger gjennom emisjoner, venturekapital eller børsnoteringer. I en høykonjunktur er investorer villige til å ta risiko, og kapitalen flyter lett. I en lavkonjunktur blir investorer mer risikoaverse, og det blir vanskeligere og dyrere å skaffe finansiering. Dette kan tvinge selskaper til å kutte i forskningsprogrammer eller selge seg billig, noe som igjen presser aksjekursene ned.

En annen driver er etterspørselen etter helsetjenester og legemidler. Selv om denne etterspørselen generelt er lite konjunkturfølsom, finnes det unntak. For eksempel kan elektive behandlinger (ikke-akutte inngrep) bli utsatt i nedgangstider, noe som rammer selskaper som selger produkter til slike behandlinger. I tillegg kan budsjettkutt i offentlig helsevesen føre til prispress på legemidler. Likevel er det viktig å understreke at biotek som sektor har en underliggende vekst drevet av aldrende befolkning og medisinske fremskritt, noe som demper den rene syklikaliteten.

En tredje faktor er regulatoriske sykluser. Godkjenningsprosesser hos legemiddelmyndigheter som FDA i USA eller EMA i Europa følger ikke nødvendigvis konjunkturene, men de skaper egne sykluser i sektoren. Når flere legemidler godkjennes samtidig, øker optimismen og aksjekursene. Perioder med strenge regulatoriske krav eller flere avslag kan derimot skape pessimisme. For norske investorer er det også relevant å følge med på hva som skjer i det globale biotekmarkedet, ettersom mange norske biotekselskaper er notert på Oslo Børs, men henter mye av kapitalen fra utlandet.

En tabell under oppsummerer de viktigste driverne for biotek syklikalitet:

Hvordan fungerer biotek syklikalitet?

Biotek syklikalitet fungerer gjennom flere mekanismer som forsterker hverandre. Når økonomien er i vekst, øker investorenes risikovilje. De søker høy avkastning og er villige til å satse på usikre biotekprosjekter. Dette driver opp aksjekursene, spesielt for selskaper uten inntekter. Samtidig blir det lettere for disse selskapene å gjennomføre emisjoner til gunstige vilkår, noe som gir dem mer penger til forskning og utvikling. En positiv spiral oppstår: gode nyheter om kliniske resultater eller partnerskap blir møtt med enda mer optimisme, og aksjekursene stiger ytterligere.

I en nedgangskonjunktur skjer det motsatte. Investorer flykter til tryggere hav som statsobligasjoner eller defensive aksjer. Biotek-aksjer, spesielt de med høy risiko, blir solgt ned. Selskaper som trenger kapital, må utstede nye aksjer til lave kurser, noe som fortynner eksisterende aksjonærer. Noen selskaper kan bli tvunget til å legge ned prosjekter eller selge seg til en lav pris. Den negative spiralen kan forsterkes av at dårlige nyheter får større gjennomslag i et negativt marked. For eksempel kan en forsinkelse i en klinisk studie føre til et kursfall på 30-40 %, mens det samme i et godt marked kanskje bare hadde gitt et fall på 10 %.

Det er også verdt å merke seg at biotek syklikalitet kan variere over tid. I perioder med teknologiske revolusjoner, som da mRNA-teknologien fikk gjennomslag under koronapandemien, kan sektoren oppleve en langvarig oppgang uavhengig av konjunkturer. Men når entusiasmen avtar, kan korreksjonen bli brå. Investorer må derfor være oppmerksomme på både den kortsiktige syklikaliteten drevet av makroøkonomi og den mer langsiktige syklikaliteten drevet av teknologi og regulering.

En enkel figur kan illustrere mekanismen: Tenk deg en graf med tid på x-aksen og aksjekurs på y-aksen. En blå linje viser et biotekselskap uten inntekter, som svinger kraftig opp og ned i takt med BNP-vekst (grønn stiplet linje). En rød linje viser et etablert legemiddelselskap med godkjente produkter, som har en jevnere stigning. Svingningene i den blå linjen er et direkte uttrykk for biotek syklikalitet.

