Hva er bærekraftsobligasjon maturity wall? – Forklart for norske investorer

Hva er bærekraftsobligasjon maturity wall?

Bærekraftsobligasjon maturity wall er et begrep som beskriver en situasjon der en stor andel av bærekraftsobligasjoner – det vil si grønne obligasjoner, sosiale obligasjoner og bærekraftslinkede obligasjoner – har forfallsdatoer som er konsentrert i en bestemt tidsperiode. Ordet «wall» (vegg) illustrerer at forfallene kommer som en massiv bølge i stedet for å være spredt jevnt over tid. Dette kan sammenlignes med en gjeldspyramide der toppen er smal, men bunnen bred; når mange obligasjoner forfaller samtidig, skapes det et press på både utstedere og investorer.

I Norge har markedet for bærekraftsobligasjoner vokst kraftig de siste ti årene. Ifølge tall fra Oslo Børs var det ved utgangen av 2023 utstedt over 450 milliarder kroner i grønne obligasjoner i Norge. Mange av disse ble utstedt i perioden 2016–2020 med en typisk løpetid på 5 til 7 år. Det betyr at en betydelig andel av disse obligasjonene nå nærmer seg forfall i perioden 2024–2028, noe som skaper en tydelig maturity wall.

For investorer er dette viktig fordi det påvirker både avkastning og risiko. Når mange obligasjoner forfaller samtidig, må utstederne refinansiere gjelden. Dersom markedet er stramt eller rentene har steget, kan det føre til høyere kostnader for utstederne – og dermed lavere priser på de eksisterende obligasjonene. Samtidig kan investorer som ønsker å reinvestere forfalte midler, oppleve at det er få attraktive alternativer med samme bærekraftsprofil.

Det er også verdt å merke seg at maturity wall ikke er unikt for bærekraftsobligasjoner; det er et kjent fenomen i obligasjonsmarkeder generelt. Men fordi bærekraftsobligasjoner ofte har en ekstra dimensjon – nemlig at midlene skal brukes til spesifikke grønne eller sosiale prosjekter – kan konsekvensene bli mer komplekse. Utstedere kan for eksempel ha vanskeligere for å finne nye investorer som er villige til å finansiere slike prosjekter dersom markedet er mettet.

Forstå bærekraftsobligasjon maturity wall

For å forstå maturity wall må vi først se på hvordan bærekraftsobligasjoner utstedes. En bærekraftsobligasjon er en gjeldssikkerhet der låntakeren forplikter seg til å bruke innsamlede midler til miljømessige eller sosiale formål. Løpetiden varierer, men de fleste norske bærekraftsobligasjoner har en løpetid på 3–10 år, med en overvekt på 5–7 år. Når mange utstedere velger omtrent samme løpetid – ofte på grunn av markedsstandarder eller investoretterspørsel – oppstår det en konsentrasjon av forfall.

Tenk deg at du har 100 bærekraftsobligasjoner utstedt i 2017, alle med 6 års løpetid. De vil alle forfalle i 2023. Dette er et forenklet eksempel, men i virkeligheten ser vi lignende mønstre. Ifølge data fra CBI (Climate Bonds Initiative) var det globale markedet for grønne obligasjoner dominert av 5-årige utstedelser i perioden 2015–2019. Norge fulgte samme trend. Når disse obligasjonene nå forfaller, skaper de en «vegg» som kan være 10–15 ganger større enn det normale årlige forfallsvolumet.

Konsekvensene av en maturity wall kan være flere. For det første øker refinansieringsrisikoen. Utstedere som må hente ny kapital samtidig, kan møte høyere renter fordi tilbudet av nye obligasjoner øker. Dette kan føre til at bærekraftsprosjekter blir dyrere eller må utsettes. For det andre kan likviditeten i annenhåndsmarkedet svekkes. Investorer som ønsker å selge før forfall, kan oppleve at det er få kjøpere fordi alle venter på forfallsbølgen. Dette kan presse prisene ned.

For norske investorer er det spesielt viktig å følge med på forfallsprofilen til bærekraftsobligasjoner i porteføljen. En maturity wall kan også påvirke den relative verdien av grønne obligasjoner sammenlignet med konvensjonelle obligasjoner. Dersom mange grønne obligasjoner forfaller samtidig, kan det oppstå et midlertidig «grønt rentepåslag» fordi utstedere må tilby høyere rente for å tiltrekke seg kapital.

Hvordan fungerer bærekraftsobligasjon maturity wall?

Mekanismen bak en maturity wall er enkel: den oppstår når utstedere av bærekraftsobligasjoner velger like løpetider, ofte som følge av markedsstandarder eller investoretterspørsel. I praksis fungerer det slik:

1. Utstedelsesbølge: En periode med stor etterspørsel etter bærekraftsobligasjoner fører til at mange utstedere kommer til markedet samtidig. For eksempel, etter Parisavtalen i 2015 ble grønne obligasjoner svært populære, og norske kommuner, staten, banker og bedrifter utstedte store volumer med 5–7 års løpetid.

2. Konsentrert forfall: Når disse obligasjonene nærmer seg forfall, skapes en «vegg» av forpliktelser. I Norge kan vi se at forfallsvolumet for grønne obligasjoner i 2025–2028 er estimert til å være 3–4 ganger høyere enn i årene før eller etter.

3. Refinansieringspress: Utstedere må refinansiere gjelden. De kan enten utstede nye obligasjoner, ta opp banklån eller bruke egne midler. I et stramt marked kan dette føre til at rentene på nye grønne obligasjoner stiger, noe som igjen påvirker prisen på eksisterende obligasjoner negativt.

4. Investoradferd: Investorer som har obligasjoner med forfall i «veggen», må bestemme seg for om de vil reinvestere i nye bærekraftsobligasjoner eller flytte kapitalen til andre aktiva. Dersom mange investorer velger å ikke reinvestere, kan det forsterke presset på utstedere.

For å illustrere, se tabellen nedenfor som viser et forenklet eksempel på forfallsprofilen for norske bærekraftsobligasjoner (fiktive tall basert på markedstrender):

Historisk bakgrunn

Fenomenet bærekraftsobligasjon maturity wall har røtter i den raske veksten av grønne obligasjoner etter 2015. Før Parisavtalen var markedet for grønne obligasjoner relativt lite. I Norge utstedte for eksempel Kommunalbanken (KBN) den første grønne obligasjonen i 2013, men det var først etter 2015 at volumene tok av. Incentiver som grønne statsobligasjoner, EU-taksonomi og økt investoretterspørsel førte til en eksplosjon i utstedelser.

I perioden 2016–2020 ble det utstedt enorme volumer med grønne obligasjoner globalt, og Norge var intet unntak. Ifølge Oslo Børs ble det i 2019 alene utstedt over 80 milliarder kroner i grønne obligasjoner i Norge. De fleste av disse hadde en løpetid på 5–7 år, noe som betyr at forfallsbølgen skulle komme i 2024–2027. Dette var en kjent risiko blant profesjonelle investorer, men mange nybegynnere overså den.

Koronapandemien i 2020 førte til en midlertidig nedgang i utstedelser, men markedet tok seg raskt opp igjen. I 2021 og 2022 ble det utstedt enda flere bærekraftsobligasjoner, men nå med litt kortere løpetider (3–5 år) på grunn av usikkerhet om renteutviklingen. Dette bidro til å spre forfallsprofilen noe, men likevel er hovedvekten av forfallene konsentrert i perioden 2025–2028.

Historisk har maturity wall også forekommet i andre obligasjonssegmenter, for eksempel i amerikanske selskapsobligasjoner etter finanskrisen i 2008. Det som er spesielt med bærekraftsobligasjoner, er at investorene ofte har en ideologisk motivasjon i tillegg til den finansielle. Dette kan gjøre dem mindre tilbøyelige til å selge i panikk, men samtidig mer følsomme for endringer i bærekraftsprofilen til utstederne.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel. Tenk deg at du som investor har kjøpt en grønn obligasjon utstedt av det norske energiselskapet Statkraft i 2018. Obligasjonen hadde en pålydende verdi på 10 millioner kroner, en fast kupongrente på 2,5 % og løpetid på 6 år, altså forfall i 2024. Samtidig har Statkraft utstedt flere lignende obligasjoner i samme periode, totalt for 5 milliarder kroner med forfall i 2024.

Når 2024 nærmer seg, må Statkraft refinansiere denne gjelden. I mellomtiden har Norges Bank hevet styringsrenten fra 0 % i 2020 til 4,5 % i 2024. Nye grønne obligasjoner må derfor tilby en høyere rente for å tiltrekke seg investorer. Statkraft må kanskje utstede en ny obligasjon med 5 % rente for å få solgt den. Dette betyr at din eksisterende obligasjon med 2,5 % rente faller i verdi dersom du ønsker å selge den før forfall. Prisen kan for eksempel falle fra 100 % til 85 % av pålydende.

Samtidig er du ikke alene. Mange andre investorer sitter med tilsvarende obligasjoner fra Statkraft og andre utstedere. Når alle disse obligasjonene forfaller samtidig, skapes det et stort tilbud av kontanter som skal reinvesteres. Dersom etterspørselen etter nye grønne obligasjoner ikke er like stor, kan rentene presses ytterligere opp. Dette er maturity wall i praksis.