Historisk bakgrunn

Bioteknologi som investeringssektor vokste frem på 1980-tallet, men det var først på slutten av 1990-tallet at biotek-aksjer for alvor fikk oppmerksomhet. Under teknologiboblen ble mange biotekselskaper verdsatt astronomisk høyt basert på løfter om fremtidige gjennombrudd. Da boblen sprakk i 2000, falt biotek-aksjer kraftig, ofte mer enn teknologisektoren for øvrig. Dette var et tidlig eksempel på biotek syklikalitet: optimismen under oppgangen ble etterfulgt av en brutal korreksjon.

Under finanskrisen i 2008-2009 opplevde bioteksektoren igjen store fall. Mange selskaper slet med å skaffe finansiering, og flere måtte legge ned. Men samtidig viste sektoren en viss motstandskraft fordi etterspørselen etter legemidler ikke forsvant. Selskaper med godkjente produkter kom seg raskere enn de uten. I årene etter krisen, frem mot 2015, opplevde biotek en ny oppgang drevet av lave renter og stor interesse for personlig medisin og immunterapi. Dette kulminerte i en mindre boble i 2015, som igjen ble etterfulgt av en korreksjon.

Koronapandemien i 2020 ga et unikt bilde av biotek syklikalitet. På den ene siden førte pandemien til enorme investeringer i vaksiner og behandlinger, noe som sendte aksjer som Moderna og BioNTech til himmels. På den andre siden ble kliniske studier for andre sykdommer forsinket, og mange små biotekselskaper opplevde kapitalflukt i starten av pandemien. Dette viser at syklikaliteten ikke alltid er ensrettet; den kan påvirke ulike deler av sektoren forskjellig.

For norske investorer er det relevant å se på utviklingen på Oslo Børs. Flere norske biotekselskaper har vært gjennom sykliske svingninger. For eksempel falt Photocure-aksjen med omtrent 40 % under finanskrisen, men steg deretter kraftig da de fikk godkjent nye indikasjoner. PCI Biotech hadde en stor oppgang i 2013-2014 basert på positive resultater, men falt senere da videre studier ikke innfridde forventningene. Slike eksempler understreker viktigheten av å forstå både makro- og mikroforhold.

Praktisk eksempel

La oss sammenligne to norske biotekselskaper for å illustrere biotek syklikalitet i praksis: Photocure og PCI Biotech. Photocure har et kommersielt produkt (Hexvix/Cysview) for diagnostikk av blærekreft. Selskapet har jevnlige inntekter fra salg, noe som gir en viss stabilitet. Under koronapandemien i mars 2020 falt Photocure-aksjen med rundt 30 %, men den hentet seg raskt inn igjen da markedet innså at etterspørselen etter blærekreftdiagnostikk ikke forsvant. I dag har Photocure en markedsverdi på omtrent 2 milliarder kroner og en relativt lav beta-verdi (rundt 0,8), noe som indikerer mindre syklikalitet enn markedet.

PCI Biotech, derimot, er et tidligfase selskap uten godkjente produkter. Det utvikler en teknologi for å forbedre effekten av kreftmedisiner. Selskapet har ingen inntekter og er avhengig av emisjoner for å finansiere driften. Under pandemien falt PCI Biotech-aksjen med over 60 % i mars 2020, og den har siden hatt store svingninger knyttet til resultater fra kliniske studier. I 2021 steg aksjen kraftig på positive data, men falt deretter da en viktig studie ikke nådde målene. PCI Biotech har en beta-verdi på over 1,5, noe som viser høy syklikalitet.

En tabell kan oppsummere forskjellene:

Fordeler og ulemper

Fordelene med å investere i biotek med forståelse for syklikalitet er flere. For det første gir det mulighet for å kjøpe seg inn i gode selskaper når pessimismen er størst, og selge når optimismen blomstrer. Sykliske bevegelser kan skape attraktive inngangspunkter. For det andre kan biotek-aksjer gi svært høy avkastning i oppgangstider, spesielt for selskaper som lykkes med kliniske studier eller får produkter godkjent. For det tredje kan en portefølje med både sykliske og defensive biotek-aksjer gi en god balanse mellom risiko og avkastning.

Ulempene er likevel betydelige. Den største ulempen er volatiliteten. En biotek-portefølje kan falle 30-50 % i en nedgangskonjunktur, selv om selskapene i seg selv har solide prosjekter. Dette kan være vanskelig å håndtere for investorer med kort tidshorisont eller lav risikotoleranse. I tillegg er det vanskelig å time markedet: å prøve å kjøpe på bunnen og selge på toppen krever både flaks og dyktighet. Mange investorer ender opp med å kjøpe når optimismen er størst (høyt) og selge i panikk (lavt).

En annen ulempe er at syklikaliteten kan forsterke effekten av dårlige nyheter. Et biotekselskap som kommer med en negativ studieoppdatering i et svakt marked, kan oppleve et mye større kursfall enn om markedet var sterkt. Dette gjør at risikoen for store tap er høyere i nedgangstider. Derfor bør investorer som satser på sykliske biotek-aksjer, ha en langsiktig horisont og være forberedt på å tåle store svingninger.

Oppsummert kan vi si at biotek syklikalitet gir både muligheter og risiko. Nøkkelen er å forstå hvilke selskaper som er mest utsatt, og å tilpasse porteføljen etter egen risikoprofil.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at alle biotek-aksjer er like sykliske. Som vi har sett, er det store forskjeller mellom selskaper i kommersiell fase og de i tidlig forskningsfase. Et selskap som Photocure med godkjente produkter og jevne inntekter, oppfører seg mer som en defensiv helseaksje, mens et tidligfase selskap som PCI Biotech er svært syklisk. Investorer bør derfor ikke putte alle biotek-aksjer i samme bås.

En annen misforståelse er at biotek alltid er en trygg havn i nedgangstider fordi folk alltid trenger medisiner. Dette stemmer bare delvis. Riktignok er etterspørselen etter livsviktige legemidler stabil, men mange biotekselskaper selger produkter som ikke er livsviktige, eller de er avhengige av kontinuerlig forskningsfinansiering. I en dyp resesjon kan også offentlige helsebudsjetter bli kuttet, noe som rammer salget. I tillegg kan investorenes flukt fra risiko føre til at selv solide biotekselskaper blir solgt ned.

En tredje misforståelse er at biotek syklikalitet kun handler om makroøkonomi. I virkeligheten er sektoren også påvirket av interne sykluser som teknologiske gjennombrudd og regulatoriske endringer. For eksempel kan en ny godkjenningsbølge fra FDA løfte hele sektoren uavhengig av BNP-vekst. Investorer som kun fokuserer på renter og konjunkturer, kan gå glipp av viktige sektorspesifikke signaler.

Til slutt tror mange at man kan unngå syklikalitet ved å investere i biotekfond. Selv om fond gir diversifisering, vil de fleste biotekfond ha en overvekt av tidligfase selskaper og dermed fortsatt være relativt sykliske. Det finnes riktignok noen få fond som fokuserer på store, etablerte biotekselskaper, men de er ofte mindre sykliske. Les fondets prospekt nøye for å forstå risikoen.

Oppsummering

Biotek syklikalitet er et viktig begrep for investorer som ønsker å forstå hvordan bioteknologiselskaper oppfører seg i ulike økonomiske miljøer. Vi har sett at syklikaliteten drives av faktorer som finansieringstilgang, etterspørsel etter helsetjenester og regulatoriske sykluser. Det er store forskjeller mellom selskaper: de med godkjente produkter er mindre sykliske, mens tidligfase selskaper er svært sykliske.

Historisk har bioteksektoren opplevd flere boomer og korreksjoner, ofte forsterket av makroøkonomiske svingninger. Praktiske eksempler fra norske selskaper som Photocure og PCI Biotech illustrerer hvordan syklikaliteten varierer. Fordelene med å forstå syklikaliteten inkluderer muligheten til å kjøpe billig og selge dyrt, men ulempene er høy volatilitet og risiko for store tap.

Vanlige misforståelser kan føre til feilaktige investeringsbeslutninger. Derfor er det viktig å analysere hvert enkelt selskap og dets fase, samt å følge med på både makroøkonomiske trender og sektorspesifikke nyheter. For de fleste investorer kan en diversifisert portefølje med både sykliske og defensive biotek-aksjer, samt andre sektorer, være en fornuftig strategi for å håndtere biotek syklikalitet.