Et annet eksempel er norske kommuner som har utstedt grønne obligasjoner for å finansiere miljøprosjekter. Mange kommuner gjorde dette i 2017–2019 med 5–7 års løpetid. Når disse forfaller i 2024–2026, må kommunene refinansiere. Dersom flere kommuner konkurrerer om samme kapital, kan rentekostnadene øke, noe som igjen kan påvirke kommunebudsjettene og skattenivået. For investorer betyr dette at man bør være ekstra oppmerksom på kredittverdigheten til utstederne i en maturity wall-periode.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• En maturity wall kan skape muligheter for investorer som har ledig kapital. Når mange utstedere trenger refinansiering, kan de tilby høyere renter for å tiltrekke seg investorer. Dermed kan man få en høyere avkastning på nye bærekraftsobligasjoner.
• For utstedere kan en forutsigbar forfallsprofil gjøre det lettere å planlegge refinansiering, forutsatt at de har god kredittverdighet. De kan også benytte seg av derivater for å sikre renten på forhånd.
• Markedet blir mer bevisst på løpetidsrisiko, noe som kan føre til bedre prising og mer diversifiserte utstedelser i fremtiden.

Ulemper:

• Den største ulempen er refinansieringsrisikoen. Dersom rentene har steget eller kredittforholdene er stramme, kan utstedere måtte betale vesentlig mer for ny gjeld. Dette kan svekke lønnsomheten i bærekraftsprosjektene.
• Investorer som eier obligasjoner som forfaller i «veggen», kan oppleve kurstap dersom de må selge før forfall. Likviditeten i annenhåndsmarkedet blir ofte dårligere i slike perioder.
• En konsentrert forfallsprofil kan føre til at hele segmentet av bærekraftsobligasjoner får et dårligere rykte dersom flere utstedere får problemer med refinansiering. Dette kan svekke tilliten til grønne investeringer generelt.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Maturity wall er det samme som en gjeldskrise. Nei, en maturity wall er en konsentrasjon av forfall, ikke nødvendigvis en krise. De fleste utstedere av bærekraftsobligasjoner er solide selskaper eller offentlige institusjoner med god kredittverdighet. Risikoen er at refinansieringen blir dyrere, men det betyr sjelden at utstederne går konkurs. Det er mer et spørsmål om økte kostnader og midlertidig markedsuro.

Misforståelse 2: Bærekraftsobligasjoner er tryggere enn vanlige obligasjoner fordi de har grønne formål. Selv om bærekraftsobligasjoner har et godt formål, er de like utsatt for markedsrisiko som andre obligasjoner. En maturity wall påvirker dem på samme måte som konvensjonelle obligasjoner. Faktisk kan risikoen være høyere dersom investorene er mindre diversifiserte eller har ideologiske bindinger som gjør dem mindre villige til å selge.

Misforståelse 3: Maturity wall kan unngås ved å kun investere i korte obligasjoner. Korte obligasjoner har lavere forfallsrisiko, men de gir også lavere rente. En portefølje med kun korte bærekraftsobligasjoner kan gi dårligere avkastning over tid. I tillegg kan også korte obligasjoner bli påvirket av en maturity wall dersom mange utstedere kommer med korte løpetider samtidig. Den beste strategien er å diversifisere løpetidene.

Misforståelse 4: Maturity wall er et nytt fenomen som bare gjelder bærekraftsobligasjoner. Som nevnt har maturity wall eksistert lenge i obligasjonsmarkeder. Det som er nytt, er at det nå skjer i et raskt voksende segment (bærekraftsobligasjoner) og at det kan få ekstra oppmerksomhet på grunn av den grønne agendaen. Historisk har vi sett lignende forfallsvegger i high yield-markedet og i statsobligasjoner etter store utstedelsesbølger.

Oppsummering

Bærekraftsobligasjon maturity wall er et viktig begrep for norske investorer som ønsker å forstå risikoen i grønne obligasjoner. Kort oppsummert handler det om at mange bærekraftsobligasjoner forfaller samtidig, noe som kan skape press på renter og likviditet. Dette er en direkte konsekvens av den sterke veksten i markedet etter 2015, da mange utstedere valgte like løpetider.

For investorer er det avgjørende å analysere forfallsprofilen til sine bærekraftsobligasjoner. En god tommelfingerregel er å ha en spredning av løpetider slik at ikke for store beløp forfaller i samme år. Man bør også vurdere kredittkvaliteten til utstederne, spesielt i perioder med høy forfallskonsentrasjon.

Selv om en maturity wall innebærer risiko, kan den også by på muligheter. Investorer med ledig kapital kan få høyere renter på nye utstedelser, og det kan oppstå kjøpsmuligheter i annenhåndsmarkedet dersom priser faller. Nøkkelen er å være forberedt og ha en klar strategi.

Avslutningsvis: Bærekraftsobligasjoner er et viktig verktøy for å finansiere grønn omstilling, men de er ikke risikofrie. Ved å forstå begreper som maturity wall kan du ta bedre investeringsbeslutninger og unngå ubehagelige overraskelser.